经济50人论坛

　　2014年上半年我曾说过，由于生产过剩压力不断上升，由量变到质变，中国经济增长有可能从滑落转坠落，尽管当时有人批评说这种情况不可能出现，但工业速度还是在2014年8月份从近年来零点几的滑落，突然掉落了2.1个百分点，出现了“断崖式衰退”。许多人据此又预测三季度的经济增长率可能会掉到7%，可实际情况却好得多，是7.3%，而经济增长峰回路转的主要原因是出口大增，2014年9月高达15.3%。有人怀疑说“假出口、真热钱”又回来了，但从工业出口值看，当月高达10.6%，这个数字不好造假，所以由出口带动的工业及总体经济增长率的回升是真实的。

　　从对经济增长的贡献结构看也是如此，2014年三季度出口贡献率高达10.2%，而2013年同期是-1.7%，这一正一负就是近12个百分点。换个说法，如果出口贡献率还停在2013年同期水平而没有强劲回升，三季度的经济增长率就已经低于6.5%了，即将延续8月份工业增长“跳水”的趋势，呈现加速下滑态势。

　　另据最新消息，美国2014年9月份对华贸易赤字高达356亿美元，创了新纪录，占总贸易赤字比重高达80%，从中国进口当月环比大涨13%，增幅为50亿美元，其中有30亿美元是因为苹果公司9月推出的iPhone6，所以2014年9月份的出口反弹，具有偶然因素。

　　不是说我有意要把好形势往坏了说，而是产生于中国经济内部的下行压力始终就没有解除，并且还在增长，比如代表新增投资需求的新上项目投资增长率，2014年前三季度是14.4%，而代表新增产能的新增固定资产增长率，同期是22.3%，即产能的增长快于投资需求增长7.9个百分点，而2013年同期是4.3个百分点(新上项目投资：13.3%;新增固定资产：17.7%)，显然，产能释放高峰不仅没有过去，反而继续在加大。正是这种需求本就不足产能却继续投放的格局，才造成了经济增长的持续下行压力，以及工业生产8月份的“跳水”。

　　再看两个个案，一是钢铁，2014年前9个月新增净出口超过5千万吨，比同期新增钢产量高出1千万吨还多，即是说如果没有出口需求拉动，2014年钢铁行业已经是负增长了。即使是这样，据有关部门预计，2014年的新增钢铁产能仍要超过3千万吨。二是电力，在正常情况下，发电设备使用率应在90%以上才算正常，但2014年前9个月已经低至48.7%，比2013年同期又下降了2.6个百分点，原因就是同期又有5250万千瓦的发电能力建成投产。在国外一般把产能利用率低于75%作为进入危机的标准，据国研中心下属机构去年的调查，全国的工业设备平均利用率已连续三年低于75%了。有报道说，国际货币基金组织测算中国目前的产能利用率已经低于65%了。

　　产能利用率过低，企业的资本投入不能充分产生回报，一方面表现为PPI已经连续31个月为负值，破了历史记录，另一方面就是企业的利润增速不断下降，乃至亏损。2014年前9个月，工业企业利润增长了7.9%，但9月当月只增长了0.4%。从财政数据看，对应于工业企业利润的工业企业所得税，2014年前9个月只增长了3.4%，其中9月份是负增长5.6%。

　　有些人认为，中国经济增长不断下行的情况很正常，是在从高速增长期向中速增长期转换，这种理论不能解释的关键问题是，为什么不断走低的只有需求而没有供给能力?目前的情况是，产能曲线不断上扬，需求曲线却不断下行，两条曲线间的“剪刀差”越拉越大，其结果就是产能利用率不断下降，这种情况到底是在转入中速增长，还是走向生产过剩危机?

　　2014年8月的工业增长跳水没有在9月延续，并形成危机，主要原因是被出口的突然反弹拉了一把，但这是运气而不是趋势，更不是规律。趋势和规律是，何时需求曲线向上而供给曲线向下，增长的下行压力才能解除。因此对后续的经济增长而言，出口能否继续保持9月份的高增长就成了关键。但是，出口能继续保持高增长吗?

