中国建设银行今日（10月27日）在香港证交所挂牌上市。据建设银行此前完成的公开招股，海外IPO预计集资近700亿港币，为今年全球最大规模IPO。市场目光聚焦的背后，究竟是民族银行的新生开始，还是民族金融的悲情远航之旅？

    建行上市作为四大国有银行海外上市的处女航，已被视作中国银行改革“一个新的开始”，建设银行的后续改革动作，对建行、对中国国有银行都将产生深远影响。

    建行轰轰烈烈的国有银行IPO处女航，其背后则是由政府掏腰包的一场巨资‘人造美女’工程。在出任建行董事长前，郭树清以央行副行长、外汇管理局局长、中央汇金公司董事长的身份，也是这一工程的手术师之一。2003年底，建行在资不抵债的财务背景下著手股份制改造，当时其总权益为-1332.06亿元。此前的1998-1999年，政府通过定向国债、不良资产剥离，给予了建行2138亿元的财务支持；2003年12月30日汇金公司对建行注资225亿美元，冲销亏损；政府还以建行2004年度的利润分配，补充中国建设银行累计亏损655亿元人民币；此外还包括所得税优惠等等。粗粗算下来，为保证建行符合上市标准，政府投入高达4600亿元！！！
    不管怎么说，作为‘技术上已经破产“的四大问题银行的建设银行终于在资本市场迈出了实质性步伐，这对国有问题银行走出历史泥潭探索出了可行的路子。国务院副总理黄菊6月6日出席国际货币会议2005年年会时指出，要采取有效政策措施，努力推动中国银行业健康发展。一是加强对银行业的监管，积极推动构建金融机构自我约束、行业自律、市场监督与政府监管有机结合的金融安全体系。二是大力推进股份制改革，真正将国有商业银行改造成独立的市场主体。三是继续扩大银行业对外开放和国际合作交流。四是进一步改善金融调控，在促进经济发展的同时，防止通货膨胀和金融风险。五是加强金融法制建设和社会信用制度建设，为银行业发展努力创造良好的外部环境。从某种意义上来说，交行改制模式是我国国有银行改革的问路石，而建设银行的市场将为国有“股份制商业银行”的国际化积累更多实践经验。

　建行鏖战国有商业银行海外上市的开幕战，在只能成功的悲壮语境下，隐含著一个沉重的代表性任务：挽回国际投资者对中国国有银行的信心。“张恩照事件”发生后，美国《华尔街日报》撰文指出，这个可能涉及中国国有银行最高层腐败的烙印，将使这家国有银行及中国政府遭受更大损失，对建行今年进军国际资本市场的计划造成冲击。此前，中国建设银行初定于今年第三季度在香港主板上市，保荐人确定为中国国际金融有限公司、花旗集团和摩根士丹利，集资金额为50亿至100亿美元。目前，中行、建行都确定了作价10亿美元向战略投资者出售不到5%股份的策略。根据管理层的想法，两家银行的战略投资者至少应满足以下条件：长期持股，能在银行上市后至少三年内不抛售股票；能带来先进的公司治理经验；在业务上合作，引进急需的管理经验和技术；相关领域不存在直接竞争。

