后金融危机时代宏观调控面临的挑战主要来自两个方面：

    首先，财政政策。全球已进入信用货币时代，财政的扩张性与财政状况的稳健性均对货币数量产生了很大的影响。这次金融危机和上世纪金融危机的不同之处就在于全球普遍采取了财政和金融的双扩张政策：在国际上，扩张性财政政策已使各国不堪重负。如美国的财政负担已达到极限，欧盟许多国家包括希腊、西班牙均显示高负债运行，这对于货币政策、金融稳定产生了很大的负面影响；在中国，地方政府负债行为亟需规范。从数字上看，中国的财政债务比例不高，数额不大，但却有很多隐性债务。此轮经济刺激政策以后，地方政府大举负债，搞基建投资，确实对经济复苏起到了积极的作用，但负面效应也日益显现。

    其次，货币政策。西方数量宽松货币政策下的低利率政策对新兴市场国家利率政策形成制约；中国经济发展的冲动与控制货币的冲突也日益尖锐。去年，中国各商业银行发放了9.6万亿的天量信贷，大家均认为这是不可持续的，未来对于资产价格和商品价格，都会造成很大的压力；今年若持续下去，前景也不是很好。当前，政府投资压力和冲动都很大，如何控制信贷扩张，也是我国的货币政策所面临的严峻挑战。

 

    货币信贷工作应如何应对这些挑战？我的观点是“控制货币、放活金融”。

    当前，我国的利率政策受到了国际低利率水平的制约，汇率政策又受到政治较量的制约，价格工具基本处于僵化状态，这时，中央银行不得不加大数量工具的使用。如在央行被动吐出基础货币的同时（由于利率政策的制约，我们不可能通过央票利率来引导金融机构过多地购买央票），使用存款准备金率回收多余的流动性，就是社会成本较低的一项政策工具。

    在中国，央行对存款准备金是付息的，其利率水平足以涵盖金融机构存款的利率成本，从这点来看，我们不用担心过多地使用存款准备金率会造成商业银行财务亏损的风险；而我们可以收获到的政策效果则是，有效地限制了商业银行的贷款扩张和货币创造乘数。除数量工具之外，加强头寸管理和窗口指导，控制货币增长幅度，也是极为重要的一条。

要应对挑战，更重要的在于放活金融，让市场利率引导经济运行。

    首先，在当前控制贷款总量的情况下，贷款利率已实际上浮，市场利率已上行。

    中国实行利率市场化的现状是央行控制了商业银行的存贷款利差，在这个利差水平之外，所有的利率实际上均已放开。一方面，央行控制了存款利率上限，若商业银行的可贷资金较多，就可以自行降低利率至零的水平；另一方面，央行控制了贷款利率的下限，头寸紧的时候，贷款利率完全可以自行上调，甚至达到所谓“高利贷”的四倍利率。对于正规金融机构而言，四倍利率不应该成为上限，南非就有高利贷豁免法。一些国家之所以规定将某种利率视为高利贷，只是出于对市场非正常借贷行为的约束；而换作正规的金融机构，按照利率覆盖风险的原则来确定资金价格，就不应该受到上限的控制。当然，在当前适度宽松的货币政策环境下，市场利率也不会高到超过央行规定的基准利率四倍的水平。

    在信贷控制的情况下，贷款利率实际已经上升，即使不要求上调法定存贷款利率，也已经可以起到抑制过度投资的作用，关键的问题是要制止商业银行的恶性竞争，中央银行控制商业银行存贷款利差的目的也在于此。我们完全可以通过利率来抑制盲目投资，而且，当银行的银根紧缩之后，民间利率其实已经上行，上升的市场利率和投资回报率的要求，本身也在制约着经济的扩张。

其次，贷款信托计划不失为一种融资渠道。

    我非常理解监管部门对于贷款信托计划的严格控制，但是我个人认为必须区分贷款信托计划或贷款理财产品的风险承担者。银行是创造货币的，非银行金融机构和其它金融工具都只是转换货币形态，将银行已经创造出来的货币，从不需要的人手中转到需要的人手中而已。如果信托计划的资金来源于银行，那么，这笔资金就有货币创造的功能，这和我们控制货币供应增长的初衷是相违背的，所以必须要制止；如果信托计划的资金来源于客户，只是将客户自己的钱转移出来，用于投资，就不会扩张社会的货币供应总量。

