管涛 刘立品 凭澜观涛 2022-02-08 12:41
分析师：管涛（中银证券全球首席经济学家）
分析师：刘立品
研报发布时间：2022年2月7日
2021年中国出口韧性超出市场预期，主要表现在两方面：出口金额连续保持两位数增长；出口份额逐季上升，明显高于疫情前水平。
2022年中国出口份额大概率继续稳中趋升，但不论是疫苗接种、经济重启的基准情形，还是疫情肆虐、供应链断裂的坏的情形，中国出口金额都恐难维持在较高的增长水平，即便是出口份额有可能进一步抬升。
基准情形下，预计2022年中国出口增速前高后低，各季同比增速依次为16.0%、16.6%、6.5%和6.1%；全年出口增长10.8%，其中价格增长2%，数量增长8.8%；中国出口份额为15.5%，较2021年仍有所上升，且远高于疫情前水平。
判断出口形势要避免两种倾向：一是将出口份额上升等同于出口高增长，因为出口份额是相对概念，而出口增长空间主要受全球经济制约；二是将出口份额上升、出口增速较高等同于经济稳增长，国内疫情防控常态化虽然使外贸企业享受红利，但也会抑制消费和投资，扩大内需才是经济稳增长的关键。
风险提示：疫情发展不及预期，疫苗进展不及预期，全球经济重启不及预期。
2020年新冠疫情暴发初期，国内企业生产一度停摆，出口遭受重大冲击。随着疫情逐步向海外蔓延，全球经济也遭遇重创，国内外疫情防控差异支撑中国出口在2020年二季度强势反弹。不过，2021年随着各国宽松政策出台以及疫苗接种率提高，疫情对全球经济的影响逐渐转弱。市场一度担忧，全球经济重启之后，中国出口高增速回落风险。然而，事实是，2021年中国出口依然保持了较强韧性：出口金额继续保持两位数增长，出口市场份额也在逐季上升。为什么2021年中国出口韧性远超市场预期？2022年出口高增长态势还会延续吗？本篇报告主要围绕这两个问题进行解答，文章结构如下：第一部分，回顾2021年中国出口韧性超预期表现，从出口增速和出口份额两方面分析。第二部分，针对2022年中国出口形势给出两个基本判断：预计中国出口份额稳中趋升，但出口高增长景气阶段可能已经结束，增速回落趋势基本确定。第三部分，根据上述判断预测2022年中国出口增速以及在全球市场中的份额表现。第四部分，概括总结前文内容，并强调判断中国出口形势要避免两种倾向：一是将出口份额上升等同于出口高增长，二是将出口份额上升、出口增速较高等同于经济稳增长。2020年底2021年初，市场对于中国出口形势的主流预测是认为2021年出口增速平稳，基本位于10%以内。而海关总署数据显示，中国出口金额（以美元计价，下同）自2020年10月份以来连续保持两位数增长，2021年全年增长29.9%，其中有9个月的出口实际增速高于市场预测平均值（见图表1）。WTO数据显示，2020年二季度以来，出口在全球市场份额明显提高，2021年前三季度份额为15.0%，同比高出0.5个百分点，同时也明显高于2015年至2019年同期平均13.0%的水平（见图表2）。2.1 出口高速增长原因：外需回暖带动数量增速上升，供需因素共同推高价格贡献
2021年，随着疫苗接种率不断提升以及各国宽松财政货币政策支持，全球经济快速恢复。2022年1月份，世界银行发布最新的《全球经济展望》预计，2021年全球GDP增长5.5%，其中发达经济体增长5.0%，新兴市场与发展中经济体增长6.3%（见图表3）。2021年10月份，WTO预计2021年全球贸易量增长10.8%，较3月份预测结果上调2.8个百分点（见图表4）。
受供需因素推动，出口价格明显提升
受疫情冲击以及恶劣天气等因素影响，全球供应链受阻，叠加需求快速恢复，供需缺口明显加大。2021年3月份以来，全球制造业PMI产出指数持续低于新订单指数，两者差值在10月份达到2.2个百分点，为12年以来最大缺口（见图表5）。同期，投入价格指数与产出价格指数均出现明显上涨，10月份分别升至74.4%、63.7%，创2009年以来新高（见图表6）。
