二十年前，当东亚金融危机爆发时，地区内外的众多人士都感到十分意外。在危机爆发前几年，世界银行刚刚发布了由斯蒂格利兹等参与撰写的《亚洲经济奇迹》大型研究报告，高度称赞了亚洲发展模型，并认为亚洲新兴市场经济体自二十世纪七十年代以来的高速经济增长为世界上所有发展中国家提供了一个典范。

     在东亚金融危机爆发之初，流行舆论纷纷指责国际短期资本流动，将之斥为“热钱”、“游资”或“投机资本大鳄”等等。外因论一度甚嚣尘上。后来，不少人士认识到，东亚经济体自身也存在问题，包括经济过热、房地产泡沫、对外负债过多等等。但一些人士坚持认为，东亚经济体基础层面因素从根本上来说是良好的，东亚金融危机实质是一场流动性不足（liquidity），而不是资不抵债问题（insolvency）。作为金融危机救助者的国际货币基金组织（IMF）及其不当作为似乎才应对金融危机在东亚地区的广泛蔓延担负更大的责任。再后来，越来越多的人士，包括东亚的本地人士，认为自身的社会经济体制存在严重问题，这些问题涉及到企业部门的治理结构，政府部门的决策方式，以及更加广泛意义上的“权贵资本主义”问题等等。对这些问题，当时的人们因为缺少必要的信息和背景知识，很难作出准确判断。现在，在东亚金融危机爆发二十年之后，大量有关信息逐渐披露出来。一些有深度的研究成果也发表出来，人们应更有能力来评判那场金融危机的起因和性质，并结合现状汲取经验教训。

     以韩国为例，不仅有IMF聘请的历史学者兼经济学者（James M. Boughton）依据大量档案材料撰写了IMF与各个危机国政府磋商谈判的过程及其细节，而且有多位驻地新闻记者在广泛访谈众多官方和企事业机构人士的基础上写出了韩国金融危机专题史或九十年代国际金融危机史（Paul Blustein和Donald Kirk等）。包括离职高官在内的一些韩国人士也著书论述韩国金融危机前因后果，详尽追溯了韩国金融危机的历史渊源。国内也有若干长期关注韩国的研究者发表了韩国社会经济论著。这些都为我们现在的反思提供了有益的材料。

     回溯性看，1997-8年韩国金融危机很不同于泰国和印度尼西亚等东南亚几个经济体。韩国是东亚“四小龙”或“四小虎”中唯一遭受金融危机重大创伤者。而且，相比于其他所有东亚经济体，韩国事例最能体现金融危机内因论。对韩国而言，虽然在金融危机急剧恶化的时刻外汇流动性成为一个迫切的和看上去至关重要的事情，但韩国企业部门在金融危机爆发前大肆扩张、过度杠杆和国际竞争力逐渐下降才是关键所在。韩国企业的过度扩张行为不完全是企业自身决策失误的结果，而且与韩国政府长期以来追求高速增长的政策行为有密切关系。从根本上说，韩国金融危机的根源在于韩国政府对韩国经济增长模式的执著以及未能在国内外经济环境业已发生重大变化的背景下及时进行改革和调整。幸运的是，韩国得到了以国际货币基金组织为代表的国际社会的及时和大力救助，并在新任总统的推动下，对国内经济和金融体制进行了大刀阔斧的改革，开放金融市场，加强金融监管。韩国经济由此得以在较短的时间内走出危机。经过整顿和改组的韩国企业也焕发活力。1997-8年金融危机之后，韩国经济增长速度不再能够保持危机前的高水平，但在世界高收入经济体中仍长期属于佼佼者。

韩国金融危机的“意外性”与韩国政府追求高增长的目标模式

     1996年7月泰国爆发金融危机，随后东南亚若干国家也陷入摇摇欲坠之中。国际社会自然将目光也转向了其他一些新兴市场经济体，包括韩国。直到1996年10月，当金融危机风波已经扩散到印度尼西亚、菲律宾、马来西亚和香港等地时，韩国金融市场继续呈现稳定局面。很少有人预料到其规模和剧烈程度不亚于泰国和印度尼西亚的金融危机很快也将席卷韩半岛。