    同为国有企业，同样享受垄断体制，但四大国有银行不但没有如中石化们修得‘金身’，反而一身褴褛。接连不断的腐败丑闻，则撕扯著最后的遮羞布。建行的上市计划，也一度因此显得风雨飘摇，国际舆论一片悲观。这让业内震惊不已。在此情况下，建行就像一个还没有学会文明语言的孩子，在政策的呵护下，跌跌撞撞地向资本市场走来，但国家信用让人们还是相信：这孩子还是有前途的。
    在政策推动下，建设银行等中国商业银行正在一步步由过去计划体制下的准政府财政型资源分配性机构，向市场化金融服务机构转化。经过一系列的政策性财务重组，国有银行资产质量的有所改善，不良贷款率的总体水平下降；资本充足率有所提升，银行业总体风险得到缓解；监管水平进一步提高，但发展中的问题依然严峻，毕竟这是一个漫长而痛苦的过程。随着全面开放金融市场的临近，原本并不强大的中国银行业将面临着更多更严峻的挑战。
     目前中国银行业的资本缺口依然巨大。尽管国有银行不良贷款率有所下降，但政府主导的财务重组并非使银行信贷资产质量的真正改善，2004年银行业总体不良贷款率的下降更多的是依靠信贷规模扩张和国有银行不良资产剥离产生的结果。而制约这一切的根源还在于银行管理体制。曾经，创造多少利润并不是银行关心的主要内容。尤其在计划经济下，即便有些项目会减少银行利润，但是从国家发展的需要、从支持地方政府的需要考虑出发，银行依然要放贷。这就必然影响银行实现利润最大化的经营目标，也影响了银行稳健经营、风险控制以及追求利润它们之间相互联系机制的建立。目前，银行通过上市、引资、股权多样化等形式，改变公司治理结构，实现股东对利润的追求，正是解决商业银行问题的一个关键点和一个入口。

 

     希望借力推动国有商业银行管理体制改革，是中国政府推动其上市的原旨。为此，政府不惜孤注一掷，以不良资产剥离、销账、注资等粉饰方式将之修理到合乎上市标准。我们看到，在中国的四大国有银行中，已有中国建设银行(CCB)和中国银行(BOC)在海外上市前，成功说服了国外竞争对手美国银行(Bank of America)和苏格兰皇家银行(Royal Bank of Scotland)购买各自的少数股权。 其实，境外投资者入股4大行的价钱都非常“划算”。在引进战略投资者的过程中，目前在外资参股国有商业银行的价格上存在一个“调价机制”。简单地说，如果当初确定的价格基础发生改变，那么中国政府要为此承担损失。这在新桥投资参股深发展、汇丰入股交通银行当中都有所体现。然而，开弓没有回头箭，正如郭树清所言“争取上市，确实可以加快改革步伐，引进竞争和监督机制，引进国外管理经验和人才，可以自加压力。上市不但中国银行是改革的重要途径，也是唯一途径。”

    事实上，“张恩照事件”发生后，外资的风险意识有增无减。近两三年，发生在中国银行体系内的丑闻接连不断，而那些跃跃欲试的外部投资者显然顾虑重重。有观点认为，“外资参股国有商业银行很多是为了买‘门票’，是一种战略上的选择和考虑。”

高盛、安联和美国运通将投资36亿美元入股工商银行10%股权，根据工行今年公布的半年结，入股价料只有15%的溢价，而建行之前引资的净资产溢价约为17%。而近日媒体报道称，如中行参考建行的市帐率定价，中行的招股价应不多于2.11港元，意味入股中行的外资将可获近一倍的回报。中行上市后经过3年禁售期，其境外投资者的收益可望达95%。有份入股中行的外资包括苏格兰皇家银行、淡马锡、瑞银集团、亚洲开发银行和李嘉诚基金 。行的集资额介乎30至40亿美元。按照中行2004年年报计算，境外投资者以1.35元人民币入股，而中行的每股净资产值1.1元，溢价22.3%。如参考建行近2倍的市帐率订价，中行定价上限为2.2元人民币(约2.11港元)。虽然境外投资者有3年禁售期，但按目前H股平均市帐率2.2倍的保守估计，中行股份在3年内将为境外投资者带来95%的收益。事实上，建行、中行在引资过程中，都对境外投资者作出承诺，一旦入股后每股净资产低于入股价，汇金将给予补偿，外资股东是稳赚不赔。 

上市后严格的外部监督将促使建行转变机制。这一动机很大程度上被冀望于美国银行等战略投资者。建行选择投资者的标准，对此，郭树清曾表示，“主要是能不能搞业务合作、技术转让、帮助我们转变机制。 这是最重要的、最根本的目的。” 　郭树清多次表达了一个强烈的愿望：建行上市的最终目标是将之建设成一个现代商业银行，‘我们的业务流程、管理体制、激励约束机制都还需要脱胎换骨的改造，上市并不意味著改革完成。’