　　近几年我一直在说，次债危机并没有被美日欧的QE所结束，反而因这种疯狂的货币投放会酝酿出新的更大危机。2014年以来我则明确地说，到2015年下半年前后，美国可能会爆发新的金融危机。这么说我有两点理由：

　　首先，2009年以来美国由QE所创造的股市盛宴已临近终结了。其次是美国在全球疯狂制造地缘危机，是危机逼近的反映。

　　美国股市正在酝酿着新崩溃因素

　　美国会爆发次债危机的原因到今天已经很清楚，就是虚拟经济相对于实体经济的过度膨胀，在危机爆发后美日欧都吸取了危机的教训，从奥巴马的再工业化到安倍的“三支箭”，都有想要再平衡实体与虚拟经济的目标，但我们看到的却是，QE只推升了虚拟经济，却无法提升实体经济的水平。2008～2013年，美国的GDP增加了1.6万亿美元，可同期的工业产出却只增加了700万美元，只占4%，所以使美国经济中的工业比重从13%继续下落到11%。美国9月份的失业率也降到6%以下，被看成是美国经济强劲回升的重要标志，但在当月新增的24.8万新增就业人口中，制造业只有4千人，只占1.6%。所以，美国的再工业化已经成了一句空话。美国无法走回再工业化的道路，是因为有中国这样的发展中国家，能以比发达国家低得多的生产成本，向世界市场提供工业制成品，使传统的工业化国家彻底丧失了产业比较优势，这既是新全球化兴起的原因，也是爆发次债危机的原因，还是发达国家走不回再工业化道路的原因。我们在危机爆发以来的7年中看到的是，发达国家大规模的QE，的确在很大程度上解决了金融机构资产负债表中的价值平衡问题，但QE却解决不了实体经济与虚拟经济的平衡问题，因为危机爆发后仍然是投什么亏什么，所以美国和欧洲的企业在现金账上都有超过2万亿美元的存款，可就是不敢投资。与此同时，中国由于生产过剩引起工业品通缩趋势，使出口产品更加便宜，也使得发达国家的实体经济日子更加难过，2014年以来中国的钢铁卖出了“白菜价”，出口猛增超70%，而同期美国的钢材进口也猛增了近70%，就是中国的工业又在进一步占领发达国家的市场。

　　也许有人会说，近年来标普500企业的利润增长每年都在百分之十几，美国股市的狂飙是有真实业绩支撑的呀，怎么成泡沫了?我说这些人有两个事情可能没有注意到，第一是自2009年以来，美国的上市公司从6800家猛烈减少到5000家，即每年都要减少近300个，淘汰了落后总体情况当然会改变。第二就是美国上市公司在危机爆发后利用几乎无利息的资金进行了大规模回购行动，自2009年至去年，标普500企业用于回购的资金总值高达2万亿美元，由于盈利率是按流通股权计算的，流通股大幅度减少，利润率当然会明显上升。但问题也随之出现了，一个问题是由于流通股权减少，直接导致了交易量的减少，危机爆发前美国股市最高时规模已超过23万亿美元，但是到目前，虽然标普和道指点位都远超危机前，美国股市总值却只增加到17万亿美元。另一个问题就更大了，即这种依靠退市尤其是股权结构调整所创造的业绩、所推高的股价，是没有可持续性的，2014年以来，标普500企业回购本企业股票的规模与速度都显著下降了，这就是许多股市投资人都担心的问题：美国的股市何时会触顶崩盘?

　　实际上，崩盘已经在局部发生了。2014年以来，纳指和罗素2000上市公司中，都有近一半的企业股价跌幅超过了20%，而跌20%就是股市进入“熊市”的标志。纳指和罗素2000都是美国的“小盘股”，而小盘股是容易被炒高的。2009～2013年，纳指上升了220%，罗素2000上升了250%，而标普500只上升了190%，显然，先破的是先涨的，轮到道指和标普企业这些大中型上市公司的股票“跳水”，恐怕只是时间问题。

