如今讨论比较多的是供给侧，这是一个新词儿，但并非一个新事儿。今天我想从需求角度来做一点分析。

　　从需求角度看，全球如今大体上处在通货紧缩边缘，美国可能已经走出通缩，但只是可能，短期来说还不能说已经完全摆脱通缩。日本和欧洲显然不如美国，因此从需求角度看，全球总体状态不太好。中国GDP还在增长，但隐含的CPI全年来看大概是一个负数。如果照搬通缩的定义，可能还有些不符，但总体情况大体如此。

　　比这更重要的问题是制约全球经济增长，尤其是制约中国增长的原因到底是什么？是供给方面的原因，还是需求方面的原因？我自己给出的答案是需求。谈到需求，还有一个问题很重要，过去是外部需求影响我们更多，今天是我们的需求对外部影响更多，这是一个很大的变化。

　　影响中国的需求有哪些因素呢？股市与社会融资总量都很重要。这两个力量在2015年也有一个明显的变化。2015年前两个季度我们的总需求看起来趋稳，尤其是二季度出现明显的恢复。但后面压力又重新压上来，主要原因之一就是7、8月的股灾引起的财富效应对短期需求构成明显冲击。股灾影响短期需求，这并不是一个新情况，以前也有影响。不同的是，过去股票市场波动小，社会融资总量的变化比较大，后者对社会的短期需求影响更大，如今股市剧烈变化对短期需求的影响更大一些。

　　同时，今天的情况跟2007、2008年相比还有一点不同。2007年是全球金融危机影响中国，是从外向内影响，是传导进来。如今是中国先发生变化，然后引起世界的变化，是传导出去。

　　再回过头来看，我们就知道中国的总需求变化对世界影响更大，而不再是倒过来。中国的总需求从股市和社会融资总量两个指标来看，股市不确定性太大，观测难度比较大。而从社会融资总量来看，应该说不是很强，最多是勉强能够保持去年下半年的增长率，12月新公布的数据也印证了这个情况。1月股市的剧烈波动使得总需求的感觉更弱一些。但这并不表示我对总需求是乐观还是悲观，只是根据目前的情况，把需求看得比之前淡一点。供给侧改革是个好事情，但短期对总需求影响不大。

　　然后我们再看看全球的需求侧。从人民币汇率2015年8月份调整所引起的动荡来看，全球都在看中国的需求，全球分析师们都在盯着中国。中国股市变化引起的对外传导结果也进一步印证了这个逻辑。如果我们过去谁抱怨中国在全球没有话语权，今天话语权都给中国了。但有了话语权你也高兴不起来，全世界都在等待中国的需求扩张，我们的需求呢？不仅没扩张，反而是需求萎缩，这是个不利的消息。

　　为什么人民币贬值等于中国的需求萎缩呢？道理是这样的，如果中国的需求很强，我们就要大规模的进口，就会把全球刺激起来。如今人民币在贬值，需求也没强，贬值的结果就是中国要扩大贸易顺差。但全世界都希望中国缩小贸易顺差，最好逆差。今天看看全球谁能接住中国的顺差？具体举个例子，中国人跑到日本买马桶，很重要的因素是前段时间人民币升值，日元贬值，不光是我们自己没有好产品问题。这段时间日元对人民币升10%，这类报道就少了。

　　再进一步说，人民币汇率贬值如果在全球景气周期里，在美国、欧洲、日本都面临通胀时，我们扩大顺差还能帮他们治理通胀，问题是今天他们也面临通缩，情况较好的美国也最多刚刚走出通缩，日本、欧洲能不能自保都难说。所以人民币贬值在全球需求都疲软的情况下，短期也许还有点可能，有点压力，但长期显然难以持续。

　　资本要看的是长期回报率，如果中国经济真能稳住并二次起飞，资本一定会回来，你还得赶快把兜里的美元再换回人民币。如果中国经济能平着走，风险还有，但不大。如果一路下去，事情真的就难说了。

　　这几年我一直在关注长期投资报酬率，就目前情况来看，全社会算总账，中国投资报酬率比美国还稍高一点。但中国的投资报酬率在快速往下走，而且面对这个大趋势目前还看不到好办法，而且是一个长期趋势。如果用悲观的分析，接下来会有一波一波的资本外流，如果用乐观积极的分析，美国还真接受不了这么多的中国的投资，2014年中国国民净投资是美国的5倍，中国的国民净储蓄2014年是美国的7倍，在这两个数据量级上，美国相对中国还只是一个幼儿园的小朋友，中国这个大胖子要跌倒了，幼儿园小朋友扶不住，所以还得靠中国自己，得中国自己把需求稳住，把信心稳住。

　　最后再说一句，有阴影必有光明，中国经济也是如此。去年石油价格下跌，铁矿石价格下跌，我们节省12000亿，铁矿石价格如果再腰斩，石油再往下走，我们能省出更多钱，这是一个好消息。