   尽管建行给了市场一个漂亮得难以置信的财务报表，但并不能轻易消除来自市场的质疑。港交所上市委员会就在上市聆讯前认为，建行不良贷款的审计方法未能反映该行全面财务状况。即使建行不良贷款在2005年上半年再度明显提高，国际机构也能够接受。普华永道一位合伙人指出，“这其实是质疑建行的内部控制。”不良贷款是一个表面的核心问题，垄断体制下形成的“内部控制”管理机制则是根本原因。
　
　我们看到， 2005年银行业“生死时速”地在全球拉票、寻找战略股东的大戏不断上演，国有银行逐步切入改革、创新和国际化三大主题。重要的是，内地专家已经频频指出，国有银行改革成功的标准是，能否在新的制度安排下形成新的经营机制。改革的重点其实正是监管银行的政府，而恰恰并非银行。专家认为，正是政府高度管制和深度保护，致使政治的、官僚的和行政的势力在银行经营中无约束地蔓延，并极度压抑了银行企业的自主权利和银行家的创新精神。

    国有银行不良贷款的问题解决，在经济发展和财政增长的今天并不存在严重的限制，问题的关键是如何转变国有银行的内部治理结构和运行机制。当前国内金融机构最大的问题不是缺乏资本，不是缺乏市场，不是缺乏业务，而是缺乏制度创新。由破而立的制度创新，已经成为再造新建行的关键所在。　　如果说引入海外战略投资者和公开上市，仅仅是推进建行彻底手术式的制度改革提供了一种可能，那么他能够在多大程度和多大速度上实现改革目标，将取决于他与政府监管者之间企业管理权力的博弈。

    此前的汇丰银行战略入股交通银行被当做了一个成功的范本，因为汇丰能够积极介入管理，决策作用很大。但是建行的规模之大、国有身份的特性，使这一参照意义大打折扣。　国际舆论一直认为，入股这样的银行出资过高而所获股份过低，最终很难对决策发生影响。尽管交通银行、深圳发展银行都因引入战略投资者，均衡了大股东的单一决策风险，但在建行国有股占据80%以上的情况下，相对分散的海外股东的声音，真的会受到重视吗？

   曾经作为银行监管者角色的“官僚银行家”们，将如何要求现在的监管者们放权？当前提指向制度安排的时候，外部压力尽管具备推动作用，但仍非变革性力量。无法解开的死结是：政府左手监管右手！

     动用了巨额国家外汇储备完成注资后，另一个全资国有企业––汇金公司，成了建行第一大股东。但是这种国有资产左右手倒腾的“帽子戏法”，并没有给建行的改革提供一个真正有效的产权基础。　这种以巨额投资为国有银行改革制造内部压力的诉求，仍然没有脱离政府管制哲学的窠臼。因为包括汇金公司在内的建行国有出资人代表，均与建行有著至为亲密的裙带关系并侍奉著政府这同一个老板，实际上等于自己督促自己，效果难能如愿。联想到郭树清担任汇金公司董事长一职，这一判断不难得出。
    最近媒体对银行研究专家调查的结论认为：建行上市并不足以解决它的一切问题。新浪网曾对上市能否挽救国有银行作过一个网上调查，84%的网民认为不能。经济学家易宪容认为，建行为上市，虽然短时间内完成了整个银行的形式重组，并以国际市场所要求的标准完成了改制。但是，新的制度安排、运作机制，如果不能为建行得以生存的内部环境所消化，那么建行改制要达到所设想的结果是不可能的。
　尽管中国建设银行相对完美地完成了在港上市，但这只是“一个新的开始”，因为当建行上市锣声响过后，改革这个关键词，将升格到首要位置，而未来的市场化改革还任重道远。海外上市只是我国银行业改革迈出的一小步，攻坚的路还很长很长。我们衷心祝愿中国建设银行一路走好！千万别摔着了！！毕竟，这是凝聚了所有同胞血汗的资本旅行，容不得失败的！