2005年中国经济实现了在低通胀条件下的高增长，对比2003、2004两年在经济大幅度起伏中的高增长，2005年的经济增长轨迹显然更加健康。

    关于2006年中国的经济走势目前仍有争论。在以往的经济周期中，如果消费增长率在10％以上，投资增长率在20％以上、出口增长率在30％以上，一定会导致经济出现全面过热，但去年却不是如此，在这种“一、二、三”的格局之下，我们却看到了CPI、PPI指数下滑，企业利润下滑和一些生产资料价格大幅度下跌的情况。有些人用以往的经验看问题，认为需求过大的危险仍没有过去，因此在2006年仍需要坚持防止经济过热的宏观调控措施；有些人却根据去年物价指数和企业利润的下降趋势，认为中国经济将会逐步进入通货紧缩，因此主张把扩张需求放在更重的位置；有些人则因为两派意见都有道理，主张要“双防”。总之中国经济在2006年似乎进入到了一个十字路口，似乎既可能再次进入过热，又可能进入通缩。那么中国经济是真的进入到了一个可左可右的境界，还是我们对经济的走势缺乏清醒认识呢？

    我认为目前的中国经济，既不可能再次走入过热，也不可能走入通缩，而是会进入到一种前所未有的经济运行状态――“滞胀”。“滞胀”是指在经济增长率下降的时候却出现物价上涨，这与去年高增长、低通胀的状态恰为相反，因此是一种很不正常的情况。

为什么中国经济会进入到“滞胀”？我们先来说“滞”的原因，这还是因为生产过剩。因为在“一、二、三”的格局下还能出现物价下跌和企业效益下滑，只能说明本轮经济周期已经进入到大量产能开始释放的阶段。2005年应该看成是一个转折年份，因为在这一年出现了在总需求高增长的同时，供给增长率更高的情况。按照5年投资周期，到2007年是产能集中释放的时点，但在2005年先期建设的部分项目开始投产，2006年的产能释放规模会更大，到2007年则会进入高峰。如果这个判断正确，2006年就会延续2005年部分生产资料的价格下跌，利润萎缩的情况，而且会更严重。更值得警惕的是，商品价格与利润的下跌，会严重打击投资人的积极性，因此一部分项目可能会被停、缓建，投资的增长率就可能会出现明显下降。2004年下半年在宏观调控的压抑下，累计城镇投资的环比增长率9、10、11三个月份分别为18·2％、14·5％和13·1％。而2005年9、10、11月分别为18·4％、14·5％和13·4％，对比2004年三季度以后的投资环比增速，二者的下降趋势乃至幅度都是一致的！

    投资需求增长开始回落的情况还可以从贷款、特别是与投资需求相关最紧密的中长期贷款的增长趋势中得到印证。2003～2005这三年的贷款增长率分别为21·1％、11·6％和9·8％，其中特别能反映投资需求的中长期贷款增长率这三年分别是30·3％、21·0％和14％，表现出了明显的下滑曲线。从当年新增中长期贷款额情况看，2005年为10753亿元，仅是2003年新增额的73％和2004年81％。由于固定资产投资指标反映的是当年投资完成额，而中长期贷款指标则更多地反映着未来会发生的投资，因此虽然去年的投资增长率仍然很高，但贷款走势已经可以反映出未来的投资需求增长开始下降了。

    如果投资需求下跌而产出大量增长，总需求的增长就会进一步落后于总供给的增长，其结果是在2006年生产过剩的情况比2005年更严重。这种情况必然会导致经济增长率下降和主要产品的价格与利润下跌幅度更大。如果到2007年集中的产能释放才会结束，则到2007年末中国经济的增长率将会走出一条逐步下滑的曲线，这就是“滞”的道理。由于“滞”会压抑住新的投资需求，而巨大的产出能力又不可能在1、2年内被消化，所以经济增长的相对停滞应该不会是仅仅出现一、两年，而是可能持续3年时间甚至更长，即中国经济可能要到“十一五”末期才会再现目前的经济增长率水平。