    因此，我认为监管当局对于信托计划的监管需注意两点：其一是确认这笔钱是否确实是客户的存款，如果是客户的存款，可以转移；如果是商业银行在中央银行的存款，则不能转移，因为倘若商业银行直接将其在中央银行账户上的头寸转到信托计划中去，就相当于是对其发放了一笔贷款。这是两种不同的行为，其货币创造、转换功能、风险的承担者都是不同的。因此，放行贷款信托计划，一定要确保由客户来承担贷款风险，而不是由银行来做隐性的担保。长期以来，监管当局之所以制止银行的信托计划，就是因为银行常常把自己的一些客户给了信托，做了隐性担保，一旦贷款出现问题，银行会悄悄地将这笔贷款置换掉，来保证信托计划人的收益，这是违背金融风险控制的基本规则的。

    再次，信贷资产证券化可以稳妥进行。尽管这次金融危机是由资产证券化引起的，但并不是由于资产证券化行为本身，而是由于它的基础产品不稳健，而且在证券化过程中，贷款者将风险完全转移出去，引起了道德风险。我认为，证券化这条路还要继续走下去，但要严格基础产品的监管，而且在证券化过程中，绝不能让贷款者把风险全部移出表外，否则，道德风险就会比较大。

    最后，财务公司要从集团司库转向为社会融资服务。中国的财务公司一直是一种定位不太准确的金融机构，好像当年的信托投资公司自80年代成立以来，经过六次整顿，现在才逐渐有了明确的定位——代理客户的资产管理。在国外，财务公司基本都是金融公司，向社会吸收资金，主要从事贷款业务。而中国的集团财务公司基本上只充当了集团司库的功能，即管理集团现金，在集团内部进行资金融通。由于同为资金的需求者，在缺钱的人之间融通资金，效率其实并不是特别高。

    我认为财务公司应该真正面向社会融通资金，而将司库的任务交给商业银行。标准的财务公司是不能办结算的，既办结算，又吸收存款、发放贷款，就成商业银行了。现在企业集团内部的结算也是借助商业银行账户办理的。既然集团所有的行为只不过是在财务公司记个帐，而资金的运转完全在商业银行，那么就应该把这项业务完全交给商业银行。现在，集团财务公司和集团企业之间的矛盾比较大，原因就在于企业把钱存在商业银行和存在财务公司的利息水平不一样，有利益冲突。

    我认为应该把财务公司、金融租赁公司、消费金融公司和汽车租赁公司均归入金融机构这一类。我们正在研究银、证、保的综合经营，虽然这次金融危机使得综合经营的效率受到了很大的质疑，但集团综合、法人分业的方向是不会改变的。既然这些问题都可以考虑，为什么同处于借贷关系这一法律关系之下的金融机构不能从事多种业务呢？财务公司、汽车金融公司做的分期付款、消费信贷公司做的消费信贷，融资租赁公司做的融资租赁，从某种意义上来说都是一种贷款行为，它们的资金来源也是有限度地吸收存款，其法律关系均为借贷关系，业务范围均为有限制的存款和有限制的贷款。所以，我们不必把所有金融机构分割得这么细。中国当前的问题并不是金融发展过分，而是存在严重的金融压抑，我们应该放开信贷、信托市场，这也是我近年来推行小额信贷公司，呼吁修改证券投资基金法的初衷所在。金融业本身就是四业：银行、证券、保险、信托。我们应该按照借贷这一法律关系来设立法规，放开所有处于同等法律关系之下的金融机构业务。

    国家的总量控制是对货币的总量控制，而社会的信用活动则是财产所有者的自主权，我们应该尊重他们的自主权，给他们提供方便、提供服务、搞活金融。即要控制货币，又要搞活经济，唯一的出路就是控制货币、搞活金融，这是我们渡过当前这一复杂的经济形势的一个比较正确有效的方法。