     相比于几乎所有东南亚经济体，韩国似乎有更充足的理由免遭金融危机的侵袭。韩国的经济起飞始于1960年朴正熙政权开始军事独裁统治。1980年以后，韩国在一系列社会政治动荡的背景下继续了高速经济增长和政治转型。从1980到1996年，韩国经济增长率平均达到8.7%。1992年金泳三成为韩国历史上首位民选总统。在他的治下，韩国政治体制快速转变为文官体制，军人势力从国内政治中消退。韩国社会和经济改革也在多方面推进，包括开始对外开放，发展国内金融市场，确立“专家治国”的社会治理结构等等。

     1988年首尔举办奥运会，让韩国成为继日本之后第二个举办奥运会的亚洲国家。1996年韩国成为“经济合作与开发组织”（OECD）和“国际清算银行”（BIS）成员国，这两个机构都被视为国际社会中的“富人俱乐部”。按照世界银行发布的数据，韩国人均国民毛收入（GNI）在1996年达到了13,080美元，比1992年8,290美元提升了近5,000美元。此时韩国已达到世界高收入经济体的门槛。为反映包括韩国在内的若干新兴经济体快速增长的新局面，国际货币基金组织（IMF）在1996年创用了一个新词，即“先进经济体”（advanced economy），将韩国与中国香港、中国台湾、新加坡和以色列等都纳入这个组别，成为与传统高收入经济体（美国、德国和日本等）的并列者。

     可以说，韩国在1997年底爆发金融危机的前夕，刚刚跨入高收入行列。因此，韩国金融危机既不完全是后来国际社会常说的“中等收入陷阱”的表现，也不等同于2007-8年在美国所爆发的次贷危机和金融危机。从一个更大的角度看，韩国金融危机是一场跨入高收入之际新兴市场经济体的全面经济危机。

     韩国金融危机的另一个意外之处是，危机爆发前所有宏观经济指标似乎都完美无缺。1996年，韩国CPI通胀率为4.9%，政府财政赤字与GDP比率仅为2.4%，经常帐户逆差与GDP比率在1995年仅为1.8%，1996年当时的估计数在2%左右（后来的准确统计数为4%）。韩元汇率体制几年前已按照渐进方式向增加弹性的方向转变，并在这个进程中保持了与美元汇率的基本稳定。如果说泰国金融危机由于其高水平的经常帐户逆差（1996年达到GDP的8%）而具有一定的必然性，韩国则似乎与之相反。

     多少让人感到困惑的是，韩国货物出口增长率在危机爆发前的1996年高达17.7%。这尽管比1995年的22.9%低了5个百分点，但仍属于很高的水平。不用说，快速的出口增长能带来大量外汇收入，韩国应该不会面临外汇短缺的问题。韩元汇率也应能保持基本稳定。

     正如后文将要指出的，在这些看上去良好的宏观经济指标的背后，韩国经济已经潜伏着大量严重问题。这些问题的集中表现是韩国企业部门的过度扩张和过度负债以及国际竞争力的逐渐下降。这些问题之所以在金融危机爆发之前未能充分显露出来，根本原因在于韩国政府为推动韩国经济的高速增长而继续实行鼓励投资和信贷发放的金融政策，而投资和信贷扩张的确也带来了实际总需求的扩大以及一定程度上总供给（总产出）的扩大。但是，深层的问题却是，当供给（产出）保持大致匀速的步伐扩大时，需求却是在以递减的步伐而扩大，投资回报率事实上在不断下降。当投资回报不再能支持融资成本时，企业部门便面临严重的后续融资可持续性问题，也就是“资金链断裂”的问题。尽管韩国政府通过对金融体系的种种干预力图维持了国内金融市场上低利率，即为企业融资提供了低成本的资金来源，但是，这种方式终究是不可持续的。

