报告负责人
■蔡 真 国家金融与发展实验室房地产金融研究中心主任
报告执笔人
■蔡 真 国家金融与发展实验室房地产金融研究中心主任
■崔 玉 国家金融与发展实验室房地产金融研究中心研究员
■陶 琦 贝壳研究院数据研究总监
特别鸣谢
贝壳研究院对本报告提供数据支持
摘要
■2022年上半年，针对房地产市场需求偏弱、预期不稳的状态，政府部门密集出台宽松性房地产市场政策，持续释放积极政策信号：个人按揭贷款利率持续下行，至2022年上半年末，福州等33个样本城市的首套住房贷款利率已经下调至差别化住房信贷利率的下限——4.25%（为LPR减20个基点）；个人按揭贷款的放款周期也大幅缩短，由2021年10月最长的73天缩短至2022年上半年末的29天。
■然而，房地产市场走势依然低迷，2022年上半年住房销售额仅为5.77万亿元，同比下跌了31.80%；70城商品住宅销售价格环比下跌的态势已持续10个月。受销售低迷影响，部分房企存在“躺平”心态，投资意愿下降，新开工积极性不足。这使得住房供给受到一定冲击，住宅库存去化周期有所缩短，土地成交大幅下降。2022年上半年百城住宅类土地成交金额仅为9828.41亿元，同比下降58.08%；在供给端大幅下降的同时，仍有2689宗土地未能成交。
■下半年有以下风险点值得关注：第一，房企爆雷势头未得到根本遏制，购房者集体停贷事件是房企违约、停工等问题进一步发酵、扩散的结果。从世界范围看，造成按揭断供的原因主要有二：一种是负资产导致的，另一种是收入下降导致的。中国购房者集体断供事件的原因可归纳为第三种，是为了给房企、银行施加压力，从而推进“保交楼”。尽管原因与世界其他国家及地区完全不同，“保交楼”确是影响市场走势的有利因素，毕竟中国居民希望得到的是住房，而不是“弃房”。无论是市场主体还是监管层，都当抓住这次契机，稳妥处理“集体停贷”事件，有力推进“保交楼”工作。否则，整个地产行业或会进入“停滞”状态。第二，受供给冲击影响，住宅库存去化周期有所缩短，一线和二线热点城市面临房价再次上涨压力，中国的地产行业可能进入“滞胀”时代。
目录
一、房地产市场政策形势
（一）中央及部委层面
（二）地方政府层面
二、房地产市场运行
（一）70城商品住宅销售价格环比下跌的态势已持续10个月
（二）住房销售规模大幅下跌
（三）住宅市场的有效供给大幅下降
（四）受供给冲击影响住宅库存去化周期缩短
（五）住房租赁市场表现相对平稳
（六）租金资本化率相对保持稳定
（七）土地交易市场持续低迷
三、个人住房金融形势
（一）个人住房贷款余额增速持续下降
（二）多城首套房贷利率已下调至差别化住房信贷利率的下限
（三）个人住房贷款放款周期大幅缩短
（四）个人住房抵押贷款总体风险可控
（五）购房者集体停贷事件分析
四、房地产开发企业融资形势
（一）房地产开发贷余额仍保持同比下降
（二）房地产信托规模仍在持续压降
（三）房企境内、外信用债存量规模仍在下降
（四）部分财务困难房企表内债务情况分析
五、小结和风险提示
报告正文
? 中央及部委层面
2022年上半年，中央层面继续坚持“房住不炒”的房地产调控总基调不变；围绕稳地价、稳房价、稳预期的房地产调控目标，探索新的发展模式，坚持租购并举；在加快发展住房租赁市场和推进保障性住房市场的同时，支持房企和居民住房消费的合理融资需求，有力有效地防范化解房企债务风险，“因城施策”促进房地产业良性循环和健康发展。
