李扬表示，信贷持续膨胀带来的金融效率问题和潜在风险值得关注。当前，财政货币政策的协调配合，比以往任何时候都更重要，要科学、实事求是地“刻画”二者的关系，寻找合适的工具并建立好“防火墙”。另外，海外银行风险事件暴露出美元体系的根本性缺陷，可能会需要很长的调整时间。

2023年1-2月，新增信贷放量、创同期新高，信贷需求也开始回暖。一方面，体现出金融系统支持经济复苏，同时企业和居民信心逐渐修复，疫情期间资产负债表失衡的现象有所改善；另一方面，考虑到效率问题和潜在风险，需把握好下一步信贷扩张的力度与节奏。

此前，我国企业部门和居民部门的资产负债表出现了一定程度的失衡，使其在借钱生产、投资和消费时“逡巡不前”。现阶段企业和居民的信贷需求提升，显示出他们对经济发展的信心回暖。与前几年货币信用尤其是信贷需求萎缩相比，这是一个好现象。

信贷规模在经历了前两个月的“高歌猛进”后，是会继续大规模扩张还是放缓脚步？李扬预计，信贷还会持续扩张，并带动货币供应量增加。在此过程中，有两个方面的问题值得重视：

一是效率问题。信贷放量会抬升宏观杠杆率。21世纪以来，国际社会采用信贷密集度或债务密集度来衡量金融效率——信贷密集度越高，说明金融越缺乏效率。信贷快速放量将导致信贷密集度提高，进一步可能致使融资效率下降。

二是防控潜在风险。全球主要经济体进入紧缩周期，这一趋势能否止住还有待观察，我国货币政策与这种国际潮流不太一致。因此，还需要思考如何控制跨境冲击等更复杂的挑战。尽管我国的通货膨胀率保持得最好，但也要考虑是否会因为信贷扩张引发通货膨胀。相信货币当局在作决策时，对此已有预见。

党的二十大报告提出，要加强财政政策和货币政策协调配合。现在，这两大政策体系的协调配合，比以往任何时候都更重要。因为这两个部门的政策工具，在各个层面互相关联。老一辈经济学家将这种关系比喻为“犬牙交错的接合部”，可见，两者关联之密切和复杂。

在这种客观现实下，财政政策和货币政策不能互相掣肘，而是必须协调配合，产生“1+1＞2”的效应。

财政政策和货币政策的配合涉及多个层面。当前及未来一段时期的关键是解决政府赤字和政府债务的融资问题。目前，总需求不足，特别是民间需求不足。民间需求不足就需要政府支出予以弥补，但经济下行周期里政府收入下降，出现赤字不可避免，一些非赤字的债务（如专项债等）也会出现。

这本质上意味着政府超出自身收入规模增加支出。如果金融部门对这项政府融资活动不予支持，政府的行为就会产生挤出效应。理论上，政府增加支出也就产生不了扩张效应。如果没有货币政策配合，增加财政支出势必难以弥补总需求的不足。

李扬表示，这还涉及中央银行应如何对待政府赤字和债务问题，这也是两大政策体系协调配合的根本问题。

从中央层面看，在人民银行的资产负债表中，政府债务约占总资产的10%。与此相对，在美联储的资产负债表中，超过90%的资产是政府债务。美国的财政赤字，绝大部分是通过美联储购买、实现货币化，从而产生需求扩张作用。

不过，各国有各国的国情，不可简单类比。但是，我国央行持有的政府债券比例可能相对偏低，这就留下了较大的空间。未来，央行可以考虑给财政政策更大力度的支持。

李扬还提到，他参与的一项调研显示，全国超过70%的政府债由商业银行购买，其中92%的地方政府债由地方商业银行持有。这意味着，中央赤字融资和地方赤字融资高度地由金融系统支撑，已经成为事实。

因此，“加强财政政策和货币政策协调配合”，需要更加科学、实事求是地“刻画”两大系统的关系，然后寻找合适的工具；货币政策的支持必须有规矩，同时建立好“防火墙”。最重要的是，不要让这种协调配合引发通货膨胀。

近期，海外银行风险事件引发持续关注。李扬认为，相关事件有特殊性。仅就硅谷银行而言，在危机发生前，它还是一家好银行，不仅主要指标满足监管要求，而且在支持科创企业方面有一些值得借鉴的做法。

“这件事到底是谁之罪？还不到盖棺论定的时候。”李扬表示，触发硅谷银行倒闭的直接原因是银行的资产负债表遭受冲击。低利率环境下购买的资产，在美联储加息周期中快速贬值，资产负债表失衡导致了银行技术性破产，进而演化成真实的破产。银行自身风险管理意识不强，美国金融监管对于风险的压力测试和预警不足，以及美联储货币政策剧烈变化等，都是风险事件的背后推手。

需要特别关注的是，海外银行风险事件频发，暴露出美元体系的根本性缺陷。这种缺陷可能需要很长时间来调整。自20世纪末，在价格上，美国实行超低的政策利率；在数量上，美国实行量化宽松。两者共同促成了美国的债务屡创新高。

“在21世纪前20年，事实上存在着‘超低利率（甚至负利率）—无限量货币信贷供给—超低借债成本—债务无限制膨胀—通货紧缩’的循环，上述因素彼此‘内洽’。”李扬指出，如今，整个循环链条中的某些环节发生巨变，主要是长期的通货紧缩变成了严重的通货膨胀，“内洽”不复存在，循环被打破，整个美元体系因而遇到了来自多层面的巨大冲击。目前，走出困局的有效路径仍在寻找。

内容来源 | 中国社会科学院金融研究所