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当前资产配置核心问题是,我们面临的是一次性冲击还是大萧条?
作者:段国圣(50人论坛企业家理事会成员)    单位:泰康保险集团有限公司    发布:2020-04-20    阅读:5876次   

这次疫情是一个一次性的冲击,还是会导致长期的经济大萧条?

近日,接受券商中国等媒体采访时,泰康保险集团执行副总裁兼首席投资官、泰康资产总经理兼CEO段国圣谈及资产配置策略时提到,疫情冲击下,权益和固收资产的回报逻辑是否改变,核心是要回答这个问题。


他坦言,疫情发生以来,几乎每天开会、看报告,研究疫情影响。基于目前对疫情预测的基础,他目前倾向于认为,此次疫情大概率不会让全球陷入大萧条,并从主要经济体的疫情控制,疫情对生产要素影响、政策出台、私人部门负债率等维度分析了原因。不过,他在采访中也几次强调,疫情有不确定性,对此结论还并没有十足把握,他和团队还在不断修正看法,有可能会改变观点。


他表示,如果全球不会进入大萧条而是技术性衰退的话,那么权益市场优质股票迎来买入机会,债市的低利率也不会维持长久,疫情不改利率长期趋势。他不认为中国会像日本、欧洲一样,往零利率的方向走。也不认为,美国会往零利率、负利率的方向走,现在零利率只是短期的。


同时,他也谈及了对港股低估以及对A股、债市的看法,总体上,对A股市场不悲观,对债券市场不乐观。


对于近期很受关注的全球供应链转移话题,段国圣认为,不一定加速,至少目前看,中国的供应链最靠谱,全球还没有几个国家有承接不同产业上下游环节的能力。


他还谈了对全球化倒退的分析,认为这是“分久必合合久必分”的一个必然反复,并预计全球化向前的大趋势不会改变。


段国圣掌舵的泰康资产是泰康保险集团的资管战略的一块金字招牌,也是目前大资管领域受关注的一家机构。目前,泰康资产管理规模1.7万亿,第三方规模达9000亿,特别是近年来在养老金管理领域表现亮眼。


段国圣对此表示,中国养老金为代表的资产管理市场空间巨大,养老金业务具有战略意义。他认为,在中国,对于一家资产管理机构而言,如果能在三个领域里抓住任何一个就很牛了:养老金、高净值人群、商业银行资金业务。


核心问题:这是一次性冲击,还是会导致经济大萧条?


记者:疫情冲击下,各国争相推出政策,加速了全球利率走低。从资产配置角度,有观点认为,低利率环境下固收类收益率下降,权益投资的价值正在凸显。但也有观点认为,在经济下行压力下,权益投资长期也不会有理想的回报。您如何看?对险资而言,固收和权益的大类资产配置策略如何调整?


段国圣:这个问题太大了,我的回答可能不一定能够满足大家的需求。


新冠肺炎疫情自从发生以来,我几乎天天都在开会,听各种研究报告。但是这个事情说实话,它是百年以来对人类最大的一次威胁。之前我们谈到公共卫生方面最大事件的是1918年的西班牙大流感,当然当时危害也很大,但是当时人的活动量、人与人之间的交流没有今天这么频繁,而且当时工业化程度很低,世界全球化的程度很低,所以今天传染性更强。


现在要回答你们这个问题,核心是要回答一个问题:这次是一个一次性的冲击,还是会导致长期的经济大萧条?这个问题回答清楚了,所有问题都清楚了。


我们现在倾向性的意见是没有进入全球性的大萧条。但这个意见不一定对,我们还在不断地观察,在不断地修正自己的观点。随着事态的变化,过两天我可能也会改变自己的观点。


之所以认为没有全球性的大萧条,基于以下两个方面的考量。


第一,我们认为疫情最终可以控制住。主要是基于对主要经济体的观察。当然,从人道主义讲,比如说印度或者相对贫穷的国家的情况都需要关注。但从经济角度,印度跟我们贸易量并不大;大的如澳洲,但澳洲人员稀少,我不是特别担心;还有南非等这些地方,它们的经济总量小。


我主要观察点就是发达国家和主要经济体,包括:美国,全球第一大经济体;中国,已经没有问题了;第三大经济体日本,再比如中国周边的国家,对我们影响很大的,比如说韩国、东南亚,还有比如说欧洲发达国家,主要是这样一些国家。这些国家控制住了,它对全球经济的影响就会变小。


控制以后,大家现在担心会不会反复。如果控制完了以后,又来第二波、第三波,就像西班西班牙大流感一样,以后又来了几波,结果就很难承受。我也跟很多专家讨论,大家觉得反复的可能性不大。原因是现在的检测技术好。


第二,如果防控住的话,有没有可能形成全球的经济大萧条?


