促进中国金融业的发展我们应从三方面更新观念。

    第一，要区分市场主体的财产权与金融中介机构的功能，保护公民的财产权，尊重市场主体的自由缔约权。

    第二，要分析金融活动的社会影响和产生风险的波及面，合理界定监管边界。

    第三，要认清宏观货币政策与微观金融活动的关系，提高金融服务经济的效率。

    科技是生产力。在市场经济中金融是资源配置的龙头，解除金融业不必要的管制也是一种生产力，即提高社会资源配置效率的生产力。让有能力的人获得资金，让有能力的人配置资源，这是对中国生产力的极大解放。

 

    平等保护公民的财产权是宪法修订的宗旨。公民的财产权由拥有、使用、处置、收益四方面组成，其中处置权和收益权是财产拥有人的重要权利。公民的财产处置权可以表现为无偿的方式，比如消费和赠予，也可以表现为有偿的方式，即以本求利的方式，比如存款、购买有价证券、直接的股权投资和借贷。尽管这些活动也以合同的方式产生了融通资金的功能，但它风险自担并不涉及公众的利益，因而我们应该充分尊重这种权利的运用，这也是市场经济发展的基础。

    金融中介的功能不论是银行、保险、证券、信托，它们处置的都不是自己的钱，它们是社会公众融通资金的中介。比如银行和保险以存单和保单的形式把社会公众的钱吸收进来，银行和保险公司是债务人，公众是债权人，承担银行和保险公司倒闭的风险。银行和保险公司通过自己的资金运用，把钱融通给需要用钱的人。证券公司（投资银行）、信托公司（或资产管理公司）则是在筹资人与众多的投资人之间搭建桥梁，风险由投资人承担，证券公司和信托公司赚取服务费用。因为金融中介的活动涉及社会公众的利益，各国都给予一定的监管。但不能因为金融中介机构需要监管就把公民包括社会法人财产的有偿处置权都要管起来。

    借贷是一种民事行为，只要贷出资金的一方是用自己的钱从事这一行为，用《合同法》约束双方的行为即可。借贷是一种暂时让渡资金使用权以获取收益的法律关系，这里用合同约定让渡期限和收益金额是两个关键的要素。至于这种暂时的让渡是基于完全的信任还是以抵押、质押、第三方担保还是以货款或租金的名义分期偿还都不会对借贷这种法律关系产生实质的影响。因而我认为只要公民或法人是用自己的钱从事借贷活动，上述各种行为均不应受到限制（这不包括出于社会公众利益所做的法律限制）。

    如果公民或法人通过吸收社会公众资金进行信贷业务则应受到监管。中国人民银行近年来呼吁制定《放贷人条例》，推动只贷不存的贷款公司的发展则是出于对公民和法人财产权的尊重。按此原则规范社会借贷行为有利于提高社会成员的资金可获得性，也有利于民间金融行为走向规范、减少犯罪行为。

    严格限制小额贷款公司的股东人数是为了防止变相吸收社会公众资金。严格限制外源融资个数，是为了让资金批发者承担监管责任，避免搭便车问题。严格融资比例是为了把小额贷款公司限定于一个普通企业。

 

   
图1  制度可能性

    莱弗先生在《理解监管》[1]中描述了社会生活从无序到国家管制的几种形态（见图1）。从中我们可以体会到，为了提高社会经济活动的效率、降低交易成本，有些经济活动适于交易双方自定合同，出现问题自行解决或由大家认可的第三方裁定；有些交易活动出现纠纷可以由法院裁定，用社会公器制止社会成员间无效的纷争；众多人的同类合同为节约成本可由监管部门代为监管合同的内容和执行，比如金融监管；有些问题涉及全民利益和国家利益，可能需要国家权力的借入，比如金融危机时的一些措施的实施。社会经济活动是纷繁复杂的，如果所有的事都由监管部门或国家管起来成本高昂且无效率，这已被中国改革前30年的实践所证明。

    从降低社会交易成本的理念出发，对于涉及少数人的事务应由他们自行处理，而涉及众多人的事则由社会监管部门来管理。国际上，特别是市场经济国家中金融业较为发达的国家无不遵守这一原则。一定数量的特定对象（合格投资人）范围内的金融活动往往排除在监管范围之外，即在监管豁免条款下生存，比如私募基金；有些则采取稍微宽松的非审慎监管，有些则由行业协会自律监管，比如对一些非银行的金融机构。中国近年来的金融立法也在不断进步，界定了200份额以下的非公众公司和非公开发行证券。

给有风险承受能力的人金融活动的自主权有利于增强社会资金的供给能力，增强社会的创新能力。把金融监管的力量集中于涉及面广的可能产生社会动荡和系统风险的金融活动方面可以降低社会成本，促进金融业的稳定发展。

    中国社会的财富积累已到了一定程度，代客资产管理已成为金融业综合经营的交集，银行业的代客理财产品和私人银行业务；信托投资公司的集合信托计划；证券公司的代客资产管理和集合资产管理；保险公司的投资连接产品；基金管理公司的共同基金（证券投资基金）和专户理财；银行、证券公司、保险公司的QDII业务等等，其法律关系都是信托关系，即委托人将资金交于受托人经营，委托人承担风险并收取收益，受托人赚取管理费用的法律关系。在这些名目繁多的业务中有些是公募的，有些是在特定对象内私募的，为节约社会成本，提高监管的有效性，应该对同一法律关系的产品制定同一的监管标准，对向特定对象募集的也应制定同一的合格投资人的标准。