央行、银保监会、财政部、住建部等部委层面，主要从以下几个方面贯彻落实中央要求：第一，监管部门要求银行业金融机构准确把握和执行好房地产金融审慎管理制度，支持房地产企业合理融资需求，利用信用保护工具等创新服务支持民营房企债务性融资。第二，推动LPR下行加大对居民刚性、改善性住房需求的金融支持力度。第三，推进房企债务风险的防范化解，积极推动房地产行业转变发展方式，鼓励金融机构稳妥有序开展并购贷款业务，对兼并购出险和困难房地产企业项目的并购贷款暂不纳入房地产贷款集中度管理；鼓励商业银行、AMC机构、优质房企等各类主体参与出险房企收并购，重点支持优质房企兼并收购出险和困难的大型房企的优质项目，按照法治化、市场化原则开展房企债务风险和不良资产的处置化解工作。第四，压实地方政府责任，用足用好政策工具箱，保交楼、稳民生。第五，加大对住房租赁金融支持，鼓励银行业金融机构按照依法合规、风险可控、商业可持续的原则，加大对保障性租赁住房发展的支持力度，明确保障性租赁住房项目有关贷款不纳入房地产贷款集中度管理，稳妥推进保障性租赁住房公募REITs的发行。
? 地方政府层面
2022年上半年，在住房销售规模大幅下降、住房销售价格持续下行和市场预期不稳的形势下，为稳定房地产市场运行和维持土地财政的可持续性，地方政府在“因城施策”的原则下，开始密集出台“救市”政策。需求端的支持政策涉及需求放开和金融支持两个方面：第一，放松落户限制、放松或取消区域限购政策、重启棚改货币化安置、发放购房补贴、给予购房税费补贴或优惠、鼓励农村居民进城买房；第二，放宽公积金贷款发放和使用要求、提高个人住房贷款最高额度、放松限贷要求、下调首付比例和个人购房贷款利率。供给端的支持政策主要包括稳定供地节奏、放宽土地出让要求、允许土地出让价款和税费延期缴纳、加大对房地产项目的融资支持、放松或取消区域限售政策、设立或拟设立房地产纾困基金、牵头推动出险房企项目的化解处置、支持房企项目收并购、优化房地产项目预售资金的监管、使用和违规追责、简化审批流程和规范市场秩序。
? 70城商品住宅销售价格环比下跌的态势已持续10个月
从国家统计局公布的70个大中城市商品住宅销售价格变动数据来看，2022年上半年，70城新建商品住宅销售价格较2021年末下降了0.75%，二手住宅销售价格下降了1.52%。从价格同比的情况来看，2022年第二季度末70城的新建商品住宅销售价格同比上涨1.25%，二手住宅销售价格同比下降了2.63%。从价格环比的走势来看，2022年第一季度70城房价的环比跌幅有所收窄，房价持续下行的态势有所减缓；但4、5月份受多城零散出现的疫情影响，70城房价环比跌幅扩大；6月份以来随着疫情得到控制，70城房价环比跌幅再次收窄，价格环比形势总体趋稳（见图1左上图）。
图1 70个大中城市房价走势（环比）
资料来源：国家统计局，Wind。
注：70个大中城市房地产价格统计一二三线城市划分：一线城市指北京、上海、广州、深圳等4个城市；二线城市指天津、石家庄、太原、呼和浩特、沈阳、大连、长春、哈尔滨、南京、杭州、宁波、合肥、福州、厦门、南昌、济南、青岛、郑州、武汉、长沙、南宁、海口、重庆、成都、贵阳、昆明、西安、兰州、西宁、银川、乌鲁木齐等31个城市；三线城市指唐山、秦皇岛、包头、丹东、锦州、吉林、牡丹江、无锡、徐州、扬州、温州、金华、蚌埠、安庆、泉州、九江、赣州、烟台、济宁、洛阳、平顶山、宜昌、襄阳、岳阳、常德、韶关、湛江、惠州、桂林、北海、三亚、泸州、南充、遵义、大理等35个城市。
分城市层级来看，2022年上半年，一线城市的住房销售价格仍略有上涨，其中新建商品住宅和二手住宅销售价格累计涨幅分别为2.44%和1.60%；同比涨幅分别为3.28%和1.15%（见图1右上图）。二线城市新建商品住宅销售价格累计上涨0.05%，而二手住宅销售价格累计下降了1.26%；同比降幅分别为0.16%和2.14 %（见图1左下图）。三线城市新建商品住宅和二手住宅销售价格分别累计下降1.86%和2.14%，同比降幅分别为2.81%和3.66 %（见图1右下图）。2022年6月，70城中有31个城市的新建商品住宅销售价格和21个城市的二手住宅销售价格表现为环比上涨，同时，38个城市的新建商品住宅销售价格和48个城市的二手住宅销售价格表现为环比下降。整体来看，70城商品住宅销售价格环比下跌态势已经持续10个月，但跌幅明显小于历史上的最深跌幅（2014年5月～2015年4月期间的跌幅），表明密集出台的宽松性房地产调控政策在边际上起到了改善作用，“稳房价”效果正在逐步显现。