首先,可以看到疫情对整个生产要素破坏不大。首先从劳动力角度,疫情会导致人死亡,但从劳动经济学上讲,不影响全球劳动力。第二,疫情对资本的破坏没那么大,有些小企业会倒闭,大的企业能扛过去。第三,疫情对技术不会造成破坏。因此一旦疫情过去的话,生产是可以恢复开展的。


其次,一个很重要的因素是政策出台很快。1929年的大萧条发生,很重要的一个原因是金本位制,当时凯恩斯主义还没诞生,政府有钱,但由于金本位,政府没有去救助企业和民众。现在不一样 ,可以印很多钱出来。当然这在未来问题会很多,但是先把眼前的问题解决,首先要存活。所以中央银行这一次反应非常迅速,美国一次降了100基点,马上第二次降到0,而且美国财政非常精准地去救助一些受疫情影响的人或企业,它不是刺激政策,是救助。经历过2008年的金融危机,美国吸收了教训,金融危机的时候美国财政政策推出时,两党扯皮很久,这次基本上没怎么扯皮,一两天就通过了。我们国家也是做了同样的事情,可能后面还会有新的政策。

再一个,美国的资产负债表有改善。除了政府的债务很多以外,美国的企业和个人的资产负债表是有改善的。因为经过上次金融危机,无论是欧洲还是美国,很多的资产负债表是修正的。美国的企业的债务杠杆很高,但是它跟传统的杠杆高是不一样的。因为传统杠杆高是借钱来去扩大再生产,这次美国企业是借钱以后去回购自己的股票。资产负债表稍微有一点杠杆偏高,但是不一样。



根据这些,我们判断全球大概率不会进入大萧条。但是实事求是讲,这个判断有可能出错,如果出错,我的观点可能会发生变化。


假定全球不是一个大萧条,而是一个技术性的衰退,如果限定在今年,今年过去这个事情就过去了的话,那么对股票市场,比如说对于优质的股票来说,是一个买入机会,因为市场会普遍下跌。


对债券市场来说,低利率不可能维持长久。因为利率是由技术、储蓄、投资和整个社会的企业回报等因素所决定的,所以技术性衰退并不改变长期利率的趋势。我并不认为,这个疫情过去后,能够改变利率的长期趋势。


而且有可能这个疫情过去了以后,市场会出现通胀,有两个原因会导致通胀。从全球来讲,第一个就是量化宽松,短期不会产生通胀,一旦恢复了生产,那么多货币在市场里面,它会导致通胀。第二个是这次疫情对全球供应链产生了不利的影响,还包括美国的全球化逆转的这种思潮,影响企业最优配置,提升全球成本。当然还有储蓄率,还有其他因素。


特别是中国市场、中国的利率,还有其他因素的影响。我几年前就思考过这个问题。此次疫情对于中国经济会有影响,如果不考虑疫情,如果全球经济一恢复,中国经济增长大概率按照我们以前的轨道,中国经济名义增长率到七八个点的增长,利率怎么可能非常低?未来我们应该还有七八年甚至十年,应该维持四五个点以上的实际持续的经济增长。还加上还有一些其他原因,如中国储蓄比例也会下降。


所以,我并不认为中国会像日本、欧洲或中国台湾一样,往零利率的方向走。我们也不认为,美国会往零利率的方向、负利率的方向走,美国现在零利率是一个短期的结果。


但是,如果真的出现全球的大萧条,这就不好说了。


这次疫情是我们以前没遇到过的事情,所以我们自己也犯了一些错误,开头没有估计到位。中国疫情一出现的时候,大致我们判断是对的,武汉一封城我们就知道问题不大。但是我们低估了全球疫情传播的程度,也没想到西方国家疫情防控效果不好。


现在所有的东西都是建立在对疫情的预测的基础上的,疫情有不确定性,现在没有一个人能确定预测未来的趋势,我们也只能讲大概率事件。我们觉得大概率不会出现全球陷入长时间大萧条的情况。在这种情况下,它不改变股票市场和利率的长期趋势,在这情况下我们该怎么做就怎么做。


疫情让供应链转移更严重?不一定


记者:现在有一种担心是,疫情之后还会有诸如中美脱钩、全球化倒退、供应链转移等的变化。您对此怎么看?这些因素会对投资产生什么影响?


