论坛（上海·2013）研讨会：加快上海开放促改革的重点任务与路径

会议纪要（六）主题发言

人民币国际化与上海国际金融中心建设

曹远征

   上世纪末，亚洲金融危机后，人们发现，在发展中国家存在着货币原罪，体现为三种错配，即货币错配、期限错配和结构错配。由于这种错配极易因美元的变动而引发危机，全球金融危机高潮时出现的“美元荒”再次突显了国际贸易和投资体系对美元过度依赖的系统性风险，特别是流动性风险。

   通过本币结算，减少地区贸易受到非本地区货币波动的影响。并由于本币结算，本币贸易融资将得到增加，对非本地区货币贸易融资的依赖将会减少，扩大经济贸易合作。新兴市场和发展中国家在全球化背景下加强区域货币合作的要求日益强烈，以此来降低结算风险，促进本地区经济稳定和增长，推动区域经济金融一体化。与此同时，大陆已成为世界第二大经济体，第一大出口国和第二大进口国，其经济规模和近年贸易地位也使其本币具有了国际使用基础。

   人民币国际使用是在特殊条件下起步的。一，主权货币的全面可兑换。尽管可兑换货币不一定会成为国际货币，但国际货币一定是可兑换货币。二，国际收支逆差。国际收支逆差是满足非居民资产负债表拥有主权货币的前提。尽管不需要国际收支全面逆差，但或在资本项下，或在经常项下，至少一个项下长期存在逆差。三，货币政策的非完全独立性。一旦主权货币成为国际货币，意味着该国的货币政策亦是国际货币政策，承担提供国际流动性义务，这需要该国有完善的金融体系及金融市场等金融基础设施。

   显然，目前人民币的国际使用并不完全具备上述条件，这是一个特定阶段的特殊安排，并使人民币国际使用有别于传统路线。目前，人民币跨境贸易结算分为两种模式，即内地代理行模式（上海方式）和港澳直接清算模式（港澳方式），所谓内地代理行模式是境外银行通过内地的代理行与上海中国银行分行和交通银行总行进行结算。所谓港澳方式是境外银行通过中国银行（香港）和内地人民银行进行直接清算。这两种方式都是在2009年7月2日同时推出的。自推出以来，上海方式和港澳方式的人民币跨境贸易人民币结算均有进展，但港澳方式始终处于主导地位。截至2013年第一季度，中国大陆（上海方式）跨境贸易结算累计为2614亿元，而中国香港则高达5.16万亿元，两者相差近20倍，其他海外地区（如类似于香港的新加坡、中国台湾等）也已达到1.11万亿，五倍于上海方式。并由此也造成人民币国际支付地域分布上的差异。中国大陆（在岸市场）处于下降态势，而香港和其他地区（离岸市场）处于上升态势。为什么同时以贸易起步，同时推出的结算方式，却在人民币国际化的进程中呈现出不同的趋势？上海在岸人民币市场的发展为何不如以香港为代表的离岸市场？

   差异原因有两个：第一，资本项目开放及人民币可兑换的程度不同。由于人民币目前尽管在经常项目上可兑换，但资本项目上不可兑换，致使上海难以像香港那样实现人民币在资本项目上的环流，并影响到了人民币在经常项目中的使用规模。第二，金融市场基础设施完善水平不同。由于人民币利率和汇率的管制，上海缺乏发展金融市场，尤其是包括衍生品在内的固定收益市场的需求。同时，相关的法律、人才及技术条件也存在缺憾。在这种情况下，即使实现资本项目开放，也难以成为引领潮流或有影响力的国际金融中心。

   目前，上海国际金融中心建设的外部制约正在消退，人民币国际化经过自2009年以来五年的发展，逐步改善了制约上海国际金融中心建设的外部环境。首先，资本项目实现了本币开放。资本项目与外币的可兑换提上日程，预计在2015年前后可实现基本可兑换。其次，利率市场化快速进行。目前除存款利率设有上限管制外，其他利率会全都放开。预计在2015年前后，存款利率通过先大额，后小额，先长期，后短期，并同步建立存款保险制度的情况下逐步放开。根据国际经验，利率市场化，金融开始脱媒，金融市场的发展将快于传统商业银行业务。而资本项目开放使外资参与这一市场，从而使金融市场国际化，奠定国际金融中心的基础条件。