? 住房销售规模大幅下跌
从商品住宅销售情况来看，2022年上半年延续了2021年下半年以来的持续下行态势。2022年上半年，住房销售面积为5.81亿平方米，同比下跌26.6%；住房销售额为5.77万亿元，同比下跌31.80%，商品住房销售规模出现大幅下跌。其中，2022年第一、二季度的住房销售面积为2.63亿平方米、3.16亿平方米，分别同比下跌18.64%、32.08%；第一、二季度的住房销售额为2.61万亿元、3.16万亿元，分别同比下跌25.62%、36.24%（见图2）。自2021年第三季度以来，受部分大型民营房企债务违约事件影响，购房者因担心购买期房可能会陷入烂尾楼纠纷，暂缓了购房计划，住房市场需求端观望情绪较浓；叠加新冠疫情在多城出现反复的影响，购房者对未来收入增长预期的下降和不确定预期的上升，导致住房销售同比增速持续下降，销售规模大幅下跌。总体来看，宽松的房地产调控政策对房价起到了托底作用，但在数量上未能有效地稳住需求。
图2 商品住宅销售情况（季度）
资料来源：国家统计局，Wind。
? 住宅市场的有效供给大幅下降
从商品住宅的开发和投资数据来看，2022年上半年，全国住宅开发投资完成额为5.18万亿元，同比下降了4.50%；住宅新开工面积仅为4.88亿平方米，同比下降了35.4%，其中，第一季度同比下降20.32%，第二季度同比下降43.78%；住宅竣工面积2.09亿平方米，同比下降了20.6%，其中，第一季度同比下降11.27%，第二季度同比下降30.98%（见图3）。
图3 商品住宅供给情况（季度）
资料来源：国家统计局，Wind。
住宅的新开工面积和竣工面积降幅较大，使得住宅市场供给受到较大冲击。究其原因，一方面是住宅销售规模的大幅下跌，房企的销售回款规模出现较大幅度的下降（部分上市房企公告显示其2022年上半年的销售规模下跌幅度超过5成）；为维持企业现金流的运转，房企采取“以收定支”策略，投资意愿下降、新开工积极性不足，通过主动放缓或延迟部分项目的建设进度来控制支出规模。另一方面，新冠疫情爆发时房企为配合封控管理的要求，部分房地产项目的建设进度已经放缓或短期停工。
? 受供给冲击影响住宅库存去化周期缩短
从库存去化情况来看，2022年1月至5月初，课题组统计的16个城市平均住宅库存去化周期处于上升态势；但从5月中下旬开始，受住宅市场有效供给大幅下降的影响，住宅库存去化周期开始逐渐缩短，2022年6月末库存去化周期为24.8个月。其中，一线城市平均住宅库存去化周期为12.7个月；二线城市平均住宅库存去化周期为12.9个月；三线城市平均住宅库存去化周期为48.9个月（见图4）。分城市层级来看，2022年第二季度末，一、二线城市住宅库存去化周期已处于相对合理区间，但三线城市住宅库存去化的压力仍相对较大。
图4 各城市房地产库存去化情况（3周移动平均）
资料来源：根据Wind数据计算。
注：因东莞、泉州的商品房可售和销售套数数据不再更新，本报告考察的城市数量由2021年的18个调整为16个。图中的一线城市包括北京、上海、广州、深圳，二线城市包括杭州、南京、苏州、厦门、南昌、福州、南宁、青岛，三线城市包括莆田、东营、舟山、宝鸡。
? 住房租赁市场表现相对平稳
从中原地产统计的四个一线城市、两个二线城市的住房租金数据来看，2022年上半年，北京的住房租金水平累计上涨0.99%；深圳的住房租金水平累计下降0.53%；上海的住房租金水平累计上涨1.87%（见图5左图）；广州的住房租金水平累计上涨0.60%；天津的住房租金水平累计上涨1.39%；成都的住房租金水平累计下降0.49%（见图5右图）。总体来看，六个城市的住房租金水平基本保持稳定；北京、上海、天津、广州等四城的住房租金水平小幅上升，深圳和成都两城的住房租金水平略有下降。
