最近几周，“财政赤字货币化”成为国内财经界的热门话题。 此次热议的背景是在新冠病毒疫情之下，我们应当以怎样的政策组合应对这场“前所未有的挑战”？是像欧美主要发达国家一样“火力全开”，还是延续既有政策框架从容应对？

澎湃新闻就该议题与经济学者与市场人士展开了深入探讨：“财政赤字货币化”意味着什么？可以解决哪些问题？又有怎样的弊端？我们旨在客观呈现多方争鸣之势，以助辨清不同政策抉择的价值与代价。

“货币数量论”是否已经过时？全球主要央行不断扩大量化宽松规模，并未见引发恶性通货膨胀，是否意味着我们在政策范式上已经落后？中国到底有没有必要选择“财政赤字货币化”？

北京大学国家发展研究院院长姚洋5月16日接受澎湃新闻专访时表示，“财政赤字货币化”背后的理论支撑是现代货币理论。而这一理论是错误的，美欧日的做法对中国也无参考价值。

姚洋直言，像美国、日本这样滥发货币是自杀性的。美国滥用其美元霸主地位，消耗其他国家的真实产出。日本的做法则是在用明天来换今天，不断透支未来的财富，未来总要有一代人要付出代价。

姚洋认为，现代货币理论最大的问题在于一旦打开货币泛滥的闸门就可能导致难以挽回的后果。回顾中国的历史，元朝和国民党政府都曾因滥发货币而断送了政权。部分拉美国家在上世纪八十年代和非洲国家的现状也是不该打开货币闸门的警示性例证。

澎湃新闻：你认为这次关于“赤字货币化”的争论有意义吗？

姚洋：这个争论还是有一定意义的。这次争论的背景有两个：首先，美联储走上了无限量化宽松，各个发达国家都在财政赤字货币化。其次，现代货币理论开始走上前台。但在理论上，它混淆货币和政府债务是错误的。

中国财政科学研究院院长刘尚希提出让中国人民银行直接购买财政部的特别债券，在国内引发很大争论。我是反对这个建议的。首要问题就是《中国人民银行法》明文禁止央行直接购买国债。刘院长还提出，可以让全国人大给出一个特殊豁免，这样可以让人民银行去购买国债。我认为没有这个必要。但无论如何，这个争论还是有意义的。

澎湃新闻：理论上的一个争议在于，“货币数量论”是否已经过时？刘院长认为已经过时了。

姚洋：“赤字货币化”的基础还是现代货币理论。问题在于现代货币理论并不是一个成系统的理论。它的理论是说，债务和货币是等价的，现代银行体系下的货币是法币，法币可以没有任何价值归因，所以就可以让财政赤字无限度地发展下去。

现代货币理论有几个问题，第一，我们现在法币发行不完全是自由的。因为，要发行货币，中央银行必须要有发行货币的抵押物。虽然没有实物做抵押，但它仍然需要抵押。这个抵押物可以是金融资产，主要就是债券，但后者的基础是储蓄，所以最终还是要有实物资产做抵押。所以各国中央银行法都有规定，央行不能直接向财政部购买债券，或者反过来财政部不能直接到央行透支。即使是美联储也得到二级市场上去购买债券，如果二级市场没有的债券，美联储也是买不到，从而不能额外发出货币的。这是央行的规则，背后的逻辑是给央行套上一个限制。除非它把这一条也删了，但如果是这样，央行的资产负债表就只有负债，没有资产了。这个变化就太大了，这样央行就可以纯粹负债，发行货币就不受任何约束。

但是，央行发货币还是得以金融资产为基础，也就是说财政部发债券，市场上得同时有人买。要么让老百姓直接去买，那就动用储蓄，要么商业银行去买，而商业银行的钱最终也是储蓄衍生的。货币发行最后推到源头上，多多少少还要有一定的资产作为抵押。货币在储蓄的基础上放大了多少倍是完全可以算出来的，这个倍数肯定不是一个无穷数，而是一个有限数。所以，从这个意义上来说，现代货币理论是错误的。

