黄金储备资产具备多种优势

世界经济增速放缓，金融动荡风险持续发酵，黄金作为传统避险资产受到青睐。2022年以来，美联储激进紧缩，在14个月的时间内加息500个基点，2022年全球股债市值累计缩水45万亿美元，全年标普500指数累计下跌19.4%，彭博全球已对冲的美元债券指数累计下跌11.2%。股债平衡策略收益为2008年以来最差，同期伦敦黄金现货（美元计价，下同）仅下跌0.4%。进入2023年，随着美联储加息逐渐接近尾声，实际利率上行动能趋弱，加之欧美银行业动荡持续发酵，市场避险情绪升温，黄金价格一路上扬，年初至今伦敦金现已累计上涨超过11%。

全球高通胀背景下，黄金资产也有抗通胀属性。2020年疫情爆发以来，许多国家采取了大规模货币宽松和财政刺激总需求，加之全球供应链断裂的供给侧限制，2021年全球高通胀回归。国际货币基金组织（IMF）数据显示，2022年全球CPI同比增速为8.9%，为1995年以来最高，其中发达经济体为7.3%，新兴市场和发展中经济体为10.1%。尽管全球主要央行纷纷激进加息对抗通胀，但国际货币基金组织表示，核心通胀下降缓慢，预计2025年多数国家的通胀才能回到目标水平附近。1970年代的全球高通胀时期，黄金资产表现突出，1974-1984年期间全球平均通胀水平为15%，伦敦黄金现货平均收益率为25.4%。

地缘政治风险上升，黄金储备的安全性凸显。2022年2月俄乌冲突爆发后，主要储备货币发行国日益将货币武器化，滥用经济金融制裁，动摇了现行国际货币体系的信用根基。多国央行增持黄金储备有助于推动国际储备资产多元化，防范未来地缘政治博弈的制裁风险。根据世界黄金协会数据，2022年全球央行净购金1078吨，同比增长140%，净增规模创下历史新高（见图1），其中土耳其、中国和埃及为前三大增持方，分别净增148吨、62吨和45吨，合计贡献了全球央行净增规模的24%；2023年一季度，全球央行购金趋势延续，其中新加坡、中国和土耳其分别净增持68吨、58吨和30吨，合计贡献了全球央行净增规模的69%（见图2）。

图1：全球央行净购金规模（单位：吨）

资料来源：世界黄金协会；中银证券

图2：全球主要净购金和售金的央行（单位：吨）

资料来源：世界黄金协会；中银证券

全球储备资产多元化在进行中

自2008年全球金融危机以来，全球黄金储备资产占国际储备资产比重呈现先增后减再增的趋势。截至2022年末，黄金储备资产占比为13.8%，较2008年末整体上升3.7个百分点。这可能有以下三点原因：一是金融危机之后，主要发达国家采用了低利率甚至负利率政策，国债等生息安全资产收益率下降，与黄金资产回报率之差缩小，持有黄金的机会成本降低；二是不少新兴市场国家采用了浮动汇率制度（据国际货币基金组织统计，2022年有33%的法币为浮动或自由浮动汇率安排，较2008年上升12个百分点），并健全了宏观调控框架，对外部门抗风险能力提升，对于外汇储备的硬性需求降低；三是近年来逆全球化趋势有所抬头，地缘经济割裂的风险上升，黄金储备能更好应对经济金融不确定性和地缘政治风险。

图3：全球黄金储备和国际储备资产余额及所占比重（单位：万亿美元；%）

资料来源：世界黄金协会；国际货币基金组织；中银证券

注：黄金储备资产价值是将持有数量乘以季末伦敦黄金现货价格得到，国际储备资产数据来自国际货币基金组织。

事实上，在黄金储备资产比重上升之外，全球外汇储备资产也呈现多元化趋势。据IMF数据统计，2015年末至2022年末，全球币种确认官方储备中的美元份额分别累计下降7.39个百分点，人民币、日元、欧元、其他货币分别上升2.69、1.75、1.33和0.63百分点。特别是2022年美联储激进加息，美元指数升值，全球美元储备资产规模和份额均有所下降。

根据美国财政部公布的国际资本流动数据，2022年私人外资净增持美国证券资产1.67万亿美元，官方外资净减持700亿美元，私人和官方外资表现迥异。这一方面显示，美联储加息使得全球金融市场面临“美元荒”，不少国家面临本币贬值和资本外流的压力，再次暴露了现行国际货币体系的内在缺陷。另一方面，官方外资为稳定本币汇率抛售外汇储备进行干预，另外也出于储备资产多元化考虑减持美元资产。

中国储备资产多元化仍有较大提升空间

中国人民银行数据显示，截至2023年4月末，中国黄金储备规模为6676万盎司，连续六个月增加，较2022年11月末累计增加412万盎司。根据国家外汇管理局发布的数据，截至2022年末，中国货币黄金储备余额为1172亿美元，较2021年末增加41亿美元，其中，35亿美元来自交易引起的货币黄金储备增加（对应国际收支平衡表中“储备资产净获得变化：货币黄金”的负值），6亿美元为非交易因素引起的变动，这表明去年四季度央行动用了外汇储备在国际市场上购买黄金，为2009年二季度来首次。

截至2023年一季度末，中国黄金储备占国际储备资产比重为3.9%，较2008年末占比上升了3个百分点。这仍低于全球黄金储备资产13.8%的占比，小于2008年以来全球黄金储备比重上升的3.7个百分点。从国际比较来看，全球黄金持有数量前20大的经济体平均黄金储备资产占储备资产比重为37%，较2008年末上升了6个百分点。虽然中国持有黄金规模排名全球第六，但占比却大大低于平均水平，排名较为靠后。从变动趋势来看，2008年以来前述20个主要经济体中12个经济体净增持了黄金储备，2022年以来有8个经济体净增持（见图4），可见中国并非个别例外。

图4：持有黄金储备规模前20的经济体黄金储备资产占比及变动

（单位：%）

资料来源：世界黄金协会；国际货币基金组织；中银证券

借鉴国际经验，中国仍有空间进一步提升国际储备资产的多元化和分散化程度。与此同时，还要继续深化汇率市场化改革，有序推进人民币国际化，减少对国际清偿能力和干预外汇市场的需求，从根本上减轻对国际储备的依赖。

本文编辑：丁开艳