     回顾历史，现在可以十分肯定地说，韩国企业部门的扩张倾向和行为在很大程度上是韩国政府的鼓励和政策支持的结果。从六十年代初朴正熙上台以来，历届韩国政府都将经济增长高速度当作了执政第一要务。韩国政府从六十年代初开始制订以五年为周期的经济开发计划，每一次计划都要提出若干产业作为重点发展领域，鼓励企业积极投资在这些领域，并相应给予在信贷、利率、税收、外汇和土地等多方面的优惠待遇。第一次开发计划将水泥、肥料、炼油等作为战略产业，第二次重点推进化学、钢铁、机械等重化工业；第三次和第四次追加了非铁金属、造船、电子产业等；第五和第六次另增了汽车、半导体和新消费材料等“重点培育产业”。所有这些产业不仅获得“优惠的金融政策和各种补贴，而且享受优惠税收待遇”。这种追求高速经济增长的政策目标和模式曾很好地适用于当时经济发展水平极低的环境。

     从1960到1985年，韩国GDP年均增长率超过6%，人均GNI增长率超过4%。六十年代初期，韩国人均国民收入仅仅比中国多出30美元左右，到八十年代后半期，韩国人均国民收入按现价美元计算已为中国的10倍。九十年代初，国际大环境出现冷战结束和大缓和新局势，韩国社会进一步认为继续高速经济增长是唾手可得之物。

     韩国与周边和世界大国的外交关系的变化具有明显的经济背景因素。六十年代中期，在美国对韩援助减少的时候，朴正熙政权与日本建立外交关系，基本实现了韩日关系正常化。八十年代末，韩国先后与苏联及后来的俄罗斯联邦建立正常外交关系。在韩国的努力下，俄罗斯总统叶利钦于1992年11月将韩国作为其第一次亚洲出访的首访目的地。1991年9月，韩国与朝鲜同时加入联合国。1992年8月，韩国与中华人民共和国建立外交关系，仅仅一年后，中国成为韩国第三大贸易伙伴，仅次于美国和日本。对外关系的发展，给韩国企业带来了新的扩张机会。许多韩国企业都利用这个新机遇扩大了海外投资，并由此也推动了韩国对外出口。这也是韩国企业在其国际竞争力已经明显下降的背景下还能获得一个较高的出口增长率的一个重要原因。

     韩国在九十年代后半期继续坚持追求高速经济增长的目标。这可以从韩国时任财政部长林昌烈在金融危机爆发之初与国际货币基金组织副总裁斯坦利·费希尔的一段谈话中看出。林曾任韩国驻IMF首席代表和贸易部长。在韩国外汇市场发生剧烈动荡的11月中旬，他被任命为财政部长，并接待了先后秘密来访的IMF副总裁和总裁。他在与费希尔交谈中强调 ，“韩国人民决不接受低于5%的增长速度”。他言下之意是，请IMF给予资金支持，但韩国政府将继续坚持一如既往的国内经济政策。事实上，正是这样的态度和立场，韩国政府与IMF的谈判并不顺利，而且到后来，只是当韩国政府意识到已经完全失去了对经济局势的控制力，才不得不接受IMF所建议的政策调整意见。韩国GDP在1998年不仅没有任何增长，而且出现大幅度下滑（当时公布的统计数是GDP负增长2.5%，后来更新的统计数是负增长5.5%）。

     韩国GDP在1980-1996年期间年均增长率为8.7%，在1999-2016年期间为4.6%，后者显然下了一个大台阶。从这个对比看，1997-8年金融危机是以强制性方式让韩国经济增长降速，而这种降速本来可以相对温和的方式来实现。

韩国金融危机的根源在于企业部门竞争力下降和治理结构问题

     1960年前的韩国基本上是一个农业国。朴正熙政权此时为快速推进工业化，采取了亲企业的发展路线，给予那些自觉遵循政府方针进行投资和经营活动的企业以多种多样的支持和扶植。正是在这个背景下，韩式企业财团应运而生。

     韩式企业财团（chaebol）与日式企业财团（战前的财阀叫zaibatsu，战后的财团或企业联营组织叫keiretsu）有很多相似之处。它们通常都由一个家族首长控制，发轫于某个产业，后随着经营规模扩大和实力增强逐渐扩张到相关的其他产业领域，并进一步扩张到与核心业务不相关的多个领域。这类企业财团与欧美经济中的混合大企业（conglomerate）在业务多样化方面也有很多类似。但是，对比于无论是欧美的混合大企业（conglomerate）还是战后日式企业集团（keiretsu），韩式企业财团有其自身特点。