　　美联储也知道，QE不可能永远持续，利率也不可能永远停留在零水平，美国的货币政策迟早得从极度宽松转入紧缩，但紧缩的结果可能就是招致又一场金融危机，所以尽管结束QE的话已经讲了很久，但是直到2013年末才采取行动，直到2014年10月30日才宣布了彻底结束购债行动。但结束QE就是美国真的转入紧缩货币周期了么?我看未必。减少购债是美国政府在去杠杆，但是企业和居民部门却在加杠杆，有报道说，美国大金融机构的杠杆比率目前已经升至78倍，而在危机爆发前的2007年高峰时，也才有35倍，这纯粹是被美国几乎为零的贷款利率推高的。再看2014年前9个月，美国的货币M2增长率为6.4%，比没有减少购债规模的去年全年还高1个百分点，哪里看出缩减购债与收缩货币的关系了?所以美国是否会结束其疯狂的货币政策，主要不是看美联储是否结束了QE，而是看它敢不敢加息。

　　美国为了防止新金融危机，才在国外疯狂制造地缘危机

　　美国已濒临爆发新危机的边缘，还可以从2014年以来美国不断在欧洲和东亚，疯狂制造地缘危机的行为中看出来。以前读过我文章的人可能知道，我曾经指出过1999年的科索沃战争，是美国发动的第一场打击欧元的战争，而2003年的海湾战争与2009年的欧洲主权债务危机，是美国打击欧元的第二与第三场战争，因为这三场战争与危机的背后都有一个共同背景，那就是欧元对美元的强劲升值。

　　在金融全球化的背景下，全球的金融市场是高度联通的，而决定各个不同金融市场间繁荣与衰退的，是国际资本在不同国家间金融市场的流动，引起这种资本流动的机制，既有经济机制，也有国家安全机制。过去有句话说“资本没有祖国”，但是当货币脱离黄金而进入信用货币时代后，货币就有了祖国，因为货币的信用是由发行这个货币的国家来保证的，而国家保证其货币信用的能力，不仅要有其经济保证，也必须有军力和国土安全保证。如果一国的金融市场受到经济动荡与战争或国土安全威胁，以本币计价的本国金融资本就会流出，这种资本流出并不仅仅是资本停留场所的改变，也包含着币种形态的改变，即从本币转变成外币，这就是为什么科索沃战争与2003年海湾战争，以及2009年欧洲主权债危机都可以把欧元打软的原因。

　　之所以美元最大的敌人是欧元，道理也很简单，因为就股市来说，欧美相差不多，就国际货币交易市场来说，美国在全球只占2成，有5成在欧洲，还有2成在东亚。所以，欧洲是美国以外的最大资产池，如果美国金融市场有事，国际资本最大的避风港就是欧洲。从货币汇率关系看，美元指数虽然包括了很多国家，但只有欧元决定美元指数的高低，即当欧元对美元走高时，美元指数就走低，反之则走高，而当日元或人民币对美元走高与走低时，都决定不了美元指数的高低。

　　2013年下半年以来，美元指数从84开始一路下滑，到2014年3月初已滑至78，而引起美指下行的，正是国际资本从美国向欧洲的大规模流动，以及欧元对美元的强劲升值。背后的原因，则是前面所说的，国际资本开始对美国资本市场的泡沫累积感到惧怕，因此获利后撤场。而正是在3月7日爆发了乌克兰事件，其后是ISIS的兴起和苏格兰的分裂。这三个爆发在欧洲的地缘危机，背后都有美国的影子，都是为了阻断美国的资本外流，美国也的确达到了驱赶国际资本流回美国的目的，到2014年7月，美元指数又站稳在83以上，目前已跃过87。特别要说一句，美国目前好像在打击ISIS，但自8月初以来的900多次空袭中，只有90次扔了炸弹，且效果甚微，根本就是在演戏。

　　前面说过，全球货币交易市场亚洲占了2成，其中香港又在亚洲最大。2014年3月爆发的乌克兰危机，虽然使国际资本流出欧洲，但与1999和2003年不同的是，大量国际资本并没有流向美国，而是用日元、港币与人民币避险，这导致港币2014年以来的强劲升值，以及2014年6月份以来人民币对美元的强劲升值态势。以2014年6月份为时点，美元对世界其他主要货币都显著升值，唯独对人民币显著贬值，就是因为中国已是目前世界最大的实体经济体，国际资本惧怕美国虚拟经济的高危态势，所以要经香港来中国，而美国要想堵住国际资本流向中国的通道，就必须搞乱香港，这就是我们在2014年9月份所看到的香港“占中”事件爆发，而这个时点，正是在中国准备在2014年10月27日启动“沪港通”一个月之前。沪港通是人民币国际化与中国资本市场开放的过渡形态，在中国经济超美而成为世界第一经济大国的背景下，中国开放资本市场与推动人民币国际化，就很可能对美国货币霸权与全球金融市场地位，形成比欧元还大的挑战，所以美国必置之死地而后快。从时点看，中国2014年4月份宣布要搞沪港通，5月份在香港就传出了要“占中”的动静，原说是在7月1号启动，却拖到了9月下旬。起初人们还真以为是港人自发的行动，后来美国人的黑手就浮出了水面。