段国圣:供应链转移、全球化倒退这些问题,就像我们《三国演义》里面讲的“分久必合,合久必分”的道理。不过,它是缓慢的,不是很快会发生的。即使新冠疫情加速了这样的一些问题,但是这些问题过程中也会有一些变化。


我们前些年基本上是全球化的进程,在这个过程中,特别是中国和美国,都是获益者。中国的话,发展了经济,制造业起来了;美国也得到了我们的很多廉价的商品,美国实际上也是很大的获益者,大家都有很多好处。


但是,这个全球化也引发了其他的一些问题。比如说,全球化的过程中,美国最受益的是资本家,不是工人。对资本家来说,它的配置是最优的,它到中国去制造生产,中国制造比美国便宜,资本家赚了更多的钱,但是美国的工人就没工作了。所以引发了很多的问题。


这些问题现在就叫“反攻倒算”,就出现了一些逆全球化,或者是以前全球供应链的产生了一些变化。但这个变化它也不是一下子能够改变的,只是不会像前些年那样走得更极致,可能会有所倒退。


但是,我觉得今天全球化的历程不可阻挡,因为它是有经济学机理的。一个企业在全球化配置中间是获益的,通过最优配置取得最大收益,没有人能阻止一个经济动物去获取经济利益。


所以全球供应链,很多人讲说疫情以后全球供应链转移就会更严重,不一定。比如说这几年,很多人在越南或者在很多国家供应链里面去做的时候,就没有在中国的好。因为全球除了印度以外,没有其他的一个大的经济体,能像中国这样能够把产业链的很多上下游都承接住,越南、菲律宾、柬埔寨这些国家都没有。因此疫情的时候,一方面大家说供应链有问题,但另外一方面也可能对中国的制造业并不是坏事,因为在中国的供应链这段时间最可靠。


所以美国的逆全球化以及新冠疫情带来全球供应链的转移,可能会有,我们不能小视这个问题。但这个问题它是缓慢的,不是一个即时的过程。


有可能我们全球化原来做到极致了以后,它会有一些反复,它就是“分久必合合久必分”,一到某种程度以后,将来发现,还得往前走,我认为全球化过程是这样一个过程。


当然美国对我们这几年不太友好,过去两年基本是在跟美国打贸易战的过程中度过的,我们经历过了,今天已经免疫了。但是我不认为美国能完全把中国甩得开,当然,我们要做好准备。


这些问题,说句实话,从一个投资者的角度,你如果考虑很多,没办法做。任何一个投资机构如果想产生阿尔法但是把贝塔的风险全部去掉是不可能的。


港股被低估,但不代表买入一定能很快赚到钱


记者:港股的投资最近比较热,在近期上市保险公司的业绩发布会上,平安、新华都表示,港股有很好的机会。人保、中再都提到,自己的港股价格被低估,有长期投资的好时机。险资也不断去港股增持和举牌。您怎么看待港股市场?


段国圣:我确实认为港股被低估了,相对于A股来说。比如说,我看过银行股、保险股,真的如几家保险公司领导讲的,那简直严重被低估。


如果从价值投资观点来讲,是可以买的。当然这里面有一个假设,就是全球不陷入大萧条,中国不陷入大的萧条。


当然就保险公司而言,我们判断,大概率中国或全球不会陷入一个长期的萧条,而是一个短时间的影响,基于这样一个判断就是被低估了,当然这还涉及到对疫情的判断。


因为保险公司,特别是寿险公司,估值与利率是相关的。当正常的时候和利率不下降的时候,保险公司肯定是值钱的,保险公司的边际利润和经营利润是稳定的。但是如果利率很低的话,保险股就不值钱。如果我们有个5年到6年全球大萧条,不仅保险公司不值钱,所有公司都不值钱。


如果我们假定疫情今年过去以后就好了,在这种情况下,保险公司是严重被低估,这是一个。


第二,严重被低估并不一定说明就能赚到钱,这个问题我们还要把它分清楚。因为香港市场受到很多因素的影响,既受到中国的经济影响,也受到全球流动性的影响。如果其他经济体都衰退了,衰退的时候很多企业、个人和机构不想着投资股票赚钱,中国这只股票很好能赚到钱,但是他不买,为什么不买呢?他要把钱拿回去自救。


所以这些股票严重被低估,如果不出现大萧条,长期肯定会赚到钱,这是我可以判断的。所以可以去配置,可以去买,是一个配置的机会,但是必须建立在这个假设上。


对A股市场不悲观,对债市不乐观


记者:如何看待A股市场和债券市场的走势?