图5 中原二手住宅租金指数（定基2004年5月=100）
资料来源：中原地产，Wind。
? 租金资本化率相对保持稳定
2022年上半年，四座一线城市的租金资本化率总体呈上升态势，平均租金资本化率从2021年末的49.43年上升至2022年第二季度末的53.03年（见图6上图）。二线城市的租金资本化率也表现出略有上升态势。其中，二线热点城市的平均租金资本化率由2021年末的52.92年上升至2022年第二季度末的53.70年；二线非热点城市的平均租金资本化率由2021年末的46.37年上升至2022年第二季度末的48.03年（见图6左下图）。三线城市方面，平均租金资本化率基本保持不变，2022年第一季度末为41.37年，略低于2021年末的42.13年（见图6右下图）。总体来看，住房租金资本化率相对保持稳定。
图6 租金资本化率走势
? 土地交易市场持续低迷
住宅销售市场的大幅下跌通过开发商的拿地投资行为进一步影响到土地市场。2022年上半年，百城住宅类土地供应面积为1.13亿平方米，同比下降44.49%；成交面积为7490.83万平方米，同比下降56.82%；成交金额为9828.41亿元，同比下降58.08%；成交土地单位面积均价同比下降2.93%（见图7左图）。在土地供给大幅下降的同时仍有大量土地流拍，且住宅类用地成交土地溢价率持续保持低位，大部分土地以低价或低溢价率成交，土地交易市场持续低迷。在2022年上半年，百城共有2689宗土地未能成交，住宅类用地成交土地平均溢价率仅为3.94%（见图7右图）。总体来看，自2021年第三季度起，销售端需求持续低迷，销售回款规模大幅下降；融资端因部分房企债务违约带来行业信用收缩、融资性现金流下降。受这些因素影响，民营房企的拿地意愿和能力均较低，“以销定投”成为房企拿地的主流策略，导致土地成交规模大幅下降，土地市场交易持续低迷。从集中供地城市2022年上半年土地成交的情况来看，国有房企和地方城投公司成为拿地主力军，且原先主要参与土地一级开发的地方城投公司开始大举进入土地二级市场进行托底。
图7 100大中城市土地交易情况
资料来源：Wind。
? 个人住房贷款余额增速持续下降
从余额数据看，截至2022年第二季度末，我国个人住房贷款余额为38.86万亿元，占全部信贷余额的比例下降至18.83%。从余额增速来看，个人住房贷款余额同比增速从2017年第二季度开始呈持续下降态势。2022年上半年，个人住房贷款余额同比增速延续这一走势，第一季度同比增速为8.90%、第二季度同比增速为6.2%，已远低于金融机构人民币各项贷款余额的同比增速（见图8左图）。
从个贷余额增量数据来看，受住房销售增速持续下降的影响，个人住房贷款的融资需求也随之下降。2022年第一季度个贷余额净增量为5200亿元，第二季度个贷余额净增量仅为200亿元，为近5年的最小值。从居民部门月度新增中长期贷款数据来看，2022年上半年居民部门新增中长期贷款月度平均增量为2600.00亿元，较2021年上半年5716.67亿元的月度平均增量，下降了54.52%；受个人住房贷款余额净增量大幅下降影响，在2月和4月，居民部门新增中长期贷款的月度增量两次出现负值的情况（见图8右图）。
图8 个人住房贷款余额及居民新增中长期贷款情况
资料来源：中国人民银行，Wind。
? 多城首套房贷利率已下调至差别化住房信贷利率的下限
