科技创新既需要投入公共资金，以加强基础研究，推广农业应用技术；也需要投入社会资金，在市场需求的推动下应用科技创新成果，将创新成果产业化。中国不缺资金，缺的是把高新技术和资金有效结合在一起的筹资机制和资金的退出机制，也就是风险创业投资基金的运行机制。只有建立起这种机制，才能走出科技创新企业融资难、科技成果难以产业化的困境。具体而言，中国应该承认私募基金的合法地位，大力发展多层次的资本市场，为创业投资资金的筹集和退出提供方便。

 

    ——给私募基金以合法地位，建立创投资金的筹集机制。

    私募基金是指通过非公开方式，面向少数投资者募集资金而设立的基金。在中国的环境和背景下，私募基金合法化的首要前提是保证金融秩序的健康运行。由于中国经历过金融秩序的多次混乱，政府也曾多次处置金融风险，人们对金融秩序的混乱心有余悸。监管当局为了防止金融风险的再次发生，也在金融监管方面持非常审慎的态度。但只要处理得当，良好的金融秩序是可以保证的。防治金融混乱的关键有三，它们与建立私募基金是不矛盾的，可以促进私募基金的健康发展。

    第一，严格监管以存款方式或以机构自身负债的方式间接筹集资金的行为。因为在投资者以自有资金投资的情况下，可以建立投资者自担风险的机制来防范金融风险，问题相对简单。

    第二，在投资者以自有资金投资的情况下，应该按风险承受能力的不同，区分合格的投资人和一般的投资人。资金仅够维持一般生活或略有节余的人，只适合作为存款者、国债的购买者以及保险产品的购买者，不适合在资本市场上进行投资。而在略有节余之外，拥有资金更多一些的个人，可以通过购买基金的方式投资，也不适合直接购买债券或股票。因此，对合格投资人的界定是非常必要的。

    第三，政府应该加大打击非法集资的力度。只有严厉打击金融犯罪行为，才能更好地使监管法律得以贯彻实施，更好地维护金融秩序。这一点在最近的《刑法》第六次修正案中得到了体现，其中有许多涉及金融诈骗、金融犯罪的条款。

    中国已经具备了建立私募基金的环境。中国不仅有大量的富余资金，而且，《证券法》和《公司法》的修改也为私募基金的设立留下了足够的法律空间。

    在我看来，公司型的私募基金较适合中国的情况，有利于对市场的监管。公司型的私募基金基本是以股份或合伙的方式成立公司。虽然中国的合伙制公司在法律上还没有得到很好的规范，但《公司法》对有限责任公司或股份有限公司的设立条件已经做出了明确的规定。用股本的方式吸收资金形成私募基金，然后投资于未上市的股权，这对于促进创新型企业的发展是非常有利的。而且，以自有资金承担风险，这也是财产所有者行使财产权利的一种方式。

    《证券法》规定，公开发行证券需要证监会审批，但只有下列情形之一的才属公开发行：第一，向不特定对象发行证券；第二，向特定对象发行证券累计超过200人；第三，法律、行政法规规定的其他发行行为。这意味着，如果向特定对象发行，而且发行份额不超过200份，就可以视作私募发行。这种情况下，只要不采用法律禁止的广告、公开劝诱、变相公开等方式，就是合法的。

    那么，什么是“特定对象”呢？应该是所谓“合格投资人”。通常认为，合格投资人应拥有较为充裕的资金，有较强的风险承受能力。比方说，拥有信用资产100万元人民币——曾有人提出以500万元为标准——以上，才能成为合格投资人。但迄今，还没有一部法律明确对合格投资人的资格做出规定。这一点有望在国家发改委正在制订的《产业投资基金管理办法》中得到突破，因为产业投资基金需要界定合格投资人，才能让特定投资人参与基金的设立。

    在建立合格投资人制度之后，应该给私募基金以合法的地位，让多样化的金融成为中资企业战略并购和参与国际竞争的助动力。

 

