最近包括国家发改委物价司的预测在内，许多机构都认为6月份的消费物价水平还要创出新高，果若如此，则证明自去年10月以来的紧缩型货币政策，在9个月中对目前由食品、输入、工资等由成本端推动的通胀没有效果，而宏观经济理论说明，用紧缩型的货币政策对付由货币过多所导致的通胀，在半年后就应该起效。

    虽然用货币政策治不了目前类型的通胀，但用货币紧缩对增长的压制作用仍然是不变的，所以目前的宏观调控格局就是，压不下通胀却压下了增长。去年四季度经济增长率还在9·8%，今年一季度已下降到9·7%，更明显的是工业增长，规模以上工业去年的增长率是15·7%，今年头两个月下降到14·9%，4月份下降到14·2%，5月份已经下降到13·3%，根据这个趋势，6月份的工业速度还得降，而由于工业占到了GDP的45%，工业速度的持续走低，也必然会使今年二季度的经济增长率下降，我估计可能会降到9·5%以下。

    有人说6月份会是今年通胀的高点，我不这么认为，因为目前的通胀主要还是被食品推动，比如5月份的CPI是5·5%，但食品是11·7%，近年来食品价格上涨幅度一直是整体CPI的一倍以上，而食品的核心是粮食。今年开春先是旱灾，到5月份又转为涝灾，这种罕见的灾害性气候，对今年的粮食生产构成不利影响，如果夏粮减产，秋粮也减产，那么由食品推动的通胀过程在三、四季度都会持续，就是不可能低于5%了，特别是到秋粮上市的11月份，CPI破“7”也有可能，全年则不会低于5%。

    宏观调控必须兼顾增长与通胀之间的平衡，如果为了把通胀压下来就采取更严厉的货币紧缩政策，就会把经济增长率压得更低。当经济增长率在9%以上的时候，为了反通胀采取一些货币紧缩措施可以理解，但是到了增长已经下降到低于9%的时候，还要采取更严厉的紧缩措施，就是只管物价而不管增长了，这种偏激型的宏观调控取向，就会导致增长方面的灾难性后果。

    必须看到，年初以来经济增长率的节节下滑，不仅是宏观调控的效果，也有经济增长内生的原因。有人说去年的投资增长率是23·3%，今年前5个月已经上升到25·8%，这充分说明了中国的内生需求仍很强劲，也是通胀不断走高的原因，所以还主张继续实施从紧方针。我认为这样看问题不准确，因为人们经常所说的投资是“固定资产投资完成额”，我以前在许多文章中都讲过这个道理，就是不能用投资完成额来代表需求，因为当统计局报出这个数据的时候，这个投资作为需求的身份已经不存在了。另一方面，一项被完成的投资就是生产能力的供给，所以固定资产投资完成额的高增长，更多地是反映着供给能力的高增长，而不是需求的高增长。换句话说，投资完成额是投资需求的“滞后”指数，是新增生产能力的“先行”指数，这是投资先是需求、后是供给的特性决定的，所以当我们看到投资完成额出现高增长的时候，应当首先想到的，就不应当是需求的增长，而是供给的增长。

    国家统计局公布的投资指标中还有两个是能够反映投资需求的，一个就是“施工项目计划总投资”，这个指标反映的是当前正在施工的建设项目需要的投资总额。去年施工项目总投资额增长率是26·8%，今年头2个月下降到21·4%，4月末下降到19·1%，5月末又下降到16·5%。

    用去年的投资完成额代表建设能力，其与施工项目计划总投资的比例，大体可反映出目前的在建项目在目前的施工能力下还可以干多长时间。比如2007年是上一轮经济增长高潮的末尾，当年1~11月份累计，在建的施工项目总投资是24·1万亿元，而上一年的投资完成额是11万亿元，也就是说到2007年末的在建项目如果没有新投资发生，也需要2·2年才能完工，但是到2010年11月末，投资完成额与施工项目总投资的比例已经下降到1·7，而今年前5个月已经下降到1·5了，或者说如果没有新项目大批上马，以目前的投资项目，再有一年半就全部完工了，或者说到一年半以后投资就会“零”增长。

    另一个能够反映未来投资需求的指标，是“新开工项目计划总投资”，如果这个指标是在高增长，则未来的投资需求就是走向高涨，反之则是走向低落。2009年上半年，新上项目投资增长率高达93%，反映了当时政府的10万亿元贷款和4万亿元财政资金，对扩张投资需求的巨大推动力，但是到去年前11个月已经下降到25·8%，到今年5月末又猛降到只有6·3%，如果用PPI代表投资价格指数，今年前5个月已高达7%，所以新上项目投资的实际增长率到目前已经是负值了。

    所以，如果从需求角度考察投资，投资完成额就是投资需求的“减项”，而新上项目投资就是投资需求的“增项”，而正是由于自去年以来，投资完成额的增长速度大大高于新上项目投资的增长速度，才使得在建的施工项目总投资从去年11月末的49·8万亿元，减少到今年5月末的42·3万亿元。

    进入新世纪以来，由于消费比重不断降低，投资需求始终是拉动中国经济增长的主体，而投资需求的回落，不仅有宏观调控的原因，更多的恐怕还是在全面过剩的背景下，市场对投资的压抑。如果不是在2009年以来的反危机行动中，国家通过各级地方政府的投资平台投资了大量项目，中国也不可能率先走出这场全球性的衰退，然而当2010年政府的扩张性干预措施退出，在过剩的背景下市场化投资主体仍不愿跟进，所以投资的落潮就是必然趋势。