从个人住房贷款平均利率水平来看，2022年第一季度末全国首套住房贷款的平均贷款利率约为5.21%（为LPR加61个基点），较2021年末下降了43个基点；第二季度末全国首套住房贷款的平均贷款利率约为4.40%（为LPR减5个基点），较2021年末下降了124个基点，且福州、大连、哈尔滨、济南、泉州等33个样本城市的首套住房贷款利率已经下调至差别化住房信贷利率的下限——4.25%（为LPR减20个基点）。2022年第一季度末，全国二套住房贷款的平均贷款利率约为5.48%（为LPR加88个基点），较2021年末下降了44个基点；2022年第二季度末，全国二套住房贷款的平均贷款利率约为5.10%（为LPR加65个基点），较2021年末下降了82个基点（见图9）。
图9 个人住房贷款平均放款周期
资料来源：贝壳研究院，中国人民银行，Wind。
个人住房贷款平均利率自2021年10月以来，已持续小幅下行8个月。个人住房贷款利率的持续下行，能够有效降低购房的信贷成本，从而增加购房者置业意愿。但在市场预期较弱的情形下，个人住房贷款利率的下降并不足以将居民全部的刚性、改善性住房需求转化为住房市场的有效需求。
? 个人住房贷款放款周期大幅缩短
从个人住房贷款放款周期情况来看，2022年上半年末全国百城个人住房贷款平均放款周期为29天，较2021年10月最长时的73天，放款周期已大幅缩短。其中，2022年第一季度末，一线城市的个人住房贷款平均放款周期已由2021年最长时的90天缩短至43天；第二季度末，上海、北京受新冠疫情反复的影响，个人住房贷款平均放款周期有所延长，一线城市的个人住房贷款平均放款周期上升至55天。部分二线城市的个人住房贷款平均放款周期已由2021年最长时的112天缩短至2022年上半年末的34天（见图10）。
图10 个人住房贷款平均放款周期
资料来源：贝壳研究院。
注：图中的一线城市包括北京、上海、广州、深圳，二线城市包括天津、重庆、西安、南京、合肥、成都、佛山、东莞。
? 个人住房抵押贷款总体风险可控1
课题组计算了一线城市和部分二线城市新增二手住房贷款价值比（Loan to Value，LTV），这一指标可以衡量住房价值对新增住房贷款的保障程度，也可以用于反映个人住房贷款违约风险的大小。相关研究表明，LTV与个人住房贷款违约率显著正相关，如果这一指标数值较低，说明购房中使用自有资金的比例较高，则银行等金融机构面临的风险不大。
2022年第一季度，一线城市中北京的平均新增二手住房贷款价值比为25%，上海的平均新增二手住房贷款价值比仅为10%，均处于较低水平（见图11左上图）；广州的平均新增二手住房贷款价值比为38%，深圳的平均新增二手住房贷款价值比为33%，处于合理水平（见图11右上图）。二线城市方面，成都的平均新增二手住房贷款价值比为40%，合肥的平均新增二手住房贷款价值比为38%，南京的平均新增二手住房贷款价值比为39%，西安的平均新增二手住房贷款价值比为44%，均处于合理水平（见图11左下图）；重庆的平均新增二手住房贷款价值比为47%，天津的平均新增二手住房贷款价值比为31%，东莞的平均新增二手住房贷款价值比为35%，佛山的平均新增二手住房贷款价值比为47%，亦均处于合理水平（见图11右下图）。
图11 一线和部分二线城市新增二手住房贷款价值比（LTV）
资料来源：贝壳研究院。
注：因前期报告中使用总贷款数据或居民中长期贷款数据再乘以某一系数得到个贷数据；使用抓取的房价数据与各城市房地产管理局公布的住宅成交面积相乘，得到新成交的住宅价值；并基于上述数据估算所得的新增住房贷款价值比数据误差及波动均较大。从2022年第二季度开始，本报告采用贝壳研究院基于城市二手住房交易贷款数据计算所得城市新增二手住房贷款价值比数据。
整体来看，受益于较高的首付比例、较低的LTV，12个样本城市的新增二手住房贷款抵押物保障程度均较高，个人住房贷款总体风险可控。但是，仍需警惕在房地产市场形势大分化的背景下，由于区域性房价持续下跌（比如目前燕郊房价较2017年高位已经“腰斩”，对于部分低首付比例的借款人来说其住房实质已经成为“负资产”），在高价位购房者的房贷资产质量迅速恶化，导致区域商业银行不良率大幅上升，进而使得部分区域性银行出现严重的偿付能力不足风险。
