对话黄益平：经济增长的核心挑战是新旧产业更替，现在还没有到拐点

　　2017年，中国防范系统性金融风险进入关键性的一年。

　　2016年年底，中央经济工作会议强调，要把防控金融风险放到更加重要的位置；2月7日，保险牌照审批既加快又趋严：40天内，保监会批复6家险企筹建，同时否掉4家—2016年，这两个数字分别是20家与4家；2月10日，证监会主席刘士余在2017年全国证券期货监管工作会议上强调，资本市场不允许资本大鳄“呼风唤雨”，对散户“扒皮吸血”，要有计划地把一批资本大鳄“逮回来”。

　　从中央经济工作会议的风向标意义到保监会表态，再到刘士余喊话，今年维护资本市场运行秩序、防范金融风险的决心可见一斑。

　　“虽然过去的文件里也经常讨论金融风险，但现在已经提升到了防范系统性金融风险的高度，值得密切关注。”北京大学国家发展研究院教授黄益平在接受时代周报记者专访时强调。

　　系统性金融风险不容忽视

　　时代周报：去年年底的中央经济工作会议，将防范金融风险提高至前所未有的高度，特别是杠杆风险和债务风险。为何会提到如此高度？

　　黄益平：有三个原因：第一，经济形势发生变化，尤其是经济增长减速导致一些企业资产负债，盈利状况发生变化，必然会增加金融风险；第二，产业结构面临升级换代，新旧动能转换，增加金融风险；第三，过去全球危机推出大规模刺激政策，造成一系列后遗症，特别是高企的国企杠杆率和不断增加的地方政府隐性债务。

　　再加上经济“脱实入虚”，投机性的投资行为增多。过去几年，我们看到金融风险在不同的领域之间游走，甚至是发散、传染，从商业银行到股市、房地产市场、债券，甚至到影子银行和互联网金融，金融体系的风险点比较多，风险程度比较高，一旦风险爆发，就有演变成系统性金融危机的风险。

　　时代周报：你说过，“实际上所有的问题都被政府兜住了，总有兜不住的一天。”政府兜底的副作用有多大？

　　黄益平：到目前为止中国还没经历过重大系统性金融危机，甚至都没有发生过严重的危机。有两个因素在起作用：

　　一是高速增长。全球危机之前我们的年均GDP增速达到接近10%，被称为“中国经济奇迹”，持续高速增长把很多风险掩盖了，有很多问题在发展中被化解了。举个例子，1997年、1998年银行的不良资产全部拨到资产管理公司，当时是1.4万亿元，有一部分给处置掉了，即使还没有被处置的部分，今天在经济当中的比重已经微不足道了。所以说高速发展确实化解了很多问题。另外，即使有些企业表现不是很好，只要长期持续增长，风险也有可能被掩盖住。

　　二是政府兜底。我国政府对国有企业和金融机构提供直接间接的信用担保，这样短期内投资者的信心不会出现问题。比如上面提到的例子，亚洲金融危机时，我国银行平均不良率达到30%-40%，却没有发生危机，究其原因，主要是因为有政府兜底。后来政府通过剥离坏账、注资、引入战略投资者和上市等举措，快速地修复了银行的资产负债表。

　　这两个因素使得我们的经济与金融一直保持相对平稳，但现在这两个因素都在发生变化，增长速度在下降，政府兜底也已经难以为继，所以要走市场化改革的道路，这是保证经济、金融稳定的正确的道路，但也意味着短期内金融风险会上升。

　　国际清算银行曾经提出一个“风险性三角”的概念，它说现在很多国家都碰到这样一个宏观的困难：一是生产率明显下降；二是杠杆率大幅度上升；三是宏观经济政策空间收缩。这三个问题交织在一起，使经济决策日益困难。这三个方面的问题中国都有，所以现在风险确实比较大。

　　四万亿刺激政策之后，货币政策再大幅度扩张的空间已经很小了。财政政策还有一些空间，但财政也并不是完全没有问题。尽管中央政府的资产负债表还很健康，但是实际上背了很多隐性的包袱：地方政府平台负债很多，现在各地又竞相设立投资基金，背后都是以政府信用做担保的；更不要说还有很多国有企业的负债，也跟政府的隐性担保有关。所以，财政政策扩张的空间其实也很有限了。政府的政策空间小了，意味着继续这样无限度地兜底会变得越来越困难。