     首先，韩式企业财团的决策核心都在家族首长手中，而欧美混合大企业或战后日式企业集团的决策权通常掌握在若干职业经理手中。其次，韩式企业财团在决策体制上更加集中，尤其相比于战后日式企业集团（keiretsu），后者的决策权通常分散于各个分部。复次，韩式企业财团通常只需要拥有少量股就可实现对子公司的股权控制和决策权包揽。这种控制模式主要通过核心家族成员对几家上市公司的股权持有以及这些上市公司对其他子公司的股权持有来实现。由于这个特点，韩式企业财团在韩国社会经济中的地位和影响超过了类似企业在别的国家中的地位和影响。

     虽然韩式企业财团通常不直接拥有银行机构，但它们往往能通过政府提供的优惠融资待遇获得便宜资金。而且，韩式企业财团的子公司们常常相互提供贷款担保，从而能比普通企业获得更多的信贷，债务杠杆率也因此而超过正常水平。1980年代后半期以后，韩国大企业集团在国际化融资更是走得很远。这可以从后来他们对外多样化的大规模负债看出。

     韩式企业财团最突出的一个特征是“官商勾结”。这种关系，在经济增长和工业化早期阶段，有助于政府将稀缺资源分配给具有经营才干的企业并实现快速扩张，给社会带来经济效应。但随着经济发展，企业之间竞争的增加，“官商勾结”逐渐显露其不利于经济效率的一面。“官商勾结”不仅不利于企业之间的正常竞争尤其是新企业的成长，而且会削弱已有企业财团通过内部改革和调整来提升效率的内部动力和努力。

     而且，“官商勾结”正是韩式企业财团能够从事快速多样化扩张的秘密所在。官商勾结关系给予了有关韩式企业财团以政治优势，后者便可利用这种“优势资源”在每一个需要政治支持的业务领域开拓新事业。汽车业是一个典型事例。在一个仅有4,000万人口的国家，从八十年代起，六大财团先后进入该领域，建立和快速扩张了各自的汽车生产和营销企业。一时间，韩国成为世界上汽车企业最稠密的国度。

     在九十年代之前，韩国企业在世界市场上面临的主要竞争对手是四小龙的其他三位，即中国香港、中国台湾和新加坡。由于日本在七十年代后半期已成为高收入经济体，韩国拥有相对日本的成本优势。香港从八十年代后期事实上转入了以服务业为主的发展路径，台湾制造业因其分散化趋势主要集中在电子半导体等行业，新加坡的制造业则因为劳动人口较少主要集中炼油等少数几个行业。韩国在纺织品、家电、汽车、机械、造船、钢铁等多个重要产业中的竞争优势似乎凸显出来。事实上，从八十年代后半到九十年代上半，包括中国在内的许多东亚发展中经济体都调整了经济发展政策，加快了引进外资和推动国内产业升级，并实行大力推动劳动密集产品出口的贸易政策。韩国产业和企业开始面临来自“低端国”的竞争压力。

     但是，国际经济环境的变化并没有让韩国企业部门很恰当地调整发展战略。相反，它们中大多数继续采取高速扩张的战略。过去，它们主要集中在国内市场。从九十年代初期开始，它们同时也转向了国际市场，大力增加海外投资，希望通过海外扩张来弥补国内市场的不足，同时也成为国际市场上的领军角色。

     韩国企业国际竞争力的变化其实在金融危机爆发前已有表现。八十年代前半期，韩国重要出口产品是假发。那时，每年源源不断向世界各地出口的假发产品为韩国创造了宝贵的外汇。金融危机爆发前，一家大型假发企业宣布了破产，显示这个行业的市场环境已发生重大变化，韩国出口企业不再能象过去“坐享”成本优势和外部市场红利。