现代货币理论最大的问题是，一旦开了闸门，货币就会泛滥，因为中央银行失去了自主性。财政部想透支，就拿张空头支票跑到央行去透支。过去刚改革开放的时候就这么干过。后来发现这样不行。在历史上，因为滥发货币而把一个国家政权断送的情况比比皆是。元朝就是如此。北宋发明了纸币，到了元朝就开始乱印钞票。因为这是来钱最简单的办法，结果元朝因此垮台了。三年解放战争时期国民党也乱发货币。国民党遇到征兵难题，刚开始通过分发土地作为激励机制。后来土地分光了，就送牛，牛也没了，就直接给老百姓发钱。于是让央行滥印钞票，财政部去透支。最后结果就是金圆券不值钱，然后恶性通货膨胀。这也是国民党政府垮台的一个非常重要的原因。我们显然不能再走那条路。国外的例子也有，拉美长期陷入恶性通货膨胀，就是因为他们滥发钞票。

澎湃新闻：这些年欧美日央行的做法就是在不断逼近赤字货币化，现在看来也没出太大问题？

姚洋：他们确实没有出现恶性通货膨胀。但长远来看，像美国、日本这样滥发货币实际上是自杀性的。

对美国来说，第一，美元有霸主地位，发的钞票流到别的国家去了。相当于是用一文不值的纸换成了其他国家真实的产出，等于是割了别的国家的韭菜。第二，大量的流动性涌入了金融体系，会造成金融的动荡。这次美联储的无限量化宽松把股市托住了。可是美国的股市疫情之前就已经有了泡沫。这次本来可以挤点泡沫，美联储这样做就又把泡沫给托住了。那么多流动性就形成了一个金融部门内部的循环。美国股市的调整是不可避免的，未来某天美国的股市还得崩。从这个角度来说美国金融系统的风险远超中国金融系统。

日本的情况也类似。发了那么多货币全部都跑到金融系统里去了。日本的债主要是发给自己的国民，实际上是通过滥发货币造成了收入的大转移。未来某个时间，总得有人付出代价。美国人也不能期待美元的霸权可以永远持续下去。在这个意义上，滥发货币就是一种自杀。现代货币理论在这个问题上是极其错误的。

澎湃新闻：这次很多欧美国家的经济学者都支持他们的国家这么做，他们引用了凯恩斯的名言“从长远看，我们都已死去。”现代货币理论要是追根溯源，也能追溯到凯恩斯。

姚洋：这是在拿凯恩斯当挡箭牌。凯恩斯从来没让大家滥发货币。凯恩斯的理论是一种萧条经济学，在萧条的时候可以起作用，而且也是有限度的。他的理论认为，货币政策和财政政策是用来反周期的，萧条周期过后就不应该再做了，而且不能无节制发行货币。凯恩斯从来没有讲过鼓励无节度地发行货币。如果有人引用这句名言，那就是给美联储找借口。

澎湃新闻：很多美国经济学家和市场人士都很支持美联储和财政部这次的应对，对我们来说却有点难以接受。是否说明中美在宏观经济政策上愈发分化？

姚洋：首先说美国，美国并没有充分吸取上次金融危机的教训。过去十几年的情况表明，美国不仅没有学到教训，反倒是学到了反面的东西，也就是通过量化宽松可以解决问题。这实际上是把问题往后推了，没有从根本上解决问题。

全世界的人都应该站出来反对美国做法，因为这是在割全世界的韭菜。现在美元不跌反升，购买力还更强，那不是全世界都在吃亏吗？这就是在世界范围内进行收入大转移。未来如果美国还要诚实地履行它的债务责任的话，那就要反过来了。今后的美国人就要背上巨大的包袱。现在美国人均是7万美元的债务，光利息都能把美国人民压垮。这样美国经济能有救吗？

具体到中国，我觉得中国根本没有必要搞量化宽松。我们现在利率还是正的，根本不需要搞量化宽松。政府如果想发债，完全可以发出来，大家还抢着买。美国之所以实行宽松政策，还有一个原因就是美国政府如果还照着以前的利率发债，它根本负担不起利息。

澎湃新闻：关于你提到的几点刘尚希院长有进一步的澄清，他强调赤字货币化是适度的，而不是无限度印钞。第二，他其实是把财政赤字货币化当作财政和货币政策相结合的一种手段。其一，考虑到货币政策传导机制不畅；其二，如果大规模发行国债的话可能会抬高市场利率、挤出市场资金。从这些角度考虑，通过财政赤字货币化或许能达到一个更好的政策效果，而且他很强调他是着眼于现实。