　　目前，中国的金融风险已经很明显，而且表现也很突出，这个可以肯定，但我也不认为现在就会发生系统性金融危机，只是说系统性金融风险在上升。

　　时代周报：防范系统性金融风险的突破口在哪里？

　　黄益平：有很多突破口，短期来看有三个比较重要的问题：第一，处理好短期增长和长期增长之间的关系。过去很多保增长、稳增长的措施在短期内是有效的，但事实上却导致后面的问题越来越严重。今天的很多风险在一定意义上来说，就是因为过去过度地追求稳定和增长而积累起来的。适当的稳增长是必要的，但不应再过度追求短期增长，更重要的是推动供给侧结构性改革，完成新旧产业更替，只有新兴产业发展起来，未来的增长才能更快。

　　第二，要考虑宏观审慎监管和微观审慎监管之间的关系。过去的监管基本上是看机构和部门，几乎没有宏观审慎监管。即使微观审慎监管做好了，也并不意味着就一定保证不会发生系统性金融危机，更何况我们现在的监管框架里问题很多。比如监管机构承担两大责任—监管和发展，监管，要追求金融稳定，要执行市场纪律，但又要追求行业发展，二者之间有冲突时哪一个占主导地位？监管机构没有独立性，政策目标很容易受到干扰，在这方面我们已经有很多教训。防范系统性金融风险，监管体制要承担重要责任。当前关于监管改革的讨论多关注机构的合并与重组，但这其实不是当前最迫切的问题。

　　金融监管改革最大的问题是怎么管的问题。一是建立宏观审慎监管的框架，防范系统性的金融风险；二是对监管本身的改革，更重要的是要考虑专业性、独立性、权威性，不应把监管责任和发展责任混在一起。监管部门的责任要简单化，专注金融监管，发展的责任应该由政府部门来承担。

　　第三，要考虑保持金融稳定和适当释放风险点之间的关系。我认为这二者之间有一个辩证关系，追求金融稳定也需要从长远、系统的角度来看。比如一个企业破产了，在短期内可能会产生一些不稳定，但从总体而言，反而会强化市场纪律，让其他企业知道如果不行就要被关门，有利于维持总体的金融稳定。过去政府兜底，把所有企业都支持下去，给市场的信号就是反正做好做不好都不会关门，滋生道德风险问题。从另一个角度来说，市场上的产品没有违约，刚性兑付，导致投资者根本不介意风险问题，一味追求投资回报高。如此，局部和个别风险没有释放出来，看上去短期内金融体系很稳定，事实上最后的结果可能适得其反。

　　所以我认为要防范系统性的金融风险，以上三个关系我们需要重新思考。核心就是不要以系统、长期的稳定为代价，过度追求局部、短期的稳定。

　　僵尸企业须出清

　　时代周报：你说目前最关注的一个问题，就是僵尸企业能不能以比较快的速度平稳地出清。这个问题不解决，金融风险问题就解决不了，金融资源提高效率也几乎不可能？

　　黄益平：对。僵尸企业基本上已经没有自生能力，不能自负盈亏，主要靠政府补贴和银行续贷维持经营。

　　为什么要出清僵尸企业？首先，僵尸企业杠杆率比其他正常企业平均要高很多；其次，僵尸企业占用很多经济资源，致使总体资源利用效率降低、新经济发展资源减少；最后，很多僵尸企业的存在最后可能会导致道德风险的问题。僵尸企业知道自己难以自负盈亏，得到补贴可能也不会考虑是否能够偿还，这样会影响其他企业和结构的行为，导致市场纪律失灵、道德风险问题爆发，会更加明显地积聚金融风险。

　　所以，无论是考虑降低企业杠杆率，还是考虑新旧产业更替，或者是考虑金融风险的控制，僵尸企业的出清都是一个很重要的前提条件。做得不好的企业不能退出，长期延续的话很可能会拖垮整个经济。