    把有较高风险承受能力的人与风险承受能力低的人区分开来，把涉及少数人的金融活动与涉及社会公众的金融区分开来是界定监管边界的重要原则。金融活动天然伴随风险，消除风险是不可能的，监管部门所能做的只是尽可能地让市场参与者控制风险，让市场参与者在可承受的范围内参与金融活动。

    美国当前的次贷危机反映了美国监管的问题，即面对公众的金融创新产品偏离了基本的经济学原理：（1）信用衍生产品的基础产品违背了银行信贷可偿还性原则，没有注重借款人的第一还款现金流，而是寄托于抵押物上；（2）衍生产品违背了让客户充分了解金融风险的原则，致使风险无限积累，超出了市场参与者可承受的范围。

 

    在宏观政策引导下，充分利用价格信号和市场机制配置资源是提高经济效率的有效方式。中国经济改革30年的历程就是要改变过去计划经济体制下生产要素的价格扭曲、靠主观意志配置资源的经济运行方式，就是要转变价格不能反映资源稀缺性的机制下浪费稀缺资源的增长方式。而在中国目前与国际价格相比要素价格偏低同时又面临世界性通货膨胀的局面下，怎样处理理顺价格形成机制、转变经济增长方式与控制通货膨胀的关系呢？

    我认为实现这一目标的宏观经济政策就是适度从紧的货币政策、灵活的金融政策和适度宽松的公共财政政策的搭配。实行这个政策组合的思想障碍是要认清宏观货币政策与微观金融活动的关系。

    通货膨胀无论其成因如何最终都要体现为一种货币现象，即要有适量的货币供应来实现这种价格上涨。这里的区别在于如果是需求过度而拉动物价上升，采取的政策可以侧重于抑制需求，特别是抑制有支付能力的货币需求。如果是输入型通货膨胀或成本推动型通货膨胀则应侧重于结构的调整，辅之以货币需求的控制。但无论如何控制货币需求是必需的。适度从紧的货币政策就是要控制货币需求的增长。

    对通货膨胀影响最大的是广义货币供应M2，能创造广义货币M2的只有存款、贷款、结算为一体的商业银行，其他金融机构的金融活动只会转移货币形态和货币结构而不会增加货币供应总量。货币政策传导的方式是通过调控商业银行的信贷活动影响全社会的金融活动的成本，从而影响社会融资需求。灵活的金融政策即是要鼓励各类非商业银行的金融活动，如各类社会信托贷款、委托贷款、保单抵押贷款、代客资产管理，股票、债券的发行等等。让市场利率调节社会的融资需求，让融资成本的承受力淘汰效益低下的企业，从而实现经济结构的调整。限制金融活动会使经济僵化，管制金融放开货币更是经济的灾难。

样本为1991年-2006年M1、M2、CPI的季度增速

    图2  M1、M2与CPI相关系数

    要素价格扭曲是中国经济粗放经营的重要原因，理顺价格形成机制过程中即使控制货币供给也会有通胀压力，但通胀压力会在可控范围之内。

 

 

表1  1980年以来有关宏观经济指标的情况

 

 

 

 

 

 

 

 

图4  CPI与工业品出厂价格指数对比图

 

    为保持经济的平稳增长，即使在控制货币的前提下推进要素价格改革在一段时间内也要承受通胀的压力，为了减少企业优胜劣汰过程中的社会震荡和保证低收入困难群体的生活水平不大幅下降，必须实行适度宽松的财政政策，减少企业负担，增加对中小企业的扶植，增加失业人群的社会保障和低收入困难群体的补贴。

    没有适度从紧的货币政策就不能保障稳定的货币环境，没有一个灵活的金融政策就无法发挥市场机制的作用，就难以提高资源配置的效率。

 

    未来世界各国的竞争没有金融做支撑企业难以发挥其效力。中国不乏先进的技术，中国不乏精明的企业家，中国有广阔的国内市场，中国有充分利用国际国内两个市场配置资源的机会，但如果没有适当的金融工具，这一切都难以组合起来。不解决中国金融压抑的问题就不可能解放中国企业的生产力。中国需要新一轮金融改革。也许有人担心放松金融管制会使金融犯罪增加，会担心金融风险衍生。我们应该看到金融是一个经营风险的行业，没有风险是不可能的，关键是要解放思想、认识风险，让适当的人承担风险，让承担风险的人获取应有的回报。在一个能让公民自主决策的制度下，公民愿承担自己的抉择后果。当我们放松金融管制后许多合理的金融活动和善意的金融业参与者得到合法的空间，就会减少违法的可能，孤立那些恶意的金融活动参与者，从而减少金融犯罪。30年的改革开放，我们的市场参与者已大大成熟，对此我们应有信心。

金融创新会带来风险，但错误和挫折会教育人们，会使市场逐步成熟和完善。美国几百年的金融发展经历了多次危机。尊重市场主体的自由缔约权，强化市场纪律，及时正确地总结教训，使美国的金融市场成为目前世界上深度和广度都位居榜首的国家。以次贷危机为标志的这一轮金融风险给美国经济和世界经济都带来了负面影响，但这些风险是由全球分担了。

—— 信贷过度介入房地产会酿成泡沫；

—— 不注重基础产品的风险而发展信用衍生产品就是把大厦建在了沙滩上；对信贷产品证券化不能完全移出表外，也应有资本约束；

—— 任何衍生产品只能分散风险而不可能减少风险，没有风险承担者就不会有金融市场，但对投机者要限制杠杆率，这是监管的责任；

—— 要对衍生品的创新做出限制，应尽可能地限制在衍生品基础上的再衍生以便客户了解真实的金融风险。

 

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