高杠杆“野蛮扩张”实体企业的公司治理存在巨大缺陷

近一段时间，金融风险在很大程度上跟一系列大中型企业集团陷入危机，甚至被接管、清盘有关，也有部分金融机构在这种情况下出了问题。受此拖累及引发的连带反应，金融风险明显上升，各种违约现象发生得比较多，对此必须加以分析。

最早是规模较大的私营企业出现问题，如明天系、华信系、安邦系等，随后一些金融机构，如包商银行、恒丰银行、锦州银行等也暴露出问题。还有一些正在自救之中，如海航集团等。

这些问题的出现有多种原因，但公司治理上的欠缺导致了金融风险加剧。我看监管部门对这些公司用了一个很厉害的词叫“野蛮扩张”。仔细分析这种“野蛮扩张”，会发现有很多特点，最显著的特点就是高杠杆。

高杠杆的首要原因是靠向金融机构借款、靠发债等来加杠杆，很多还是利用自己控制的金融机构进行关联交易。第二个原因是虚假资本金。单纯地杠杆再增加也不可能高到天上去，还需要弄到资本金。于是资本金不可想象地实现了快速扩展，其中多数都是虚假的、违规的和变相的，并非真的资本金。虚假资本金再加上放大的杠杆，一些机构的扩张很快就是天文数字了。

关于挪用其他资金作为资本金，安邦系做得非常明显。它通过掌握的成都农商行等几家金融机构，把其他的资金包括存款资金、信贷资金设法转为资本金。

此外，正好保险业有一个特点，就是保费可以用于投资，于是这些资金也在集团内部交叉投资，最后也变成资本金了。资本金增加以后继续加大杠杆，膨胀进一步加快。华信集团也有类似的做法。至于明天系，可能是一个规模更大、更加系统的实体经济和金融机构混合在一起的模型。

如果观察这几个出问题的公司，明天系、华信系、安邦系等，也包括正在“瘦身”的海航集团，从公司治理的角度看，它们的高速膨胀明显存在巨大的缺陷：公司管理上没有公司治理的基本架构，或者有也不发挥作用，很多都没有正常决策程序，都由少数人、家族中几个人或领头人说了算；财务上没有内审机构，也没有正常外部审计，各种会计科目随意挪用或乱用等。

总之，距离我国《公司法》以及相关监管部门对上市公司、金融机构要求的公司治理原则和准则都差得很远，与国际实践、2015年我国赞成的《二十国集团/经合组织公司治理原则》也相去甚远。或许很多企业根本没有看过或者关心过公司治理的这些原则。

杠杆性融资是涉及公司治理的重大问题。《二十国集团/经合组织公司治理原则》中有一条非常明确，企业借贷是有可能影响股东利益的，所以需要董事会作出决议。但在国内，过去一直有一个概念，即公司注资要通过董事会，而借款属于日常经营决策，由管理层、总经理决定就行了。实际上在这方面是要加以区分的。借款如果有风险，之后发生了损失，损失必然会由股东承担。

因此，公司治理原则均明确：如果是循环使用的流动资金，特别是像金融机构给予的循环融资额度，额度之内授权管理层负责就行了；但如果是新增债务，则属于股东的风险，就一定要上董事会。而我们在这一点上也往往没有做到。仔细观察这几个案例，就会发现它们在高杠杆融资的时候，根本没有正常决策程序，就是少数人说了算。

金融机构的公司治理：缺少良好实践和基本原则

为了实现快速扩张，最近十多年，一些大型的企业都想搞金融控股公司，或者说未正式搞金融控股公司而实际在“插足”金融类公司，原因无非是能支持一定程度的自融，另外就是便于从其他地方获得融资。能快速地变成虚假资本金，可以实现快速扩张、野蛮扩张。

在这种情况下，一旦出问题，这些企业必然拖垮一部分金融机构。而由于整个市场的相互关联性，这些企业也会拖累另外一部分金融机构，尽管这些金融机构可能并不是它们所控制的金融机构。

目前，这些问题还在暴露过程中，尽管原因是多方面的，但我们也可以看出，其与这些大型公司决策体制、缺乏公司治理的良好实践和基本原则有很大关系。同时，出问题的几家银行自身往往也缺少公司治理的良好实践和基本原则。

我们注意到，在问题集团爆仓、需要进行处置时，有的可能就没有自救或被救助的可能性，需要关闭破产清盘，或者找他人收购。在这个过程中，必然会出现拖累金融市场、拖累金融机构的风险，于是就变成了金融风险处置方面的问题，同时在体制、政策和操作技术上也提出了很多金融上的新问题。

前一段时间，包商银行爆出问题，在市场上产生了一定程度的连锁效应。媒体报道，包商银行一个很大的问题是为明天系提供了大量的自融，同时自己也大量使用拆借、同业票据进行融资。这暴露出包商银行在公司治理方面也存在着严重的问题，如上层控股公司在公司决策方面进行了不正常的干预和控制，其正常决策程序没有建立或者被虚化了。