     1997年1月，距离金融危机爆发尚有一年之久，韩国第二大钢铁企业韩宝钢铁集团宣布破产，进一步说明韩式企业财团并非“坚不可摧”。不仅如此，韩国媒体很快揭露，这家企业的领导们曾花费上亿美元来贿赂政府官员和银行家们，在企业销售发生极度困难之时也怀抱着依靠政府来救助的奢望。韩国政府之所以未敢出手去救助韩宝钢铁集团，估计也是清楚地意识到类似的情况在韩国企业界已不属孤例，若去救助韩宝则将无处不去救助而背上难以承受的财政负担。

     在韩宝宣告破产的短短两个月中，两家大型食品饮料企业 – 三美（Sammi）和真露（Jinro）-- 先后也宣布破产。这些事件都发生在1997年7月泰国外汇市场动荡之前。

     更重要的是，在整个1997年，不断有韩国汽车大企业的负面消息传出。起亚、大宇和双龙都被报道说销售业绩远低于预期，企业负债急剧膨胀，海外分支机构资金需求继续扩大，后续融资困难重重。起亚是韩国第八大企业和第三大汽车企业，数年前已作出战略部署在欧洲和北美开拓海外市场，花费巨资收购了当地的汽车企业，并为当地开发新型汽车产品。在韩国产量排名第二的大宇一度被认为是韩国乃至世界汽车产业史上的一个神话：从成立到成为世界汽车业的巨头之一，前后用了不到二十年时间。大宇给自尊心超强的韩民族带来过“无限的自豪和荣耀”。1993年，大宇集团总裁提出“世界化经营”方针，当时该企业在海外机构有150家，而到金融危机爆发后的1999，分支机构多达600家，几乎“每三天增加一个海外机构”。大宇毫无疑问是韩式企业财团“借贷式经营”的一个年典型。当双龙汽车的困难在1997年下半年浮出水面后，大宇不顾自身的问题伸手相援，收购了双龙的控制股份。具有讽刺意味的是，债台高筑的大宇自己不得不金融危机爆发后的1999年11月进入破产程序，那时其债务总额高达843亿美元，接近企业自有资本的10倍。1997年底时，韩国前四大企业财团的债务总额超过自有资本5倍。

     概括地说，金融危机爆发前，韩国企业部门整体上已经走到过度扩张和债务融资的尽头。这些问题之所以没有全面爆发出来，一个重要原因是韩国政府通过各种途径维持了国内金融市场上的低利率。此外，几乎所有韩国企业的继续扩张行为也在一定程度上支撑了国内需求的表面繁荣，那时很少有人会认为“汉江经济奇迹”有可能嘎然而止。

金融体系在齐全功能和表面繁荣掩盖下的脆弱性

     韩国在二十世纪八十年代已基本建成了功能齐全的金融体系。除了有若干家政府主导的政策性银行和全国性商业银行之外，非银行的储蓄机构和地方中小银行数量繁多。它们都充分利用了韩国民众的高储蓄倾向，为社会经济发展集聚了大量资金。

     自八十年代初以来，面向企业融资的韩国股票市场和债券市场也得到快速发展。韩国企业融资来源日益呈现多样化的格局。韩国企业财团虽然没有直接控股银行机构，但它们通过设立的分支投资公司和基金公司等也进行种类繁多的金融交易，与银行之间建立起错综复杂的“合作”关系。而且，韩国政府能够通过多种途径和手段让韩国金融体系为企业财团提供便捷和便宜的融资服务。

     九十年代初开始，民选总统金泳三在大力推进政治改革的同时，也注意在经济和金融领域放松政府管制，增加市场化因素。韩国国内有不少人认为，1994年是韩国“实现真正意义上的投资自由化”之年。当年，韩国在金融领域全面推行实名交易制，很大程度上阻止了开始膨胀的房地产泡沫。有研究者认为，金融交易实名制的实行“使一些政治圈人士误以为韩国已经完成了金融改革，而这也是后来金融危机发生的原因之一。”