2021年3月至9月，全球商品出口价格同比保持两位数增长，9月份增速升至15.8%，而出口数量增速仅为3.0%（见图表7）。2021年7月至9月，中国商品出口价格同比增速扩大，9月和12月出口价格增速分别为10.6%、9.3%，分别大于当月出口数量8.4%、7.3%的增速，是出口金额增长的主要贡献项，不过其他月份出口金额增长仍以数量贡献为主（见图表8）。
2.2 出口份额上升原因：疫情防控优势，供需错配强化，出口高景气扩散，供应链布局优化
2021年4月份德尔塔病毒蔓延初期，各国疫情防控政策力度加大。但此后随着全球疫苗接种率提升，各国应对确诊病例的医疗资源相对充足，越来越多的国家开启了与病毒共存模式，疫情防控力度总体趋缓（见图表9）。然而，随着各国社交隔离措施逐步放宽，人员接触增加，病毒传播风险也在加大。例如，自2021年年中开始，新加坡将此前追求清零的政策转向学习与病毒共存，虽然该国疫苗完全接种率较高，但开放之后出现了疫情再次暴发的情况，10月末单日新增确诊病例最高超5000例。相反，中国在加快推动疫苗接种的同时，持续实行严格的防疫政策，虽然疫情略有反复，但新增确诊病例很少（见图表10），尽可能地避免了疫情大范围传播蔓延，保障了外贸企业生产活动平稳开展。2020年4月至2021年末，全球（不含中国）月度新增确诊病例与中国出口金额的相关系数高达0.75，表明国内外疫情防控差异对中国出口影响较大（见图表11）。
疫情之后，海外消费、中国生产的格局进一步强化
疫情之后，以美国为代表的发达国家采取了极度宽松的财政货币政策，消费需求恢复速度明显快于生产需求。2021年，美国零售额较上年同期增长了17.8%，而工业生产增速仅为5.5%。相反，疫情冲击下，得益于国内供应链韧性较强，中国生产恢复快于消费（见图表12）。
在内需恢复较慢、外需旺盛的情况下，国内更多企业转向外销。2021年，我国有进出口实绩企业56.7万家，增加3.6万家。特别是民营企业因为适应能力强、调整速度快，更多转向外贸行业：2021年，民营企业出口占比为56.0%，较2020年上升了2.0个百分点（见图表13）。并且，在稳外贸政策支持下，跨境电商、市场采购、海外仓等新业态新模式成为推动外贸增长的重要力量。海关数据显示，2021年，跨境电商出口规模增长24.5%；市场采购出口规模增长32.1%，拉动出口增长1.3个百分点。不过，出口竞争加剧导致中国贸易条件有所恶化，2021年2月至12月，贸易条件指数持续位于100下方（见图表14）。一方面，这意味着国内外贸企业在国际市场的议价空间被压缩；另一方面，也说明中国商品凭借价格优势，占领了更大的出口市场份额。
工业生产优势带动商品出口高景气进一步扩散
WTO数据显示，2020年，中国出口的制造业产品占全球市场份额较2019年提升了1.7个百分点，略大于出口总额份额1.6个百分点的升幅，其中纺织品出口份额升幅最为明显，较2019年提升了7.8个百分点（见图表15）。同期，海关总署数据显示，中国出口金额较上年增加905亿美元，机电和音像设备、纺织制品、杂项制品（包括家具玩具等）以及塑料制品（HS一级分类）的贡献率最大，分别为738%、224%、217%和139%，表明防疫物资、宅经济相关产品是2020年出口增长的主要拉动项。不过，2021年随着全球疫苗接种率不断提高以及疫情防控政策逐步放宽，防疫物资、宅经济相关产品需求有所减弱，对中国出口金额增幅（相较于2019年）的贡献率均出现下降，但得益于国内供应链韧性较强，包括贱金属在内的13类商品（HS一级分类）贡献率明显提高，表明出口高景气进一步扩散（见图表16）。
疫情之前，中国已经主动调整全球供应链布局
入世之后，中国迅速融入全球经济和贸易体系，在全球市场的进出口份额均在上升。2019年，中国进口和出口份额分别为10.8%、13.3%，较2005年分别提升4.7、6.0个百分点（见图表17）。尽管2018年中美贸易摩擦暴发，但得益于中国主动调整供应链布局，部分对美国出口转为对东盟国家出口，美国从中国的部分进口也转为从东盟国家进口（见图表18、19），因此中国出口份额并未下降。而由于东盟国家以加工贸易为主，因此2018年、2019年中国出口的中间品占比分别较上年上升了1.3、0.5个百分点（见图表20）。这再次验证了供应链布局调整的结果，保持了出口增长韧性。