　　近年来，美国不断在东海、南海搞事，许多人分析是，这是美国把中国当成了头号敌人，要为抑制中国的崛起做长期准备。乌克兰事件后，许多人又分析说美国人很愚蠢，犯了重大战略错误，因为它把乌克兰和欧洲都推向了中国，有利于中国获取能源和推动人民币国际化。以美国人的一贯精明，会犯这样的错误吗?这些人没有看清楚的是，今天的美国是金融资本占了主导地位，因此美国的国家利益已转变成金融资本集团的利益，而与产业资本相比，金融资本的最显著特征之一，就是利益的短期化，这就导致了他们行为的短期化。此外，由于信用货币时代货币的国家化特征，使货币资本的流入流出，与本币的强弱和本国资本市场的荣衰高度相关，因此防止资本流出和把国际资本往本国赶，就成了保持本币坚挺与资本市场繁荣的前提条件，而搞乱他国市场环境，正是驱使国际资本流向本国的重要手段。所以自科索沃战争以来，特别是次债危机爆发以来，我们已经可以明显观察到，美国的国家力量，越来越服务于美国金融资本集团的利益，由此而导致了美国长期战略的缺失，行为越来越短期化，并且从产业资本主导时代要求海外市场的长期稳定，转向金融资本主导时代要求海外金融市场的动荡，即从世界秩序的维护者、世界警察，变成了世界秩序的破坏者和麻烦制造者。如果是这样看问题，我们就很容易理解美国为什么会在欧洲与东亚同时制造地缘危机，他的真实动机和所要达到的目的。

　　中国在没有完成工业化任务前，不应急于推进人民币与资本市场开放

　　我一贯不主张人民币过早的迈开国际化步伐，因为中国的实体经济道路还远没有走完，在工业化中后期阶段过早地寻求货币中心地位，就会与美国的主要利益诉求发生冲突，从而工业化过程就会受到不必要的干扰，而利用好美元，就可以借助美国的力量加快工业化步伐。我还曾建议，如果要搞货币与金融市场开放试验，最好的办法是在上海搞“港币金融特区”，这可以结合沪港两个优势，比在香港搞更容易受控。现在重提这个话题，好像有点“马后炮”，但也可以看出，中国想动美国的金融“奶酪”，即使在家门边上也不容易搞定，因为美国这只“老虎”还有力量，用好了是动力，用坏了是麻烦。

　　这不是惧怕美国，而是国际斗争要讲策略，该出手时才出手，不该出手时就不能出手，否则未见其利，先见其害。两次大战前后是世界群雄并起的时代，这个格局一直持续到冷战结束前。1990年日本爆发资产泡沫破灭危机，日本开始进入长期力量收缩期，1991年前苏联解体，俄罗斯也进入了长期力量收缩期，东西德合并与欧元的诞生，使欧洲忙于内部政治经济整合，力量难以扩张，因此直到次债危机爆发前，只有美国和中国的力量在扩张。2007年美国爆发了次债危机，其后是欧洲主权债务危机，以此为标志，美日欧都进入了力量长期收缩期，展望全球，次债危机爆发后，只有中国还处在长期力量扩张过程中。前面的分析说明，西方国家不可能走回再工业化的回头路，而货币扩张政策只能在短期救命，长期则会酝酿出新金融危机，所以西方发达国家必将会被一场场接连不断的危机反复削弱力量，此消彼长之下，中国迟早会成为世界力量的中心，为何不等待水到渠成之时再去拿国际货币与金融市场利益呢?