此外，控股股东或者实际控制人多次通过各种渠道进行注资和虚假注资，原有的地方政府或其他企业股东的股份都慢慢地被稀释和挤掉了。安邦系就是这样。这样的机构，往往容易受控股集团问题的拖累而出问题。

还有一部分金融机构，典型的像恒丰银行、锦州银行，本身并不属于某一个控股集团，但由于金融市场的波动和交叉影响，也出现了大问题。事后得知，这些也都是存在严重的公司治理缺陷，如董事会基本不开、决策由少数几个人说了算、内部缺乏制衡机制等。

一些机构“制衡机制基本是零”公司治理作为企业改革的重要内容亟待加强

中国历来强调企业改革。从20世纪80年代开始，就始终有个说法：“企业改革是改革的出发点，也是改革的落脚点。”后来企业改革获得了很多进展，也取得了很多的成绩。

比如，20世纪90年代股份制改革，强调国有企业改革应朝着公司化改制，通过发行上市转换为公众公司。金融系统也在这个方向上迈出了很大步伐。

但最近几年，社会上可能有一种看法，认为企业改革大部分路程都已经走完了，企业也改得比较好了，要求企业改革的声音就比较小了，对企业改革的关注度也没有那么高了。但从暴露的问题看，企业改革的问题还是不少的，还需要进一步深化，企业才能健康发展，才能防范风险，国民经济才能走向高质量发展的新路径。

在20世纪八九十年代推进企业改革时，有一个主流想法是，企业改革主要是指国有企业改革，因为国有企业“吃大锅饭”，花“公家钱”；私营企业不会出很大问题，因为它们口袋里的钱都是自己的，花每一分钱必然都在乎。但是后来发现，实际上国有企业和私营企业很多毛病在一定程度上是共性的——国有企业也有不少出现了高杠杆膨胀的做法，特别是依靠海外融资，通过高杠杆收购实现“以小吃大”。

比较明显的例子是中国化工集团400多亿美元融资收购农药和转基因企业——先正达。因此，有些私营企业主说，别说我膨胀，有的国有企业膨胀比我厉害多了。还有一些私营企业主说，我们一些做法也是密切观察国有企业怎么做的，观察地方政府融资平台怎么做的，从它们那里学了不少的东西。因此我们说有些现象和问题是共性的，包括企业公司治理方面的许多缺陷。

总之，企业改革必须继续重视，而公司治理可以说是企业改革的重要组成部分，必须进一步加强。

特别是在国内现代企业制度建设已经推进了这么多年的情况下，一些公司、银行及金融机构，仍然缺乏公司治理原则的基本概念，公司治理形同虚设，制衡机制基本是零。我个人对此感到非常吃惊。

这也表明，公司治理方面的改革和推行的力度还存在缺陷。因此，我觉得在研究金融稳定、金融风险的时候，特别是在中央提出了国家治理体系和治理能力现代化的背景下，应当把这个题目考虑进去，推动企业改革进一步发展。

问题频出暴露公司治理监管不足

还有一点需要指出，在这些问题企业集团野蛮扩张过程中，也暴露了我们对于公司治理监管不足。公司治理事实上也是监管内容的一个重要方面，应该得到加强。

客观地说，监管部门对公司治理还是做了不少工作的，证监会制定了关于上市公司治理的原则，银监会（现在银保监会）也对于银行等金融机构公司治理做了原则性规定，二者绝大多数内容是一致的，只不过在相关条款表述和侧重点等方面有所区别。

我个人认为，中国还是应该有更高层次配合《公司法》的公司治理原则，或者把《二十国集团/经合组织公司治理原则》拿过来用。不过，《二十国集团/经合组织公司治理原则》属于国际上概括性的原则，会照顾到盎格鲁—撒克逊模式、日韩模式、莱茵河模式等几种不同的模式，算是一种交集，可能在体现各国具体特点方面还有所不足。

就金融机构监管，特别是银行监管来说，在国际金融危机以后，巴塞尔协议III明确提出了资本质量、净稳定融资比例（NFSR）、杠杆率等概念及其监管尺度。我们可能在这方面执行力度还不够。第一，资本质量存在重大的问题；第二，融资特别是一些中小型金融机构，净稳定融资比例显然有很大问题，其资产负债表的负债方大量依靠短期不稳定的融资，或者说相关联的杠杆率过高。

对于一些实体经济的公司，如华信集团、明天系公司，在其高速膨胀过程中也存在监管不足的问题，但应该由谁监管，没人能答上来，最后变成了无人监管。虽然后来有明确金融控股公司由人民银行负责监管，但还有的机构名义上并没有设立金融控股公司，也存在野蛮膨胀、野蛮扩张的问题，那又由谁监管？为此，还是要有企业改革的基本原则和公司治理的基本原则。