疫苗分配不均的情况下，疫情对发达国家的影响更快消退
2021年12月，世界卫生组织官员表示，在现有防疫手段能广泛应用的前提下，如果能继续控制新冠病毒的传播并减少死亡率，新冠肺炎大流行“非常有希望”在2022年结束。不过，新型变异毒株奥密克戎的出现再次增加了疫情的不确定性。2022年1月，世界银行和国际货币基金组织先后将2022年全球经济增长预测值下调0.2个百分点、0.5个百分点，降至4.1%、4.4%，原因均包括新冠变异毒株带来新的威胁。
鉴于奥密克戎导致的重症率和致命率较低，如果不出现新的变异毒株，我们倾向于认为，2022年全球疫情逐步好转。1月24日，世卫组织总干事谭德塞也曾表示，如果各国能全面使用所有战略和工具，今年就可以结束疫情的最严重阶段，新冠疫情将不再是全球突发公共卫生事件。不过，全球疫苗分配不均的情况仍然存在。发达经济体中至少接种一剂疫苗的人群占比超过75%，新兴经济体和发展中国家占比55%，低收入国家只有8%。世界银行预测，如果按照当前接种率，到2023年底只有三分之一的低收入国家人群才会接种（见图表21）。这意味着，发达国家由于疫苗接种率高、疫情影响减轻，因此经济恢复速度更快，而新兴经济体和低收入国家受疫情影响的时间更长。当然，如果病毒再次变异或者突破免疫屏障，全球经济会再次受到冲击，并且考虑到还要通过加强针增强疫苗保护效果，实际的理想接种比率应该高于现有70%-80%水平，留给中国享受出口红利的时间可能将会更长。
发达国家以消费为主的经济结构，使得中国生产优势继续凸显
根据联合国统计司披露的实际GDP构成数据，2019年，东亚和东南亚国家的制造业产出占全球比重之和接近一半，远大于消费支出比重24.3%，表明全球生产能力主要集中在这些国家。从疫苗接种率来看，截至2022年1月18日，东亚、南欧、北欧、西欧以及北美发达国家疫苗完全接种率已经超过70%，但这些国家中，除了东亚以外的其他国家消费支出占比合计50.9%，远超制造业产出占比35.5%（见图表22）。因此，即便这些国家摆脱疫情影响的速度快于其他国家，其经济结构决定了仍然以消费恢复（尤其是服务消费）为主。而中国则将凭借疫情防控优势，继续发挥全球制造业中心作用，保持出口韧性。
出口高增长带来的外贸订单黏性，延缓中国出口份额回落速度
得益于国内工业生产体系完善，中国出口产品种类覆盖范围很广且份额分布相对均匀（见图表23）。如前所述，2021年中国出口高景气进一步扩散。这意味着，外贸企业在疫情前没有打开的国际市场因为疫情明显拓宽，企业出口的商品被更多的海外需求者熟悉、接受。虽然全球疫情好转、其他国家工业生产逐步回归常态后，不排除会出现外贸订单回流的风险，但对于部分商品（尤其是同质化较强的商品）而言，海外进口商的购买习惯一旦养成，短期内仍可能会继续选择从中国进口。
全球经济在2021年实现强劲反弹后，2022年增长势头可能放缓。2022年1月份，世界银行预测，全球经济增速将由2021年的5.5%回落至2022年的4.1%。全球经济复苏放缓将带动货物贸易量增速回落。2021年10月份，WTO预计，全球货物贸易量增速将从2021年的10.8%回落至4.7%，接近3月份贸易预测的上行情景，不过WTO强调这仍然取决于很多假设，包括新冠疫苗加速生产和发放。
如前所述，新兴经济体疫苗接种进展较慢，叠加疫情的持续影响以及政策支持力度较弱，因此其经济复苏力度明显弱于发达经济体。世界银行预测，2023年新兴市场和发展中经济体总产出仍较疫情前低4%，脆弱和受冲突影响的新兴经济体更是较疫情前低7%以上，但发达经济体预计将在2023年回到疫情前产出水平（见图表24）。不过，无论从消费需求还是补库存需求来看，发达经济体复苏对于中国出口的拉动作用较为有限。商品消费逐渐转向服务消费，对出口拉动有限。新冠疫情暴发之后，受宽松政策影响，美国消费需求恢复明显快于生产（见图表12）。个人收入中的转移支付收入和雇员报酬增幅明显，带动商品消费远超历史趋势水平，成为拉动中国商品出口增长的重要原因；而居民服务消费由于受到疫情防控、社交隔离措施制约，迄今尚未恢复到疫情前水平（见图表25）。