? 购房者集体停贷事件分析
自2022年6月30日，江西省景德镇市恒大珑庭的业主们将一份《强制停贷告知书》发布到社交媒体后，河南、山西、江西、湖南、湖北、广西、陕西等多个省份200多个问题房地产项目的购房者加入集体停止还贷的行列，引发了社会的广泛关注和讨论。从告知书的内容来看，主要是宣告在一定期限内，如果业主所购买的期房项目未能全面恢复正常施工，业主们将单方面强制停止房贷的偿还。购房者集体停贷的主要原因是其购买的期房项目已出现长期停工、延期交付或陷入烂尾楼危机等情况，购房者希望通过采取集体停贷的行为向银行、开发商施压，倒逼期房项目能恢复正常施工建设，从而维护自身利益。
从法律方面来看，购房者和开发商之间的购房合同关系、购房者和银行之间的按揭贷款合同关系，基本是两个独立的合同关系。尽管按照行业惯例，银行大多数情况下会要求开发商为购房客户的按揭贷款提供阶段性担保。在开发商出现违反购房合同的约定，发生长期停工、逾期交付或项目烂尾等情形，购房者只能依据购房合同关系向开发商主张权利。在购房者与银行之间的按揭贷款合同未解除的前提下，购房者单方面做出停止还贷的行为，会构成对按揭贷款合同的违反并需承担违约责任。这可能会使购房者被纳入征信失信名单、产生逾期利息、被要求承担还款责任或被强制拍卖所购房屋。对于陷入烂尾楼纠纷的期房购买者，为维护自身利益，最合法、合规的方式是通过协商或诉讼，与开发商解除房屋买卖合同、与银行解除按揭贷款合同，由开发商承担剩余贷款还款责任。为更好地保障住房消费者和住房金融消费者的合法权益，建议由地方政府和金融监管部门牵头，推动银行、开发商、业主通过协商解决问题。例如，经贷款人申请延期还款，商业银行允许购房者在一定期限内暂缓按揭贷款还款，个人端不计入征信，监管部门允许银行不将该部分贷款计入不良资产。在政府部门的推动下，通过开发商筹措资金、债务重组、项目转让、政府资金救助等方式完成房地产项目的建设和交付。
房地产项目停工、延期交付或烂尾的重要原因是预售资金被房企挪用，而预售资金被普遍挪用的核心原因是预售资金的监管要求在实践中并未得到严格执行。根据《城市商品房预售管理办法》和各地区的《商品房预售资金监督管理办法》相关规定，商品房的预售资金2，应当直接存入监管账户。住建主管部门对存入监管账户的商品房预售款进行监管，监管资金分为重点监管资金和非重点监管资金。重点监管资金是确保项目竣工交付所需的资金，实行专款专用，必须用于有关的工程建设（如建筑材料、设备和工程款等）；重点监管资金额度由项目所在地监管部门根据项目情况综合确定，一般基于项目工程建设费用及一定比例的不可预见费用为上限（各地方设置的额度不同，例如福建省泉州市按照项目工程总造价的1.2倍核定、北京市是按每平米不低于5000元核定）。重点监管资金按照工程建设进度予以拨付，重点监管资金额度会随工程进度节点而逐步降低；以常州为例，工程进度达到主体结构1/3后、达到主体结构2/3后、达到主体结构封顶后、完成外立面装饰后、完成竣工验收备案后、完成交付使用备案后，相应重点资金监管额度下调至70%、60%、50%、30%、10%、5%，完成不动产首次登记后，预售资金监管终止。重点监管资金以外的为一般监管资金，预售项目留足重点监管资金后，在项目无拖欠工程款和农民工工资的情况下，房企可以申请提取一般监管资金拨付至其基本账户，由房企提取和使用。理论上来说，重点监管资金足以支付房地产项目的建安成本，并不会出现因建设资金不足而导致停工、延期交付或烂尾。在实践中，预售资金监管要求并未得到严格执行，房企套取预售资金的情况非常普遍。对于一般监管资金，一经到账，房企会通过一系列理由将其提现到基本账户。对于重点监管资金，部分房企可能会与总包方合谋，虚报工程进度，提前支取重点监管资金。比如，通过与承建商伪造工程量、与供应商伪造采购合同、虚报工程进度等方式，提前支取预售资金。另外，还有部分重点监管资金通过全市“打包”监管等方式被提前支取。更恶劣的情况是，部分预售资金并没有入监管账户，而是进入了非监管账户，被房企直接挪用。