    经济增长的内生性收缩也表现在库存的变化上。企业库存分成原料与成品库存两部分，这两部分库存发生增减变化的意义是不同的，如果原料库存增加，说明企业看好市场前景，有扩大生产规模的倾向，而若是成品库存增加，则说明市场需求萎靡不振，企业产品滞销。自去年初以来，特别是去年下半年以来，由于输入型通胀的影响，原料价格持续上涨，而且市场需求较旺，所以企业都倾向于增加库存以防止今后原料更大幅度的上涨，这表现为去年前11个月的企业存货增长高达30·9%，比去年的现价工业增长率高出12个百分点。而由于市场销售通畅，企业的产成品库存1~11月只增长了11·2%，比同期现价工业增长率还低7个百分点。但是到今年一季度，虽然存货增长率仍在高位，达28·8%，反映了通胀对企业增加原料库存的压力仍没有消失，而同期的产成品库存也大幅度上升到23·2%，这就不是好的征兆，反映了今年一季度以来企业已经开始出现滞销，如果这种趋势持续下去，必然会出现新一轮的企业“去库存化”，会加大经济下行的压力。

    还必须看到，美国的次债危机到目前为止，可能正在演化出一场新危机，而时间很可能就在今年下半年，中国的出口从3月份的35·8%猛降到5月份的19·4%，已经反映出外需正在出现拐点性变化，如果爆发新的世界性危机，则中国的出口很有可能在下半年转入负增长。

    从消费需求的增长态势看也不很乐观，去年实际消费的增长率是15·6%，已经下降到今年5月的10·8%，这样的变化说明分配机制至今仍没有什么改善，因此不应对今年就能成功转向由消费需求主导内需扩张，寄予太大希望。

    所以，我还是坚持以前的看法，即中国经济从今年起将进入连续三年的下行期，今年还会在9%，明年可能降到8%，后年降到7%甚至更低。从宏观调控看，到三季度增长率可能会降到9%以下，四季度可能会降到8·5%以下，从而使宏观调控的重点从反通胀重回保增长，这个转向的时点可能是在9月或10月，因为宏观调控当局对通胀与增长的表现还需要观察，直到三季度的增长率已经明确会低于9%，可能才会进行调控重点的调整。

    应当看到，自4月以来央行已经改变了“两率齐动”的做法，即在提高存准率的同时，已经没有继续提高利率。有人说提存准率也是货币紧缩的动作，我不这么认为，因为以前没有通胀的时候央行也在提存准率，主要目的就是为了把收购外汇所投放出去的基础货币再收回来。今年以来，热钱流入的势头仍然很猛，而且今后恐怕也止不住，所以央行仍然得进行回收从外汇占款项下投放出去货币的工作，而主要的工具就是提升存准率。但是提升利率的目的显然是为了对付通胀，所以，从“两率齐动”变成只提存准率，说明央行已经开始认识到，使用利率工具对付目前类型的通胀，是难以达到目的的。由此我判断，即使在二、三季度通胀继续走高，央行也不会再采取加息行动了。

    也有人说提升利率不止是为了压制住通胀，也是为了制止出现“负利率”，以保护存款人的利益，这样的观点我也不同意。去年招式银行的报表说明，其占客户总数仅1·5%的“金葵花”客户，所拥有的资产占招行全部客户资产总额的67%，这就是一个中国目前收入分配差距的写照，所以如果用提升利率的办法保护存款人的利益，实际是主要保护了富人的利益，对保护中低收入人群在通胀中不受影响还是作用不大。

    我反对用利率政策反通胀，并不是认为并不需要治理通胀，更不是认为通胀有利于经济增长，而是因为用货币政策治不了目前类型的通胀，所以应该转变治理通胀的手段，就是转向以财政政策为主，比如将财政补贴与通胀率挂钩，对中低收入人群实施反通胀补贴。

我们用不着担心食品、工资和输入等成本推进型通胀会发展到失控的程度，因为只要是成本推进型通胀，就不会演变成恶性通胀。比如目前推动消费物价上升的最大因素是食品物价上涨，而食品物价的上涨是因为人地矛盾日趋严重。但是中国的人口自然增长率与耕地面积的减少，每年都只有零点几个百分点的变化率，这与广义货币M2动辄20~30%的增长幅度是完全不能相比的。因此，恶性通胀只会出现在人为的货币过度超发环境下，而对由自然因素所导致的通胀过程是不必过度恐慌的。我个人的观点是，中国目前由食品、工资与输入所形成的通胀，一般情况下会导致年均6%左右的水平，而中国80、90年代的通胀率都在7%以上，我们不是也走过来了？所以为当前的通胀所恐惧，乃至不惜压抑增长，不是正确的宏观调控方针。

    纵观美、日、欧经济，目前面临的麻烦一个比一个大，而且严重缺乏摆脱这些麻烦的办法，但是中国不同，中国所面临的麻烦是体制与城乡差距所导致的分配矛盾，这个问题已经有共识，所以大的危机逼近，是催生大改革、大调整、大转型的唯一推动力。由于中国经济中仍然蕴含着巨大的结构调整空间，因此中国经济通过进行根本性的调整，就仍然有保持长期较高增长率的前景，对此我们有足够的理由保持乐观。