     事实上，韩国政府通过各种手段在九十年代继续支持金融体系对大企业财团提供的优惠待遇，直接间接地帮助了大企业财团的过度负债。这些措施包括对信贷流向的指导性意见、利息补贴和低利率政策等。金融机构与政府部门客观上形成了紧密“合作”的关系。韩国政府对来自金融机构的“合作”所给予的一种回报是，客观上降低了金融监管的标准，让一些金融机构在企业客户明显不满足风险防控要求时也向它们发放大量贷款。

     作为这种“合作”关系的一个代价是，当韩国经济减速和金融危机兆头初显时，韩国许多银行和金融机构的不良债权浮现出来。在1997年11月的紧张谈判和深入调查的过程中，国际货币基金组织的代表了解到韩国金融机构的严重风险状况后，向韩国政府提议关闭若干高风险金融机构。对此，韩国财政部长林昌烈回应称，“在韩国历史上，财政部从来没关闭过任何一家金融机构”。韩国政府显然希望能保护住所有金融机构。

     此外，针对国际货币基金组织谈判代表关于提高利率的建议，韩国政府十分不情愿。韩国政府清楚地知道，任何提高利率的措施都会对那些高负债的企业财团以巨大打击，不仅会抬升它们的融资成本，而且有可能加快其中一些资不低债的企业宣告破产。

     国际货币基金组织的谈判代表事后的回忆说，在调查韩国金融机构的资产负债信息时他们才发现韩国的会计审计标准与国际通行实践存在巨大的差别。这些差别事实上成了掩盖韩国金融体系潜在风险的“帮凶”。

     或许，韩国金融部门在危机爆发前所取得的一项值得称道的事情就是在1996年推出了存款保险体制。这项改革在金融危机爆发时尚不够完善，但覆盖了当时韩国主要银行机构，缓解了韩国民众对银行体系不安全的担忧心情，并在一定程度上帮助阻止韩国民众大规模挤兑存款的情况出现。如果没有存款保险体制，1997年底爆发的韩国金融危机将会更加严重。

     有研究者认为，韩国“银行不是这次金融危机爆发的直接原因，但它们的行为也理所当然地促成了危机的蔓延”。如果韩国金融机构在危机前能够坚守风险防范准则，那些具有疯狂扩张倾向的韩国企业财团也就不可能从国内金融市场上获得源源不断的资金供给。如果韩国政府能够按照风险防范的原则坚持必要的金融监管，韩国金融机构对企业财团的过度放贷也不会“遍地开花”。客观全面地看，韩国企业的不当扩张行为、金融机构缺失必要的风险防范和政府部门金融监管的弱化这三者共同地促使了金融风险的累积。

“消失的外汇储备”：韩国金融危机的催化剂

     曾经在韩国金融危机期间担任韩国政府（财政部）与IMF首席谈判官的郑德龟先生回忆说，在金融危机前的1997年上半年，韩国政府对外宣称拥有外汇储备多达1,000亿美元。三个月之后，韩国政府说，外汇储备至少有700亿美元。一个月之后又说，外汇储备只有300亿美元了。仅仅是这些数字的变化，便足以引起韩国外汇市场的巨大震动，让韩元汇率快速贬值。

   在正常情况下，一个国家外汇市场的平稳运行不必然与该国政府拥有多少外汇储备有关。每天的外汇市场上，外汇资金总是有出有进，两者即使不能在每一时刻都保持平衡，但在数日之内或数周之内总能大致相当，只要市场汇率不会过多偏离由基本因素所决定的均衡水平。韩国出口贸易在1996和1997年继续保持快速增长势头，应该说外汇供给不应出现大的问题。

     但是，当人们得知韩国政府外汇储备远远少于以前所公布的规模时，担忧出现了，外汇市场也开始动荡了。汇率贬值预期开始主导人们的兑换行为。一些外资企业和外资金融机构也开始撤离韩国市场。标准普尔在10月24日下调韩国主权债务评级，一定程度上助长了市场的不安情绪。