? 房地产开发贷余额仍保持同比下降
从央行公布的金融机构贷款投向统计数据来看，截至2022年第二季度末，房地产开发贷款余额为12.49万亿元，同比下降0.2%，同比增速已连续两个季度为负；其占全部信贷余额的比例已下降至6.05%（见图12）。从2021年第四季度开始，央行、银保监会等部门多次表态，要求银行业金融机构准确把握和执行好房地产金融审慎管理制度，支持房地产企业合理融资需求。在政策的支持下，房地产开发贷持续收紧的态势于2022年第一季度有所改善，开发贷存量余额在经历三个季度的持续下降后恢复正增长。但因为房企债务违约事件仍在持续发生，行业信用远未恢复，商业银行出于风控方面的考虑（例如晋商银行受房企贷款违约影响，开发贷不良率从2020年的0.28%大幅上升至2021年10.29%），对新增房地产开发贷的发放仍极为审慎，2022年第二季度房地产开发贷余额再次出现负增长。
图12 房地产开发贷余额情况（季度）
资料来源：中国人民银行，Wind。
? 房地产信托规模仍在持续压降3
从投向房地产行业的信托资金数据来看，截至2022年第一季度末，房地产信托余额为1.57万亿元，与2021年末相比，余额压降了1910.94亿元；同比下降27.71%，环比下降10.85%；占资金信托余额的比重进一步下降至10.64%（见图13左图）。在强监管下，信托投资公司按照监管要求持续压降房地产信托规模，房地产信托余额的规模、增速和占比均持续压缩。
从融资成本来看，2022年第一季度房地产信托发行的平均预期年化收益率为7.55%，加上2%～3%左右的信托公司报酬和信托计划发行费用，房地产企业信托融资的平均成本在9.55%～10.55%之间，较2021年略有下上升（见图13右图）。
图13 房地产信托情况（季度）
资料来源：中国信托业协会，用益信托网，Wind。
? 房企境内、外信用债存量规模仍在下降
从境内信用债（不包括资产证券化产品）发行情况来看，2022年第一季度的发行总额是1247.56亿元，环比增长41.54%，同比下降27.43%，平均票面利率为3.61%；第二季度的发行总额是1282.81亿元，环比增长2.83%，同比下降17.87 %，平均票面利率为3.39%（见图14左图）。从存量情况来看，截至2022年第二季度末，房企境内信用债待还余额为1.87万亿元，同比下降2.26%；其中，一年内到期债券余额为3955.51亿元，三年内到期债券余额为1.07万亿元。
从境外信用债发行情况来看，2022年第一季度房企境外债的发行规模为53.98亿美元（约为342.70亿元人民币），环比增长78.11%，同比下降71.37%，平均票面利率为7.79%；第二季度房企境外债的发行规模为34.50亿美元（约为231.54亿元人民币），环比下降36.09%，同比下降68.78%，平均票面利率为8.88%（见图14右图）。截至2022年第二季度末，房企境外债存量余额为1783.91亿美元（约为人民币1.20万亿元），较2021年末下降了9.30%。
图14 房地产开发企业境内、境外信用债发行情况（季度）
资料来源：Wind。
? 部分财务困难房企表内债务情况分析
从恒大、融创等目前已出现财务困难4的29家样本上市房企财报数据来看，仅预收账款（合同负债）、有息债务、各类应付款（应付账款、应付票据、其他应付款等）三项表内债务已合计达到7.43万亿元。其中，预收账款（合同负债）规模为2.63万亿元，有息债务规模2.93万亿元，各类应付款的规模为1.87万亿元（见表1）。如果考虑房企表内外隐性负债，样本房企的真实债务规模更大。