段国圣:刚才我们谈的第一件事就是全球大衰退,另外一件事就是全球疫情过去以后,我注意到习总书记在政治局会议上的一次讲话,我们面对的环境可能是很严峻的。这个问题要引起高度重视。这个问题我不好估计,所以现在暂不做估计。就是说,刚才所有的讨论中我们不考虑疫情结束后国际环境变得非常困难的问题。


当然这种事情没法考虑,没法量化,在不考虑该问题的情况下,我觉得并不悲观。假定没有全球大萧条的话,中国经济今年被砸出一个坑,全球疫情对二三季度的国内经济影响是最大的,就是说全球经济对中国的拖累大概是在第二季度和第三季度,我们的判断第四季度没有太大的影响了。所以今年的第四季度或者是明年经济基本上恢复了。


在这样的一个前提下,我们对A股市场不是非常的悲观,我对债券市场并不乐观。


但是如果进入全球大萧条,那债券市场还可以走好一阵子。


如何做到养老金管理规模持续快速增长?

记者:泰康资产管理总规模超1.7万亿,第三方资产管理规模超9000亿,其中退休金管理规模超3800亿,是国内最大的退休金管理机构。泰康怎么样实现了退休金资金管理的持续较快增长?


段国圣:泰康的退休金管理规模超3800亿元,去年增长了1000亿。企业年金、职业年金,加上社会养老,合计来看,我们是管理退休金最大的市场机构。


其中,企业年金管理规模2856亿元,去年企业年金规模增加660亿,占市场新增量的27%。我们是2007年第二批拿到企业年金投资管理资格,2008年下半年开始做,2018年三季度成为了市场上最大的年金投资管理机构。


之所以取得比较好的管理规模,与我们的投资业绩非常稳定关系很大。大家知道业绩跟规模有很大的关系,当规模很小的时候,某一个年份业绩可以一下子做得比较好,但是当资产规模比较大以后,要做得比较好是很难的。这些年总体来讲,与大的投资管理机构进行比较的话,我们的业绩应该说一直是非常稳定的,投资业绩也还是比较理想的这样一个结果。


为什么这些年泰康资产在年金方面能够取得比较好的结果呢?我觉得主要是几个原因。


第一,泰康的治理结构还是比较好的。这些年我们是泰康人寿基本上是全资控股的资产管理机构,原来叫泰康人寿,现在叫泰康集团。泰康集团的管理层非常稳定,股东也非常稳定,这些年集团董事长信任我们这一支团队,使得我们资产公司的管理团队也非常稳定。我已经到泰康工作19年了。

第二,泰康资产本身走的是一个专业化的道路。无论是企业年金,还是其他第三方资金,我们这些年的业绩都是比较好的,最重要的核心就是走专业化的道路。这些年在专业上,我们慢慢地积累形成了一套体系,无论是权益还是固定收益,还是另类投资,我们都形成了一整套的分析框架。这个框架体系在多年的实践中,证明是比较有效的。


另外,大家知道企业年金在中国是比较分散的、比较碎片化的。所以我们这些年在实行标准化和集约化方面有一些安排,对我们投资业绩是有比较大的帮助的。


国内养老金市场空间巨大,泰康把退休金作为一个战略

记者:您觉得未来什么样的资管公司才能在养老金领域有大的发展,当前需要做哪些努力?


段国圣:养老金的概念太广泛了。因为中国最重要的金融机构是商业银行,中国的商业银行在中国的金融领域占有无可匹敌的地位。但是到了加拿大,你就发现不是这样的,可能退休金机构更牛。他把很多的钱不是放在储蓄,都是放在退休金里面,有各种各样的退休金机构,有国家的、有行业的退休金机构。退休金机构我认为目前中国的和西方国家的不一样。


我一直讲,一家资产管理机构如果在养老金市场上占前几大的资产份额,你一定是将来中国的资产管理市场中很厉害的机构。


你想一下养老金发展的空间有多大。


比如职业年金,职业年金我们现在教师队伍全国有4000万,我们的医疗队伍1300万,我们的公务员队伍是800万,加在一起好几千万人。所有的人每年每个月都在给你交年金,这是第二支柱。企业年金理论上也是这样的,但企业年金受到一些影响,现在企业年金覆盖面并不是那么大。即使不讲第一支柱,中国还有第三支柱现在没发展起来,就是个人税优的一部分产品也在试点,这个将来的空间会很大。即使是第二支柱,职业年金和企业年金,它是一个更多人不断地在缴费、不断形成的一种积累,所以它的空间你就可以想象。