   建立国际金融中心上海具有三大优势，第一，上海位于远东的中心点，邻近的是全球经济最具活力的东亚地区。上海作为长三角的经济龙头，地处长三角前缘、我国南北海岸线中心和长江的入海口，自然地理位置得天独厚，经济优势突出，并且有腹地雄厚的实体经济支撑。第二，上海位于太平洋的西岸，与东京、香港、新加坡相邻或处于同一时区，也能与国际金融中心伦敦、纽约构建连续24小时的接力交易；上海与亚洲的金融中心几乎同步交易，上午开市正好纽约闭市，下午营业结束时又可以与伦敦衔接；同时，上海比香港的时间早一小时，可以比香港先一个小时开始一天的业务。因此上海基本具有国际金融中心建设的时区条件。第三，上海是人民币的本币中心。随着人民币国际使用需求的扩大，料理本币业务就是料理国际业务，上海有望成为全球的人民币交易中心。

   但上海同样面临国际金融建设的瓶颈。上海的经济增长率很高,但国际化程度相对较低。尽管目前上海经济发展已经达到一定水平，但人均GDP和社会发展程度与全球性金融中心和亚洲另外两个金融中心香港和新加坡相比存在不小差距。从国际化程度看，新加坡的跨国企业多达3500多家，中国香港也是3000多家，而目前入驻上海的跨国公司总部仅224家。上海金融集聚度不够，国际化程度低。目前上海是我国金融机构最集中，外资金融机构数量最多、金融业国际化程度最高的城市，并已率先建成陆家嘴和外滩两个国内较大的金融功能区，是我国金融产品创新和交易的主要场所，上海证券交易所已经成为世界第6大证券交易所。中国外汇交易中心是我国外汇市场基准汇率和货币市场基准利率的产生地。但是基于横向角度与其它国际金融中心相比，上海的金融机构集聚度不高，从经济金融化程度来看，新加坡和香港金融业增加值占GDP的比重都在10%以上，而上海只有不到8%，而且多集中于传统产业。金融监管环境及法律环境与国际相比仍有差距。这既体现在对资本流动的限制上，也体现在金融市场产品的管制上。

   7月3日，国务院常务会议原则通过了《中国（上海）自由贸易试验区总体方案》。市场预计，上海自贸区建设将有助于克服上述瓶颈，为上海国际金融中心奠定基础。可以率先在自贸区实现资本项目可兑换和利率汇率自由化。目前中国的资本项目已实现人民币开放，但尚未实现资本项目的可兑换。从这个意义上讲，若实现资本项目可兑换，意味着汇率自由化，而汇率是利率的平价，亦意味着利率市场化。而这正是中国下一步金融体制改革的难关和重点所在。如若上海自贸区上述试验获得成功，将具有全国和的示范意义，实现以开放促改革。以香港为代表的人民币离岸市场的发展，已形成成熟的人民币金融产品，不仅有基础产品，而且有衍生工具，可直接在上海自贸区使用。而上海自贸区“一线放开，二线管住”的安排，恰为上述使用奠定了条件。与此同时，随着上海人民币市场的深化，将会吸引更多金融及相关的服务机构落户上海，扩大了服务贸易，提升了产业结构。

   我对上海自贸区金融安排有几点建议。在机构方面，加快服务贸易开放，实现外资多类型金融机构的国际待遇，尤其加快金融性租赁行业的发展。发挥上海现有各类交易所的作用，尤其是商品交易作用。提升人民币定价的大宗商品和金融资产的国际接受度。在产品方面，鼓励境外机构在上海发行熊猫债。积极探索境外企业在上海资本市场以人民币上市。利用上海跨国公司总部聚集地的优势，积极推进人民币跨境贷款和担保，尤其是国际大项目人民币融资安排。在金融基础设施方面，利用试验区，梳理和解决上海作为国际金融中心法律和国内法律的差异。帮助人民银行在上海的CNAPS系统的建设，加快形成全球人民币清算系统。鼓励金融机构完善并使用SHIBOR定价机制以巩固其在利率市场化中定价基准地位。

   在创造和优化与自由贸易试验区发展相适应的金融环境方面，要扩大人民币跨境使用，推动上海成为全球人民币产品创新、交易、定价、结算中心，具体举措包括推动人民币进入跨国企业的资产组合、启动跨境人民币贸易再融资市场，要加强国际金融交流与合作，深化沪港、沪台金融合作，扩大上海金融中心国际作用。进一步发展沪港金融的互补、互助、互动关系，完善沪港金融合作机制，加强沪港在金融市场、机构、产品、业务、人才等方面的交流合作，支持沪港金融市场产品和金融基础设施互联。积极推动沪台金融交流合作，研究建立合作机制，拓展合作空间和领域。