目前“救项目不救房企”的纾困策略，在销售回款大幅下降、弱信用资质房企融资难的情况下，难以阻止房企违约事件的陆续发生。地方政府和监管机构，如何用足用好政策工具箱，开展困难房企债务风险和不良资产的处置化解工作、保交楼、稳民生，任重而道远。
表1 部分困难上市房企表内债务情况
房地产市场政策方面，在房地产市场面临需求收缩、预期转弱和因大型民营房企债务违约带来供给冲击的形势下，2022年上半年中央和部委层面持续释放积极政策信号，通过对前期房地产调控政策进行纠偏和完善来稳定市场和预期，化解房企债务违约风险，要求地方政府有力推动“保交楼、保民生”工作。地方政府层面则在“因城施策”原则下，从供需两侧密集出台房地产市场支持政策。
从房地产市场运行情况来看，2022年上半年房地产市场延续了2021年末的运行态势：住房销售规模大幅下降，住房销售价格整体下行，但“稳房价”政策效果逐渐显现，房价持续下行的态势有所减缓。受持续预期转弱影响，有效供给大幅下降，库存去化周期自5月份后开始缩短，但三线城市住宅库存去化的压力仍较大。全国住房租赁市场表现相对平稳，受住房租金下降或上涨幅度相对较小的影响，一、二线城市的租金资本化率小幅上升；受房价下行影响，三线城市的租金资本化率则略有下降。销售端受需求低迷影响、资金端受房企债务违约带来的信用收缩影响，民营房企拿地意愿和能力均较低，土地交易市场持续低迷；国有房企和地方城投公司成为拿地主力军，且原先主要参与土地一级开发的地方城投公司开始大举进入土地二级市场进行托底。
从房地产金融形势来看，房地产金融形势仍然严峻，但在积极的政策环境下，房地产金融形势在边际上有所改善。个人住房金融方面，受住房销售下滑影响，个贷余额同比增速持续下降；在政策的引导下，个贷的平均利率水平持续降低，多个城市的首套住房贷款利率已经下调至差别化住房信贷利率的下限（4.25%），放款周期也大幅缩短。同时，受益于较高的首付比例、较低的LTV，我国新增个人住房贷款抵押物保障程度较高，个人住房贷款总体风险可控。房企融资方面，房地产开发贷款余额连续两个季度表现为同比下降；房地产信托规模仍在持续压降；房地产境内、境外信用债发行规模同比大幅下降，且存量规模持续压缩。受房企债务违约影响，行业信用收缩，金融机构和金融市场投资者对房企的金融支持仍较为审慎，且对于不同房企的支持力度产生更大分化，国有房企更易获得融资支持，弱信用资质的民营房企仍难以获取足够的金融支持。
风险提示方面，有以下风险点值得关注：第一，房企爆雷势头未得到根本遏制，购房者集体停贷事件是房企违约、停工等问题进一步发酵、扩散的结果。从世界范围看，造成按揭断供的原因主要有二：一种是负资产导致的，另一种是收入下降导致的。中国购房者集体断供事件的原因可归纳为第三种，是为了给房企、银行施加压力，从而推进“保交楼”。尽管原因与世界其他国家及地区完全不同，“保交楼”确是影响市场走势的有利因素，毕竟中国居民希望得到的是住房，而不是“弃房”。无论是市场主体还是监管层，都当抓住这次契机，稳妥处理“集体停贷”事件，有力推进“保交楼”工作。否则，整个地产行业或会进入“停滞”状态。第二，受供给冲击影响，住宅库存去化周期有所缩短，一线和二线热点城市面临房价再次上涨压力，中国的地产行业可能进入“滞胀”时代。
[1] 因数据滞后，当前最新数据更新至2022年第一季度，本节分析基于2021年第一季度至2022年第一季度的LTV数据。
[2] 预售资金指期房销售中购房人按照商品房买卖合同约定支付全部购房款，包括定金、首付款、分期付款、一次性付款和银行按揭贷款、住房公积金贷款等。
[3] 由于信托数据滞后发布，当前最新数据更新至2022年第一季度，本节分析基于2022年第一季度及之前的数据。
[4] 样本房企为已公告发生债务违约，或发生境内外债券展期、未能按约偿付本息、实质违约等情况，或出现商票违约、拒付等情况。
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