2022年，基准情形下，随着疫情逐步好转，发达国家社交隔离措施进一步放开，居民对商品的过度消费可能减少，而增加的服务消费对中国出口拉动作用有限。不过，考虑到美国劳动力短缺仍然严重（见图表26），预计短期工资上涨趋势可能继续，延缓商品消费需求回落速度。美国补库存需求对中国出口拉动作用有限。我们利用PPI行业数据分别计算制造商、批发商和零售商的实际库存水平，并根据2010年至2019年实际库存数据，利用HP滤波提取趋势项并进行外推发现，三大领域实际库存水平均低于趋势值（见图表27）。即便2022年末实际库存缺口可以全部弥补，回到1.9万亿美元的趋势水平，那么需要增加的实际库存约为2800亿美元（见图表28）。如果以2021年11月份为基期，需要增加的名义库存规模约为3800亿美元。2010年至2019年期间，美国进口金额占库存总额比重均值为11%。在不考虑本国销售和生产变动的情况下，我们据此计算得出，补库存可能带动2022年美国进口增加约420亿美元。由于2010年至2019年美国自中国进口占美国总进口比重为20%，据此估算得到美国补库存需求仅导致中国对美出口增加84亿美元，对中国出口增速的拉动作用依然有限。
全球供应链问题在下半年改善的可能性较大
2021年10月份，全球制造业PMI中的供应商交付指数降至34.8，创下历史新低（交付指数越低，表明交付时间越长）。理论上，供应链中断以及经济复苏引起的需求增加都会延长交货时间。欧央行对全球（不包括欧元区）PMI供应商交货时间的分解结果表明，尽管需求因素发挥了主要作用，但供应链中断贡献了过去六个月交货时间延长的三分之一，并且贡献程度不断加深。这与同期纽约联储公布的全球供应链压力指数走势较为一致，2021年10月份升至4.37，创历史新高。虽然两项指标在11月、12月均有改善迹象，但仍然明显偏离常态水平，反映供应链问题依然严峻（见图表29、30）。另外，需要指出的是，发达经济体供应商交付时间远长于新兴经济体，表现出明显的异质性（见图表31），这可能与发达经济体需求恢复速度明显快于新兴经济体有关。
与供应链中断最相关的因素包括，物流受阻、半导体短缺以及劳动力短缺。这些因素主要通过两个渠道推动中国出口金额增长：一是凸显了中国供应链韧性优势，增加中国出口数量，二是推高物价（尤其是生产者价格）水平，加大价格因素对出口金额的贡献。欧央行预计供应链中断问题在2022年下半年会逐渐改善，但不排除大流行加剧情况下，供应方面进一步中断的风险。2021年三季度，杜克大学CFO调查也显示，大部分受访者认为供应链问题在2022年尤其是下半年改善的可能性较大（见图表32）。由此，我们认为，2022年上半年，全球供应链约束可能继续支撑中国出口，但随着下半年供应链问题逐步缓解，中国出口动能可能转弱。
外贸企业面临的“三缺”、“四升”挑战
中国已经深度融入全球供应链体系，在传统贸易网络供应中的地位较十多年前有明显提升，已经取代日本成为亚洲核心地区（见图表33）。因此，全球供应链问题，除了通过凸显国内供应链韧性、推升价格对于出口金额的贡献之外，也会制约外贸企业特别是中小微外贸企业的生产、运输，加大企业经营压力。前期商务部调查结果显示，中小外贸企业主要面临两方面困难：海运运费居高不下、部分原材料价格仍在高位，企业利润受到严重挤压。
此外，2020年6月份以来，人民币双边汇率和多边汇率均积累了一定升幅，对出口企业带来严重影响。前期人民币升值的影响主要表现为财务冲击：企业出口收汇账期一般在3到5个月，到2020年11月份，滞后3个月和滞后5个月环比的收盘价均值分别上涨4.9%、7.3%（见图表34），即出口企业最多汇兑损失4.9%或7.3%，超过大部分企业特别是中小企业的出口利润率。近期人民币升值的影响主要表现为出口竞争力冲击：2021年四季度，BIS编制的人民币实际有效汇率指数上涨3.3%，折年率达到13.8%，对出口竞争力影响明显加大（见图表35）。目前，国内中小企业出口普遍存在“有单不敢接”或“增收不增利”的现象。2021年5月份以来，中国制造业PMI指数中的新出口订单指数持续低于50，其中，中型企业和小型企业新出口订单指数渐次走低，小型企业的新出口订单指数更是从2021年3月份起就持续低于荣枯线，过去两年来仅有2020年的1月和10月高于50（见图表36）。