腾讯财经：随着疫情形势趋于缓和，我们开始展望后疫情时代的发展趋势。展望2021年，您觉得全球经济需要警惕的最大风险是什么？以及您如何看待后疫情时代的全球化走向？

李扬：2021年全球最大的风险还是疫情。2020年以来，全球经济学界和政策界的一个共识是，抗疫政策就是宏观政策，疫情得到控制，经济就可以恢复。总体来看，目前经济复苏的进展不错，但有两点值得忧虑：

第一，疫情在发达国家已经比较平稳，但在发展中国家依然反复爆发，这使得全球经济的恢复呈现分化。

第二，由于发达国家采取的基本是“全民免疫”的方式，中国如何与世界重新融合就成了一个问题。如果疫情不能得到控制，如果各国的抗疫机制不能有效结合，这个世界还是割裂的，割裂的世界对大家都不利。

中国强调今年的宏观经济政策不急转弯，财政、金融部门采取的政策措施依然延续过去的取向，保持适当政策刺激力度，这是中国今年经济形势能够恢复的保障。

国际货币基金组织将2021年全球经济增速预期从5.5%上调至6%，将2021年中国经济增速从8.1%上调至8.4%，但是对2022年的增速预期都低于2021年（腾讯财经注：全球4.4%，中国5.6%）。这表明了什么含义？2020年由于疫情冲击，经济增速出现断崖式下跌；2021年有所恢复，但这只是开始恢复，仍然不稳定。我认为，经济形势至少要在三五年后才会重新走上正轨。

关于全球化走向，可以肯定的是，世界还是互相依赖的，各国在这个相互依赖的大格局中根据自己的比较优势和利益来实行分工和交易。也就是说，全球化依然是一个不可阻挡的趋势，问题在于该用什么规则。

不过需要注意的是，近20年来，全球加总的贸易缺口逐渐缩小，说明各国在实体经济层面上的相互依赖在减少；与此同时，全球加总的国际投资头寸规模却在稳定增加，说明各国在金融层面的联系在增加。如果这些成为趋势，世界格局就会发生重大变化。

腾讯财经：您刚才提到一个词，割裂，关于这个方面想追问一下您。疫情之后很多经济学家都在担忧一种新的复苏形态叫做“K型复苏”，也就是在修复之中分化进一步加剧，包括贫富悬殊差距扩大、产业分化、企业分化、国与国的差距。而造成这种复苏形态的一个重要原因是全球货币放水和政府债务货币化。您怎么看待这种趋势？

李扬：关于“债务货币化”问题最近几年市场谈论颇多。关于政府能否继续发债、增加赤字，我的回答是能，并且需要配合以货币政策、财政政策协调的机制。

首先，从本质上看，从货币到最长久期的永久性政府债都是政府的债务，只是流动性有所不同。所以，债务货币化无非是债务体系的流动性有些变化而已。

再者，债务泛滥与长期的超低利率或负利率是内洽的。借鉴现任美国财长、前美联储主席耶伦在国会的证词所述，不应该过分关注美国债务的规模和上限的设定，而是要重点考量两方面。

第一，债务资金的用途，即债务资金的支出对宏观经济运行的影响。如果发债筹钱投资产生了收益，那么就是可行的。以美国为例，财政刺激的其中一部分就是直接给老百姓发钱，这部分钱直接产生消费，从消费、需求端传输到供应、生产端，经济便循环往复了起来。所以，美国一季度经济恢复的很好，而且恢复的都是餐饮业等服务行业，这和中国的情况是不同的。

第二，债务是否可持续性。耶伦给出的关于可持续性的解释重点观测两个指标：一，国债余额占GDP的比重；二，政府债务利息占GDP的比重。她指出，如果后者持续走低且低于前者，则表明债务是可持续的。

这里暗含的前提是，债务的本金事实上不用归还，只须借新还旧便可。从数字上看，美国政府现在每年支付的国债利息接近6000亿美元，但由于利率持续走低，国债利息占GDP的比例已经创下至少30年来的新低，也就是说，根据耶伦的说法，30年来，美国债务可持续的条件始终是存在的，并没有不可持续之虞。

同样的道理适用于欧洲和日本。欧元在国际社会中的作用不断提高，2020年10月，欧元在国际支付中的份额超过美元，是七年以来的首次。再往前追溯，日本的发展历程早就证明了“债务货币化”的实践是成功的。所谓日本“失去的30年”是从GDP角度来说的，但是日本社会在不断更新，非常适宜居住。在这个过程中，日本的债务占GDP的比重在不断提高，因为日本的私人部门支出疲软，只能靠政府发债拉动支出。

