今年1月国际清算银行（BIS）全球金融体系委员会（CGFS）发布了一个报告，叫做《构建有活力的资本市场》，这是去年我和印度央行一位副行长牵头，由16个经济体中央银行的经济学家和金融监管专家一起成立研究工作组，花了一年时间做的一个研究报告。我简单介绍一下这个报告的内容，以及对中国的启示。

    从近年来全球资本市场的发展趋势和特征来看，有三个方面：一是不同经济体的资本市场规模存在持久且明显的差异；二是固定收益市场发展迅猛；三是新兴市场经济体的资本市场发展相对较快，但与发达经济体相比仍存在差距。

    这个报告研究了资本市场发展的驱动因素，有两大领域、八个方面。第一个领域是有利的运行环境，包括宏观经济稳定，市场自治，法治和有效的司法框架，高效的监管制度。第二个领域是市场发展驱动因素，包括完整、准确和及时的信息披露，投资者多元化，资本市场的双向开放，以及互补性市场和金融基础设施。

    根据这八个因素，报告提出六个方面的政策建议。第一，消除金融压抑政策，更充分地尊重市场自治。第二，健全法律和司法体系。第三，增强监管独立性，增加监管资源并提高监管执行力。第四，增加国内机构投资者的深度和多样性。第五，资本市场双向开放，同时有效管理风险。第六，发展互补性市场，完善市场基础设施。

    从这个报告中，我们可以得到一些启示。我的理解是，与成熟的资本市场相比，中国的资本市场存在五个不足。第一，市场自治不足。从下图可以看出，新兴市场经济体（红线）的政府干预较多，金融压抑较多，市场自治不足。

第二，中国的市场对投资者保护不足，表现在两个方面：一是司法救济不足，二是监管力度不足。下图反映的是监管有效性与资本市场规模之间的关系，可以看出，中国的证券监管评分列在倒数第二组，属于得分较低的国家之一，对投资者的保护力度不足。相应的，中国股市的规模（相对于GDP）偏小。

 证券监管评分与股票市场规模

第三，我国长期稳定的机构投资者比重不足。从下面两个图来看，中国机构投资者持有资产（相对GDP）较少，相应中国资本市场的规模（相对GDP）也较小。

    第四，我国资本市场的对外开放不足。我们的资本市场对外开放水平不仅比发达国家低，而且主要新兴市场国家，包括印度、巴西、墨西哥等，都比我们更开放。资本市场对外开放指的是双向开放，包括引进来和走出去，同时应涵盖一级市场和二级市场。

    第五，区域性资本市场发展不足。这一点不展开了。

    根据以上五个方面的不足，我们提出了六个方面的政策建议，我重点说两个方面。第一，证券监管的核心是完整、准确和及时的信息披露，而不是由政府来判断一个公司的质量，也不是由政府来决定或维护特定水平的股票指数，应该尽快全面引入“注册制”改革。第二，应该大力推动养老保障体制改革。如果要提高长期稳定的机构投资者比重，养老保障体制改革是一个非常关键的环节。