    既然未来2～3年的经济走势是供大于求，从物价形势看照理说应该是进入通缩，那为什么又说会“胀”呢？这主要是因为粮食与食品的价格走势。首先，食品在目前的CPI中占有很大权重，2003年以来的物价上涨就是食品主要是粮食涨价带起来的。其次，去年尽管农业又获得了大丰收，但与国内总消费相比，仍低了2000万吨左右。近15年来，中国每次粮食增产，都是大约在2～3内增产1000亿市斤，而2004、2005两年的累计粮食产量增长已经超过了这个水平。今年能否继续保持粮食产量的增长是个疑问。在“十一五”期间，中国将迎来一个人口增长的小高峰，5年内大约会增加5000万人口，按人均400公斤粮食的需求量计算，大约要增加2000万吨，如此连带目前的进口水平计算，占世界粮食可贸易量的比重就会上升到1/5。从中国铁矿进口的经验看，当大宗产品进口量超过世界可贸易量的20％以后，进口价格就会明显上涨，总之不论是进口价格推动还是国内供求缺口的原因，估计从今年开始，粮食及食品价格又将会进入到一个新的涨价周期了。根据最新统计数据，去年秋粮上市后部分地区的粮价已经出现了微弱涨幅，这种情况在今年应该变得更明显，从而成为推动CPI指数上升的主要动力，并且可能会在“十一五”期间成为常态。具体到今年的物价形势，由于生产过剩的进一步发展，主要生产资料和部分工业消费品的价格还会继续走低，但粮食和食品价格指数则可能出现拐点性变化，两边对冲的结果，仍可能是CPI指数的上涨幅度超过去年，但到2007年粮价和食品价格的上涨将会开始明显，“胀”的情况就会突显出来了。

    此外还有石油等其他大宗进口产品的价格仍可能继续上涨。近几年来，国际初级产品市场的价格越来越受到国际投机资本的左右，而美元由于“双赤字”问题也变得越来越不稳定，国际投机资本因此而愈加不敢涉足美元资产。2006年美国政府所举行的头一场美国国债拍卖会，居然没有一个国外投资人敢进场购买，一向受海外投资喜爱的美国长期国债近来也遭到抛售，以致于30年期的国债收益率最近已经下跌到与2年期国债仅相差1个基本点。由于目前国际游资规模相当庞大，如果美国这个世界最大的资本市场已经不能吸纳资金，则今年乃至往后一段时间内，国际投机资本对大宗期货商品的冲击会更加利害，这样就会使中国的初级产品进口价格抬升，成为在未来几年推动中国PPI指数上升的动力。而当工业品和食品价格都出现上涨趋势的时候，通胀势头就会更加显著了，这就是“胀”的道理。这种类型的通胀，显然不是由于总需求过大，而是源于结构型和输入型通胀。

    所以说，“滞胀”会成为2006年乃至今后一段时间里的主要趋势。这对中国经济绝不是好事情，也是中国宏观调控没有遇到过的情况。从宏观调控看，治“胀”与治“滞”之间还有一定的矛盾冲突，因为解决物价上涨问题需要紧缩需求，而防止经济增长率滑落则需要扩张需求。“胀”是客观趋势，防不了，也不太好治，但“滞”的原因主要是国内需求水平低，因此治理“滞胀”的重点不在“胀”而在“滞”，最重要的措施就是要扩大国内需求规模，保住了一定的需求规模，经济增长率就不会太低。这种增长是需求的增长而不是供给的增长，即表现为消费的增长可能会大大高出工农业生产的增长速度，表现为储蓄率的下降和为大量进口粮食与其他初级产品而发生的国家外汇储备下降，但同样会推高经济增长水平。美国近十年来就是在需求增长大大高于供给增长中，实现了显著高于欧、日的经济增长率。只要经济增长率保持在一定水平，居民的实际消费水平能稳步提升，即便物价上涨率较高也不可怕。所以不能把解决通胀问题放到保持经济增长率之上，颠倒了主次矛盾的位置。在实施各种扩大需求措施之后，“保七争八”可能应成为宏观调控所追求的目标，但也要为可能降到6％左右做好应对准备。

 

                                   2006年2月8日