所以，很多研究者根据美国、欧洲、日本等国政府债务规模不断增大的现象，便断言这些国家的经济即将崩溃，这是过于轻率的。

腾讯财经：那您怎么看待今年中国的货币政策？目前我们看到社融增速、M2等信贷数据都在下滑。

李扬：剔除波动项目和基数影响后，信贷数据总体是比较稳健的，并没有怎么下滑。

我们总是说，货币供应量要与经济增速匹配。但是近年来，中国经济年均增长9%，货币供应量每年增长14%-17%，并没有产生什么问题。而这还没有考虑到影子银行的影响。

关于中国的货币政策，这些年来，中国货币当局与市场保持着较好的沟通，政策逻辑也十分清晰，就是逆风向而动，换言之，相关部门会遵循逆周期调控的政策规则，见招拆招，发挥其“熨平”经济周期的调控功能。我们不如去研究那些更加存在不确定性的领域，比如超低利率、负利率、天量债务如何融资、以及这些现象若长期持续将给这个世界带来的变化等等。

腾讯财经：关于近期市场非常关注的两个热词：“碳达峰”、“碳中和”。在实现这个目标的过程中，必然要伴随着大量投资和政策扩张，所以关于是否会带来通货膨胀的问题也引起了很多的关注，您对此是怎么看的？

李扬：以北京为例，我们的体会，人口净流出、企业减少、财政收入负增长，但是蓝天比以前多多了。

所以，或许我们现在还是在用经济增长来换绿色环境，眼下经济增速可能会受到冲击，但是长远来看，这对中国社会的可持续发展一定是有好处的。

关于是否会产生通胀，现在的问题在于缺乏投资，能有投资就很不错了。根据国际货币基金组织的预测，2021年全球经济实现6%的增长是有前提的：一，疫情得到控制，这体现了抗疫政策就是宏观政策的共识；二，强有力的政府投资，这反应出私人部门投资疲软，因而只能依靠政府投资来拉动需求的困境；三，宽松的货币。

所以我们看到，拜登政府一上台就出台了1.9万亿美元的救助计划，接着是2.3万亿美元的基础设施再造的投资计划。大家担心如此大规模的投资会不会引发通货膨胀。这个问题比较复杂。从根本上说，大规模的支出，无论是投资支出还是消费支出，是否会引发通胀，关键在于，如此规模的支出在宏观上是不是突破了实体资源的限制？另一个角度，从财务运作来说，投资有没有回报？我相信，在全球经济长期下滑的趋势中，在全球储蓄稳定地高于投资的背景下，基础设施的投资，最终会有可以测量到的而且可持续的产出。因为基础设施投资会引起其他很多行业发展，使得这些行业也能创造出产品。这正是萧条经济学的精髓。所以，只要基础设施的投资符合上述两个条件，通货膨胀就不会是大问题。

自上个世纪末以来，这个世界（包括中国在内），都没有产生有威胁的通货膨胀的条件，现在的主要问题还是需求不足和缺少投资，所以，通货膨胀不会成为主要问题。

腾讯财经：关于房地产。过去一年在疫情的重压之下，虽然经济承压，但超常规的货币政策却让欧美等多个国家的房价创下新高。您怎么看中国的房地产市场发展趋势？

李扬：根据我学生的一个研究，全世界大国中，只有德国没有发生过因为房地产市场波动而导致的经济危机。无论是美国、英国、日本都经历过房地产泡沫的破裂，中国也发生过多次波动。

为什么德国房价能够长期保持稳定？德国通过各种房地产税大大限制和压缩了房地产炒作的利润空间,并非常严格的限制投机性房地产买卖。所以，德国的住房市场以租为主，住房租赁率达到57%，而且有很多合作性的、政策性的金融机构来支持租房市场。

中国也在逐渐倡导以租为主的房地产市场，我们只能慢慢调整房地产市场，我认为现在调整的路径是对的。

腾讯财经：中小企业是推动中国实体经济发展的重要力量，但是中小企业融资贵、融资难的问题已经被提及很多年了。金融应该如何帮助中小企业解决生存问题？

李扬：疫情使得中小企业（尤其是小微企业）的地位上升了，因为人们意识到生存和就业是第一位的。目前，主要有以下几种金融手段用于帮助解决中小微企业融资难的问题。

其中一个就是金融科技。金融科技的力量非常之大，它解决的问题比它造成的问题要大得多，它覆盖了长尾企业，而且成本很低，可以说，疫情期间，金融科技普惠方面的功能得到了充分的彰显。此外，合作金融、民间金融、供应链金融、平台金融等都是主要的手段。