     IMF时任总裁康德苏于11月16日抵达首尔，对韩国进行了不对外发布消息的访问。他到达后第一个想弄清楚的事情是韩国政府究竟还拥有多少可使用的外汇储备。他得到的回复是，韩国政府有250亿美元外汇储备，另有60亿美元已配置在远期交易合约中。在这之前，康德苏已知韩国金融机构对外欠有总计达300亿美元的外汇短期负债，这些资金已被韩国金融机构转以韩币计价贷放给国内企业了，而且其期限都长于外币负债。他还被告之，300亿美元短期外币负债中，100亿到150亿美元将不会被滚动展期。也就是说，韩国官方外汇储备的一半将在11月底花掉，剩余部分将在12月底告罄。在这个时候，康德苏才了解到，韩国政府原来公布的外汇储备总额中，有相当多的部分已经被韩国中央银行海外分行贷放给了韩国商业银行的海外分支机构，后者又将这些外汇资金转贷给了韩国企业的海外子公司，它们要么将这些外汇早已花掉要么转给了国内的母公司，也是花费掉了。韩国中央银行以这样的方式究竟贷放了多少外汇储备，至尽也未见可靠的官方披露。

     不透明的外汇储备管理方式，不仅导致韩国政府与IMF的磋商和谈判过程曲折并令人烦恼，而且也使得韩国政府失去了本可获得的外部救援机会。韩国政府在8月曾向日本提出签定货币互换协议，并请求日本政府劝说日资金融机构减缓从韩国的撤资步伐。两项请求都被日本政府拒绝了。

     韩国官方统计数据显示，从1994到1996年，韩国对外长期债务总额从514亿美元增加到815亿美元，对外短期债务总额从385亿美元增加到759亿美元，两者合计到1996年末达到1,574亿美元。到1997年9月，长期债务进一步增加到970亿美元，短期债务到805亿美元，合计为1,775亿美元。

     12月4日韩国政府与IMF达成了协议，韩国预计可得到总共可达550亿美元的外援资金。韩国外汇市场出现短暂平静。很快，人们了解到，韩国外汇流失的情况比预料的要严重得多，IMF及有关各方早先承诺的救助资金要么数额不足，要么不会及时到达。一些韩国大企业破产和商业银行坏帐堆积如山的消息进一步刺激了市场不安情绪，韩元开始狂泻。韩国政府使用外援资金去救助濒临倒闭的银行这个做法也引起了争议。包括金大中在内几位总统候选人都说上台后会重新审视韩国与IMF的协议。

     市场继续动荡的压力主要倾斜在韩国政府身上。为此，韩国政府与IMF展开了新一轮谈判，韩国政府经济政策行为被置于进一步严格审查之下。当新的协议方案形成后，IMF提出各位总统候选人都过目并表态。很快就当选的金大中事实上委婉地表示了认可。第二次援助协议于1997年12月30日签署。此时，韩国中央银行同意提高利率，并对高杠杆的商业银行收取惩罚性高利率。

     在国外，美日欧多国政府官员（包括央行高管们）劝说各自的商业银行和金融机构宽延韩国短期外债的偿还期限，事实上促成了韩国短期外债的重组。到1998年3月，总共有218亿美元短期外债的偿还时间得到展延。韩元汇率在1997年12月23日（圣诞除夕）落到历史低点，1美元兑1,950韩元（在11月中旬前1美元仅兑1,000韩元，并在8月末之前不到900韩元）。韩国开始了大规模的金融整顿和快速的经济复苏。韩国的可动用外汇储备到1998年5月恢复到可覆盖4个月进口额的水平。

凤凰涅槃：韩国金融和经济重生

     具有强烈民族主义情绪的韩国民众对韩国政府与IMF达成的新协议展开了声势浩大的抗议活动。1998年2月就职的金大中总统面临巨大的国内政治压力要从该协议中退缩。但是，作为韩民族政治和解新象征的金大中总统坚持改革开放路线，毫不动摇地推进了韩国金融开放改革和企业部门改组。

     韩国2,100家金融机构经过整顿后，1,600家存活下来。24家大的城市银行，近半数垮掉。300多名因贪污或失职的财经官员和银行总裁被关进监狱（对大宇集团总裁的判刑因其个人外逃缘故迟在2006年）。据报道，韩国总共花费了64万亿韩元资金（按1美元兑1,000韩元比价计算为640亿美元，相当于1998年韩国国内生产总值的17%）用以解决韩国银行坏帐和金融机构重组。到1998年9月，韩国金融领域第一轮改革调整完成。