    ——大力发展多层次资本市场，建立创业投资资金退出机制。

    创业投资资金的合理退出机制有赖于完善的资本市场的建立。中国过去比较重视场内市场的发展，对场外市场考察不够。

    多层次资本市场是市场经济自发形成的客观存在。以美国为例，经过数百年来的发展，美国形成了一个包括主板市场、区域市场、未注册交易所、场外交易市场、衍生品市场的多层次资本市场体系。其中，场内市场和场外市场是以交易方式为报价撮合式或询价式来区分。数据显示，美国场内交易的股份量小，金额大；场外交易则股份量大，金额小。这说明，大量中小企业是在场外市场进行交易的。

    中国曾经有过多层次资本市场，但因为在发展过程中出现很多问题，1998年4月后被予以整顿。当时的整顿是必要的，对于奠定中国当前的金融秩序起到了重要作用。但是，在全民的风险意识已经得到提高之后，我们应该积极吸取当时的教训，慎重开拓多层次资本市场。

    在1998年整顿之前，中国的资本市场体系包括证券交易所，即上海交易所和深圳交易所；场外交易系统，包括全国证券交易自动报价系统（STAQ）和全国电子交易系统（NET）；以及各地的证券交易中心、股票交易场所、期货交易所和国债服务部等。中国人民银行在1994年左右进行公开市场建设时，曾对STAQ和NET系统加以改造，STAQ系统的一部分股份代办转让业务转到了深交所，NET则成为现在的中央国债登记公司的前身。

    当时，除上交所、深交所外，各地的证券机构几乎都没有真正履行过审批标准。在非正规交易场所中出现了众多问题，如以“国债代保管单”（当时一种方便纸质国债交易的工具）进行非法集资，国债回购不足额抵押，信息不透明等等。在整顿中，26家证券交易中心的业务转移到了证券公司，41个股票交易场所全被关闭，520家企业被摘牌停止交易，14家期货交易所合并成为3家。

经过多年清理整顿和法律法规的完善，现在已经到了正确吸取当时的教训，进一步发展多层次资本市场的时候。就教训而言，对多层次资本市场监管的重点，首先应该是加强信息披露，其次是规范交易商的行为，建立坐做市商制度，维护市场秩序。此外，电子报价系统应该在原有系统的基础上加以完善，为场外交易服务。

    目前，中国的多层次资本市场包括：主板市场，即上交所和深交所；场外市场，包括深交所的股份代办转让系统，以及各地为股份制改制建立的区域产权市场；债券市场，包括银行间债券市场和交易所债券市场；衍生品市场，包括商品期货交易所、场外衍生产品交易和场内权证交易等。

    这一体系存在的问题是，市场未能为非上市公司的股权交易创立良好条件。股份制企业的生命力所在，就是股份有流动性，如果缺少一个合理合法的股权转让系统，股份制企业的优势就不可能发挥出来。因此，应该创造条件，为没有公开挂牌上市的股份制企业在场外交易提供方便。而且，相对于主板上市而言，企业参与场外交易的条件可以适当降低，这样，可以为那些尚未臻于成熟的企业的股份转让创造条件，也为敢于冒险的资金提供筹资场所。

    此外，还应注意给高收益债券的发行创造条件。但其发行和交易应限制在合格的投资人范围之内。现在有一个误区，认为给予低收入人群以高收益产品是对其的一种照顾。事实上，资本市场上的风险和收益是对称的，高收益对应着高风险。低收入人群应在低风险产品中投资，尽管收益低，但那些产品风险也低。高风险项目的应面对有风险承受能力的合格投资者。合格投资者不一定是机构，也可以是个人，但一定要具备相当的经济承受能力，否则，会带来金融秩序的混乱。

 

    市场的选择是自主创新的巨大推动力。政府的规模无论如何扩张，也很难辨别众多企业和项目的投资价值。而由千百万人自发组成的市场，出于个体维护自身利益的要求，会对每一个企业、每一个项目是否具有投资价值做出慎重考核。充分发挥市场作用，调动各方面的积极性，才能真正促进创新机制的形成。