　　时代周报：如何让僵尸企业以比较快的速度平稳出清？

　　黄益平：这个说起来简单做起来难，就是尽快把僵尸企业关掉，该破产的破产，该重组的重组。

　　但为什么很多僵尸企业退不出？与上世纪90年代相比一个较大的区别就是，现在很多僵尸企业规模很大，又以国企为主，这样简单地把它关掉就很困难，尤其是这些企业在一些地方经济当中占到举足轻重的地位。如果关掉，可能影响当地的就业、增长甚至社会稳定。

　　如何退出，我认为有多种形式。第一，由好的企业来收购、兼并；第二，企业自身努力实现产业重新升级换代，包括通过引进新的投资者、合作者；第三，产能实在没有办法转换、无法升级的，就直接关闭。但在关闭的过程中，中央政府需要发挥更积极的作用。毕竟大型企业在地方举足轻重，不能寄希望于地方政府主动把企业关掉，关掉之后工人往哪里去？不良债务如何处置？这个时候可能需要中央政府出手，当然政府出手的时候必须要隔断流量问题，防范道德风险。

　　经济增长的核心挑战是新旧产业更替

　　时代周报：2017年是中国经济实行供给侧结构性改革的攻坚克难的一年，具体难点在哪里？

　　黄益平：我个人认为我国经济现在面临的最大问题是新旧动能转换，或者叫新旧产业更替。供给侧结构性改革最关键的就是如何培养和发展新的动能，让旧的平稳退出。

　　具体难点有很多，最困难的一点就是很多已经失去竞争力的企业和产业不能有效、平稳地退出，僵尸企业不能出清。新旧动能转换的根本意义就是生产资源的再配置，从旧的产业配置到新的产业，如果旧的退不出，就难以产生新的。

　　而僵尸企业和过剩产能比较集中在国企，今年工作的重难点就是国企改革。

　　时代周报：国家统计局1月20日公布，2016年我国国内生产总值达744127亿元，增速6.7%。不仅顺利实现政府工作报告制定的6.5%-7%的增长目标，而且远高于发达经济体1.6%的平均增速和新兴经济体4.1%的平均增速。这是否可以认为2016年中国经济稳中提速，实体经济已呈回暖迹象？

　　黄益平：如果将2016年与2015年相比，有提速吗？2016年中国经济总体表现比较平稳，下半年以后一些高频经济数据出现明显改善，经济活动指标比如PMI，价格指标尤其是PPI、CPI，似乎全部出现回暖。

　　我的总体看法是2016年经济基本稳住，有三个因素起到重大贡献：一是房地产，除了投资，把很多传统产业比如家具、家电、汽车和装修等都带动起来；二是基础设施投资回暖；三是新兴产业、新经济的发展，包括一些传统产业的升级换代。

　　但现在需要考虑的问题不是有没有回暖，或者是有没有提速，最重要的是2017年这些趋势能不能保持下去，尤其是房地产这一块对经济增长会产生什么影响，其实是有一些不确定性的。

　　时代周报：近几年，实体经济低迷，投资回报低，更多的资金倾向于远离实体，拥抱资产泡沫。中央现在多次强调供给侧结构性改革和去杠杆，试图推动资本从“脱实入虚”转化为“脱虚入实”。如何才能引导资金“脱虚入实”？

　　黄益平：现在的问题是实体经济增长速度下行、盈利能力减弱，所以投资者参与实体经济的意愿不高，甚至很多本来从事实体经济的企业家也退了出来。当然这里面也有资产价格存在暴涨机会的因素，但资产泡沫和实体疲软之间也存在相辅相成的关系。客观地说，我们一直在鼓励资本进入实体经济，但是如果实体经济回报差，在虚拟经济却有机会，那就很难强制资本往实体经济回流。

　　要让资本“脱虚入实”，从原则上来说可以从两个方向努力：一方面，遏制投机性强、风险大的资产泡沫，包括控制金融部门过高的杠杆率，尤其是那些投机性的杠杆率；另一方面，改善实体经济部门的投资回报预期，尤其是通过供给侧结构性改革改善资源配置的效率。归根到底，核心还是改革问题，不能光靠道义劝说。