     在企业部门改革和调整方面，30家大财团中有16家要么关闭要么瘦身，总共有55家由银行判定无偿还能力的大企业被关闭。三星、现代、大宇、LG和SK等财团分别与债权银行签定协议，重组债务，并进行内部组织管理体制的改建，退出非核心业务领域。韩式大企业财团被禁止内部各个子公司相互提供贷款担保。

     韩国资本市场向外国股权投资开放，外资可进入韩国金融市场并收购韩国企业。金大中执政五年中，韩国吸引外国直接投资达到520亿美元，超过了此前35年韩国总共吸引外国直接投资总额246亿美元。

     韩国政府经营或控股的企业也进行了私有化改造，政府逐渐退出许多经营事业，转让给民营企业。

     最具政治挑战的改革在劳资关系调整。金大中总统力推韩国议会在1998年通过《劳动力法》，使因企业改组而出现的失业“合法化”了。与此相应的是加强社会福利制度的建设，扩充了国民年金、雇佣保险、健康保险和产灾保险，引进“国民基础生活保障制度”。

   这些改革让幸存下来的韩式大企业财团转变了经营方式，内部治理结构多少也出现变化。过去那种依靠官商勾结而获得政治优势和经营优势的做法不能说完全消除了，但在很大程度上得到了削弱。至少，依靠过度负债来进行扩张的行为不再能得到金融机构的充分支持了。事实上，象三星和现代这样的韩式大企业财团在金融危机之后将业务收缩到各自的核心领域，反而增强了自己的竞争力，挤身到世界技术开发前沿之列。

     1998年是韩国经济深度衰退之年，这是为金融危机所付出的代价。同时，当年也是韩国金融体系和经济体制改革之年，让韩国获得了后续发展和增长的制度基础。没有改革和开放，就没有韩国经济后来的快速增长。韩国GDP年均增长率在1999-2016年达到4.6%，是所有“先进经济体”中最高者之一，超过了同为“四小虎”的中国香港（3.8%）和中国台湾（3.9%），仅低于新加坡（5.4%）。

     通过对韩国金融危机的历史回顾，我们可以得出以下几点新结论：

     第一，韩国金融危机不同于泰国等东南亚国家的金融危机。1997-8年韩国金融是韩国经济进入高收入门槛所面临的重大考验，是传统韩国经济增长模式固有问题的大暴露。韩国传统企业体制和金融体制尽管为韩国早期工业化做出了巨大贡献，但其固有缺陷越来越不适应新经济环境。

     第二，韩国金融危机决不简单地是流动性不足或短期资金的易变性或投机性，其背后深刻的原因是韩国企业的高负债以及由企业的过度负债带给金融体系的高风险。流动性不足或短期外国资金的逆转是韩国金融危机进程中的一个重要因素，但相对于韩国经济体制和金融体制中的结构性缺陷而言是次要的。

     第三，韩国政府出于历史和政治理由倾向于制定偏高经济增长目标，客观上鼓励并容忍了企业部门和金融机构的过度信贷行为，弱化了金融监管，并在金融改革开放上步伐过缓，在危机爆发前未能采取有力措施增强韩国金融体系的风险防范能力。而且，韩国政府对外汇储备的管理出现重大过错，并因此削弱了了韩国民众和国际投资者对韩国金融体系的信心。

     第四，韩国金融危机的另一个重要教训是，人们不应被表面上看去一切良好的宏观经济指标所迷惑。在良好宏观经济指标的掩盖下，企业部门高负债和金融机构高风险或会长期得不到纠正。这个教训，事实上也从美国2007-8年的次贷危机和金融危机中得到了印证。

     第五，危机的爆发事实上是加快加大改革开放力度的难得机遇，也为经济发展模型转换提供了必要的助力。韩国在国际社会支持下很快在1998年进行大刀阔斧的改革，推动了韩式大企业财团改组，开放了韩国经济和金融，改善了韩国经济发展的内外环境，为后来韩国经济增长的可喜成就奠定了制度基础。