　　再说，美国1890年工业超英，1914年经济超英，但直到1945年欧洲列强在两次大战中彼此消耗够了，美国一家的经济实力已相当于欧洲全部的时候，才搞了“布雷顿森林体系”，拿走了英国的货币霸权，这期间有几十年时间，我们就一定应该在经济刚刚超美的时候，就急迫地要在金融货币领域与美国一较短长吗?这对中国还未完成的工业化来说，是有利还是不利呢?

　　上面的话题扯得有些远了。总之，美国运用地缘危机手段阻止国际资本流出与争取国际资本流入，比1999年以来多次制造地缘危机的动作都大，并且从一点到多点，从欧洲到欧亚同时动手，进行国际资本流向的全球性封堵，如果不是美国面临着越来越严重的金融危机隐患，它为何会变得如此疯狂?由此反衬出它已经濒临危机爆发的边缘了。

　　在我看来，美国交替使用QE与地缘危机的手段维持金融泡沫不破，效果终究是有限的。货币扩张不能无限增长，利率不能永远为零，制造地缘危机是“阴谋论”，也早晚会被人识破，结果是该破的还得破。目前日本与欧洲的QE规模比美国都有过之而无不及，所以如果美国金融泡沫再度破裂，肯定也会引起日欧金融市场随之发生金融危机，由于行将爆发的新危机是上一场危机的延续，且背景是财政与货币手段在上一场危机中都已用到极致，危机的爆发相比2007年的危机，就会更加强烈，也会更难走出来。

　　中国经济不进行大调整就难以摆脱衰退

　　用大量篇幅分析国际形势的目的，还是为了说明，目前中国经济这种建立在出口拉动之上的复苏，是极其脆弱的，也是不可持续的。如果2015年下半年发生新的国际金融危机，则三、四季度的中国经济增长率，就很可能掉到4%以下。有人说中国经济目前仍处在探底过程，似乎中国经济自己有个增长的底线，到了底线就会反弹，而我则认为，中国经济的“底”不是自己能定的，至少对于2015年来说，影响中国经济下行的压力，会越来越转向海外，要看国际危机的爆发程度会有多剧烈。中国经济走到今天，在大国经济中已达到前所未有的开放度，闭起门来只研究自己的底在哪，肯定是说不清的。

　　中国经济自2007年以来就已经进入了下行过程，到2011年开始显著进入下行过程，其原因都是在国际危机爆发后，失去了国际需求支撑。但是中国本身所蕴含的经济结构矛盾，即工业化超前、城市化滞后，却使中国经济可以通过结构调整，大力推进城市化而释放出巨大内需。如果有国内需求，不断走低的产能利用率就会提升，而且会引发出巨量的新投资。如果在未来十年通过推进城市化，把产能利用率从目前的七成提升至正常的九成，不用增加投资都可以把经济增长率每年提升1个百分点，因为工业占总产出的一半，工业设备利用率提升两个百分点，就是工业提速2个百分点，就等于总体经济增长率可以提升1个百分点，何况城市化还会催生新投资以及提升消费和服务业比重，所以我认为大力推进城市化，可以使中国的经济增长率继续在未来20年保持9%的增速。历史会证明，那种认为中国经济已经结束了高增长期，而且把增长底线不断下调的观点，是站不住脚的。

　　可惜的是，直到目前，真正具有意义的城市化调整始终没有展开，宏观调控主要集中在货币刺激，改革主要集中在向企业放权和产权进一步市场化，即“混改”。企业获得再多的市场权利，没有收入分配体制改革配合，增加的利润也不会自动拿出来给工人涨工资，反而会成为加重生产过剩的力量。美国自次债危机爆发以来，货币供给增加了4万亿美元，GDP增加了1.6万亿美元，可工业产出却只增加了700万美元，可见货币并不能推动实体经济，因为美国的实体经济不赚钱，给再多的货币也流不进去。中国的情况也是如此，在生产过剩的背景下，企业生产越多赔钱越多，企业生产和投资的积极性只能是不断下降。所以，在美国和欧日，增加货币供给解决不了实体经济问题，在中国也是一样，不同的是，中国有实体经济的调整空间而美日欧没有，所以未来20年，世界上只有中国仍能处在力量扩张期，所以我们期盼着大调整时期能尽快到来。