所以在退休金管理里如果是一个很大的玩家,有很大市场份额的话,那么在资产管理市场的地位是可想而知的。


我们泰康把退休金业务作为一个战略。泰康为什么做得好,除了我们的治理结构、走专业化的道路外,再一个是形成慢慢的积累。但很重要的是我们在战略上,把退休金看成是一个重要的有战略意义的行业。因为我们很清楚,如果我们泰康把保险业务做好,再把退休金业务做好,那么我们在中国资产管理机构里一定是一个在中国排名靠前的资产机构。


未来什么样的资产管理机构能在养老金领域做大呢?说白了,一句话,是有长期稳定业绩的。我并不认为一定是保险机构,在西方也有很多的类似于我们的公募基金,或者券商机构,也并不是不可以。


总而言之,对于长钱,如果你的波动性很大,人家不一定把钱委托给你,所以你必须稳健。有长期稳定的投资回报是一个核心竞争力,当你形成一个长期稳定投资回报时,你在这一部分长钱中你就有了自己的市场地位。既使现在的规模很小,现在的市场份额很小,那么过一段时间以后,市场份额也会变大。


所以我觉得,我们最重要的是要培养自己取得稳定投资回报的能力,所有的工作都要围绕这个来做。


养老金、高净值客户、银行资金,任何一个领域做好了就很牛

记者:前期银保监会发布了《保险资产管理产品管理暂行办法》。同时近期也出台了3个细则的征求意见稿。根据新的《办法》和细则,保险资管领域对接资管新规的细则出台,保险资管将可以面向高净值个人客户发售产品了,您怎样看待这一放开?


段国圣:总体上,我们看到这个《办法》以后还是比较受鼓舞的,最大的一点就是允许我们面向合格的个人投资者去发售我们的产品,这使得我们跟其他的资产管理机构站在同一个平台,以前我们跟他们不是同一个平台去竞争的。


因为(个人高净值客户)这一点很重要。我认为在中国做资产管理的三件事,只要有一件事做成就可以了。第一个就是退休金领域,如果在退休金领域占有一席之地,你就是中国资产管理市场的重要的参与者。第二个就是高净值客户,如果你在个人财富、高净值客户的市场上占有一席之地,你就是重要的参与者。第三是商业银行,如果商业银行愿意把钱委托给你,只要是有不少商业银行,你也一定成为中国资产管理市场最大的投资者。


我认为在中国这三个领域里你抓住一个你就很牛,这是我的一个观点。所以放开个人这块,对我们还是非常重要的。


总体来讲,整个《保险资产管理产品管理暂行办法》对我们保险资产管理带来了非常重要的机会,开了一个重要的口。


争取较快推出个人产品,目标是银行、保险高净值客户

记者:新规放行面向个人投资者之后,泰康资产在个人财富业务上有何动作和规划?


段国圣:我们从几个方面在做,第一是制度,第二是销售,包括产品、系统,这些方面我们都在准备。我们争取在5月1日新规一生效,就能很快推出产品。


当然,我的策略并不是想一下子搞一个“爆款”产品。我觉得这些东西要慢慢积累,所有的东西我觉得欲速则不达,用泰康保险集团董事长陈东升的话讲,慢就是快。当你做事一步一个脚印的时候,你就会很好。我老家有句俗话就是“不怕慢就怕站”。


毕竟我们之前面对机构的投资者,我们的客户基本上都是机构,以前基本上没有做个人的业务。当然我们也有一点,泰康有一个公募牌照,但是从泰康资产本身的主体来说,我们过去是接触机构投资者的资产机构,所以我们要去积累这样的一些经验。


因为私募和公募还不一样,我们对个人投资者是私募的,在私募面对个人投资者我们要积累我们的经验。包括用什么样的销售策略、产品策略,什么样的投资策略,说白了能给投资者带来稳定的回报,就会成功。


在销售方面,作为一个资产管理机构,我们虽然也做直销,但不太可能发展大规模的销售队伍。


在代销方面,我们基本上是两条路,第一条路就是通过银行,特别是私行,我们希望跟他们去合作。我们希望我们成为私人银行很重要的一个配置工具。第二个,我们很希望通过保险的代理帮我们去做,当然保险代理我们要严格地管理,必须是绩优,要对他们进行全面合规性的培训,通过我们的测试,做严格的管理。当然,首先跟我们集团内的一些其他的兄弟公司签定协议,对他们的这些销售人员要精挑细选,我们开始规模不会做得很大,我们会管理很严。


因此,在销售方面,我们想走银行的高客、走我们保险公司的高客——从这两方面做我们产品的销售。