姚洋：第一，让央行直接购买特别国债是违法的，有法律摆在那儿，我认为没必要；第二，他说的第二个理由倒是可以讨论，如果大规模发债的话，会挤占流动性，他说的有一定道理。但也不是没有解决的办法。其一，中国政府债券有很大一部分实际上是老百姓在认购，不像美国大多由机构购买。既然是老百姓的钱，那就意味着它是从存款转化成了投资或者消费，这些钱就进入到了流通领域。对比两种情况，一种是让钱留在银行，由银行通过贷款发放出去，另一个就是直接发出去。哪个更直接？当然是直接发出去——钱留在银行，银行还不一定能贷出去。发了这些钱，在经济中转一圈，这些钱又会流回银行，银行又开始造更多的货币。所以，所谓的造成流动性紧张，也是暂时的。如果一次性发5万亿特别国债，估计会有3个月左右的时间里流动性会较为紧张。等这个钱花出去、运转起来后，又流回到金融体系，流动性就不会紧张了。

澎湃新闻：《中国人民银行法》上一次修订是在2003年，现在为何不可修订？“赤字货币论”的支持者认为，并不是要无限量印钞，在经济恢复后我们就可以及时退出。

姚洋：我想人类是通过不断学习、吸取教训，最后形成法律。我们之所以形成这种法律，或者说其他国家的央行形成这样的法律，都是因为有惨痛的教训。让央行去滥印货币如果没有任何惩罚的话，那对政府来说是最简单的，都不用征税，直接印钞票就完了。关键的问题在于，没有哪个国家能抵抗住这样的诱惑，能够有节制地印钞票。一旦央行开始扩充资产负债表之后，再想缩表是极其困难的。你看美联储缩表缩了四五年，也只缩了几千亿美元就又开始扩表，最后是缩不下来的。为什么？因为金融市场反对。金融市场已经把那些流动性都玩起来了，再缩回去市场会很痛苦。于是只能再多发货币。这是停不下来的。

美国联邦政府的债务规模在20万亿左右。按照平均利率为1.5%计算，一年光付利息就要3000亿美元。这对美国政府来说是一个很大的负担。它根本还不了，只能借新钱还旧钱，结果就是债务雪球越滚越大。

澎湃新闻：这次争论中一个很核心的问题是关于央行的角色与定位。这两年作为央行独立性代表的美联储在量化宽松上越走越远，立场与美国联邦政府越来越一致。这是否意味着央行独立性不再是那么神圣？“赤字货币论”的支持者们对央行独立性好像持一个非常开放的心态。他们认为在特殊时期，央行应该服从于国家利益。在国家有需要的时候，央行独不立独立并不是最重要的问题。

姚洋：什么叫做国家利益？所谓的国家利益，界定是很模糊的，必须要落实到谁在做决策。比如拿美国来说，特朗普说他要把经济搞好，这就是国家利益。但我们都知道他是为了连任。所以到底什么是国家利益是很难定义的。我当然不是说央行独立性绝对不让讨论，但还是要有防火墙。货币就是货币，财政就是财政，否则就会出很多问题。

澎湃新闻：从政策效果的角度看，不少欧美国家采取了包括直接向平民老百姓发钱这样的民生政策。一定程度上，赤字货币化相当于是加强版的财政政策，这样强有力的财政政策有助于兼顾公平与效率，这是货币政策做不到的。

姚洋：财政政策能兼顾公平，这点我同意。但是赤字货币化就没必要了。就像我刚才说的，财政部发债可以发得出去，没有必要到央行那里透支，这是两个问题。不能说因为财政政策好，所以就应该让货币来做财政的事。这在逻辑上是不通的。

澎湃新闻：面对疫情的冲击，中央政治局会议的措辞是“前所未有的冲击”。目前的政策力度够吗？我看到你也是支持向低收入群体直接发放现金的。

姚洋：对。财政政策加码，我是完全赞同的。就是要财政部多发一些债。具体的数字我也没有去精确计算过，我的估算是可以发行1.4万亿元特别国债，给低收入群体每人发放2000元。