上文分析提及，在全球经济复苏势头放缓、供应链问题可能改善以及国内外贸企业经营压力较大的背景下，预计中国出口高增长景气可能已经结束。不过，全球疫情和供应链问题逐步改善的过程，会使2022年上半年出口增速表现好于下半年。我们按照出口环比增速的季节性规律预测，一、二季度出口同比增速分别为16.0%、16.6%，三、四季度出口同比增速分别为6.5%、6.1%；全年，中国出口增速预计为10.8%（见图表37）。进一步我们用CPI和PPI指标对出口价格指数进行拟合，预计2022年出口价格增长2%，相应地出口数量增长8.8%。
4.2 预计中国出口份额升至15.5%
WTO数据显示，2021年前三季度，中国出口份额为15.0%。鉴于2015年至2019年前三季度中国出口份额较全年份额平均低0.2个百分点，因此我们预计2021年全年中国出口份额约为15.2%，较上年上升0.5个百分点。上文分析提及，2022年中国出口份额大概率稳中趋升。根据WTO对2022年全球贸易量同比增长4.7%的预测、彭博对2022年全球CPI增速4.2%的预测，以及我们对中国出口金额增速10.8%的预测，可以估算得出，2022年中国出口份额约为15.5%，较上年上升0.2个百分点（见图表38）。但如果发生了坏的情形，即全球疫情恶化，供应链问题没有明显改善，那么中国出口红利期会进一步延长，中国出口份额可能会更高。
2021年，中国出口韧性较强，明显超出市场预期，主要表现在两个方面：一是受全球需求回暖以及价格上涨影响，出口金额连续保持两位数增长；二是在国内疫情防控优势凸显、全球供需错配格局强化、出口高景气进一步扩散以及中国主动调整全球供应链布局等因素的共同作用下，中国出口份额逐季上升，明显高于疫情前水平。
2022年，我们对于中国出口形势有两个基本判断：一是（年度）出口市场份额大概率稳中趋升。由于发达国家疫苗接种率明显高于其他国家，因此疫情对发达国家的影响更快消退。但发达国家的经济结构决定了仍然以消费恢复（尤其是服务消费）为主，继续凸显中国生产优势。此外，前期出口高增长带来的外贸订单黏性，也会延缓中国出口份额的回落速度。二是出口高增长景气可能已经结束。2022年全球经济复苏势头进一步减弱，贸易量增速也将出现回落。由于新兴经济体疫苗接种进展缓慢，叠加疫情的持续影响以及政策支持力度较弱，因此其经济复苏力度明显弱于发达经济体。但无论是从消费需求还是补库存需求来看，发达经济体复苏对于中国出口的拉动作用较为有限。基准情形下，我们认为，全球疫情和供应链问题逐步改善的过程，会使2022年上半年出口增速表现好于下半年。由此预测中国出口在2022年各季的同比增速依次为16.0%、16.6%、6.5%和6.1%；全年出口增长10.8%，其中价格增长2%，数量增长8.8%；2022年中国出口市场份额为15.5%，仍然高于疫情前水平。需要强调的是，判断中国出口形势要避免两种倾向：一是将出口份额上升等同于出口高增长。中国出口份额上升是相对概念，主要反映了国内经济发展和疫情防控的领先优势。2022年中国出口份额大概率上升，但出口金额维持高增长的可能性较小。2022年，全球经济复苏但复苏势头减弱，叠加高基数效应，本身就抑制了出口扩张的空间。如果病毒再次变异或者突破免疫屏障，导致全球经济增速放缓，这会进一步制约中国出口增长，但中国出口份额却可能由于疫情防控优势和供应链韧性进一步提升。二是将出口份额上升、出口增速较高等同于经济稳增长。虽然外贸企业可以享受国内疫情防控优势，但疫情防控常态化会抑制国内消费和投资，外需扩张难以抵消内需收缩。如2020年，中国出口在全球市场份额跳升1.5个百分点，货物和服务净出口对GDP增长贡献率提升至28%，但全年GDP仅增长了2.2%。这意味着，即便在坏的情景下，中国出口份额上升、出口增速较高，但经济有可能是一个低水平的均衡，扩大内需才是经济稳增长的关键。风险提示：疫情发展不及预期，疫苗进展不及预期，全球经济重启不及预期。披露声明
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