　　经济增长下行压力依然存在

　　时代周报：2月15日发布的中国通胀和社融数据十分耀眼。中国1月的CPI和PPI双双超预期，PPI涨幅创近五年半来新高；1月新增社融数据创历史新高；人民币对美元延续涨势，离岸人民币升破6.87。有关方面表示，中国正在向全球输出通胀。你怎么看这一问题？

　　黄益平：目前比较确定的是我们不需要担心中国会进入一个很严重的“通缩”阶段。但究竟未来如何发展，可能还需要多看几个月的数据。现在价格确实在回升，其中PPI回升很快，CPI也有所回升，但相对来说慢一些。CPI会不会快速上升，值得观察。有人认为这是因为市场本身没有那么强劲，所以PPI不容易很快就传导到CPI，也有人说这个传导本身会有一个滞后的过程。

　　无论如何，PPI反负为正，结束原来连续50多个月的负增长，增速很快，这个变化对于改善投资者的预期是十分有利的，因为它有利于改善企业的盈利状况，应该可以对制造业的投资及其他经济活动提供一些支持。至于今年的通胀压力到底会有多大？需要看数据，但毫无疑问，通胀可能成为决定今年货币政策决策的一个重要因素。

　　至于人民币汇率与国内价格上涨之间的关系，不是单一的。如果我们从实际有效汇率的角度看，其他因素不变，通胀上升，名义汇率可能会产生贬值的压力。但如果通胀是经济增速改善的结果，就可能带来货币升值的压力。如果从外汇交易的角度看，今年一个好的变化是投资者对中国经济的担忧减弱了，去年年初的时候，很多国际投资者都把中国经济硬着陆作为国际经济的最大风险。今年的情形似乎没有那么严重，另外国内经济稳住了，所以也许今年人民币贬值的压力不会那么大，有的学者甚至预期人民币汇率今年会出现一个拐点，我认为是值得观察的。

　　时代周报：2017年中国经济能否走出下行周期？中国经济何时才能触底回升？依据是什么？

　　黄益平：前面说过，去年经济稳定主要有三个因素，房地产、基础设施、新兴产业发挥了作用。今年正反两个方向的变化都有，从正面因素看，十九大召开，那么基本设施投资，地方对经济增长的支持力度有一定保证；新经济持续扩张；PPI连续50多个月的负增长已经结束，还在往上走，有利于制造业投资的改善，提高投资者信心；最后今年的全球经济形势似乎也有所改善。

　　从负面因素看，有两个方面的变化值得关注：一是房地产，房地产经过一轮调控政策以后，很多地方的销售已经出现负增长，今年房地产对经济增长的支持力度可能没有去年那么大，最终会减多少，现在还不好判断。二是国际市场尤其是美国新总统政策可能给全球经济包括中国经济带来很多的不确定性，这也会影响投资者、消费者的信心。

　　所以我认为今年经济走势适当、相对稳定是有可能的，但是要说走出下行周期，从此开始触底回升，现在为时过早。最终中国经济能不能真正走出下行空间，评判标准只有一个，即新旧产业更替的问题，新兴产业是否足够强大，能够取代过去的传统产业对于经济增长的支持作用。现在还没有到那个拐点。

　　至于何时到这个拐点，我没法估计。这在一个变化过程当中，过去我们好几次看到触底回升，但扭头又下去了，核心问题就是过去的很多触底回升都是一些短期性的因素导致的，比如财政、基础设施、房地产等，这些因素都会让增长稳住，触底甚至略有回升，或者稳在那里，但过一段时间又下去了。

　　我们过去经常听经济学家讨论现在增长减速是一个周期性的减速还是趋势性的减速，学者之间有很多争论，我认为这两个说法都有道理，但都不能准确地把今天中国经济碰到的最大的问题说出来。现在碰到的根本性挑战是新旧产业更替，过去有竞争力的、支持中国经济长期增长的产业现在都失去了竞争力，如果要让经济增长，不要说能不能触底回升，要保持现在的增长，关键问题是能不能培养和发展出一批新的、有竞争力的产业。只要新旧产业更替这个过程还没有完成，从趋势来看，增长下行压力依然存在。